段永平投资思想整理

• 我想简单把我目前对投资基本的理解写一下：

  • 买股票就是买公司。所以同样价钱买的公司是不是上市公司并没有区别，上市只是给了退出的方便而已。
  • 公司未来现金流的折现就是公司的内在价值。买股票应该在公司股价低于内在价值的时候买，至于应该是40%还是50%（安全边际），则完全由投资人自己的机会成本情况来决定。
  • 未来现金流的折现不是算法，是思维方式，不要企图拿计算器算出来，当然，拿计算器算一下也没什么。
  • 不懂不做（能力圈）是一个人判断公司内在价值的必要前提。
  • 护城河是用来判断公司内在价值的一个重要手段。
  • 企业文化是护城河的重要部分，很难想象一个没有很强企业文化的公司可以有很宽的“护城河”。

• 经营企业总是会在自己熟悉的领域，犯错的机会小，而投资却总是需要面临很多新的东西和不确定性，而且投资人会非常容易变成投机者，从而去冒不应该冒的风险，而投机者要转化为投资者则需要长得多的时间。

• 巴菲特追求的是产品很难发生变化的公司，所以他买了后就可以长久持有，但他也说过，如果能看懂变化，你将会赚到大钱。他说他花了很长时间才学会、付高一点价格去买未来成长性好的公司。

• 即使是号称很有企业经验的本人，也是在经受很多挫折之后，才觉得自己对投资的理解比较好了。我问过巴菲特在投资中不可以做的事情是什么，他告诉我说：不做空，不借钱，最重要的是不做不懂的东西。这些年，我在投资里亏掉的美金数以亿计，每一笔都是违背老巴教导的情况下发生的，而赚到的大钱也都是在自己真懂的地方赚的。

• 我说的“任何人都可以从事投资”的意思是，我认为并没有一个只有某种人才可以投资的定义，但适合投资的人比例应该是很小的，可能是因为投资原则太简单，而简单的东西往往是最难吧。顺便说一句什么是“简单”的投资原则：当你买一只股票时，你就是买这家公司！简单吗？难吗？

• 作为刚出道的学生，书上的东西可能知道的很多，但融到骨子里还需要吃很多亏后才行。所以，如果你马上投入投资行业，最重要的是要保守啊，别因为一个错误就再也爬不起来了，这里唯一我可以保证的是，你肯定会犯错误的。

• “理性”面对市场每天的波动，仔细地检查每一个自己的投资理由及其变化是非常重要的，好像我对投资的理解就是这么简单。但这个“简单”其实并不是太简单，事实上这个简单实际上非常难。

• 我认为估值就是个毛估估的东西，如果要用到计算器才能算出来的便宜就不够便宜了。我总是认为大致的估值主要用于判断下行的空间，定性的分析才是真正利润的来源，这也可能是价值投资最难的东西。

• 无论什么时候卖都不要和买的成本联系起来，该卖的理由可能有很多，唯一不该用的理由就是“我已经赚钱了”，不然的话，就很容易把好不容易找到的好公司在便宜的价钱卖了（也会在亏钱时该卖的不卖）。买的时候也一样，买的理由可以有很多，但这只股票曾经到过什么价位，最好不要作为你买的理由。

• 投资和投机很大的区别就是，你是在用大笔钱还是小笔钱，其二当股价下跌，投机和投资态度正好相反，投资者看到股价下跌，往往很开心，因为还有机会买到更便宜的东西，而投机者想的是这公司肯定是出什么事了，赶紧走人。

• 我非常同意DCF（生命周期的总现金流折现）是唯一合乎逻辑的估值方法的说法，其实这就是“买股票就是买公司”的意思，不过是量化了。对投资我想来想去，总觉得只有一样东西最简单，就是当你买一个股票时，你一定是认为你是买这家公司，你可能拿在手里10年、20年，有这种想法后就容易判断未来。

• 要是很早就明白巴菲特，你早就发达了，如果你现在还不明白，你还会失去很多机会。

• 买一只股票往往要很多理由，不买的理由往往一两个就够了，价值投资者买股票时，总是假设如果我有足够的钱的话，我是否会把整个公司买下来。

• 有人问芒格，如果只能用一个词形容他们的成功？他的回答：理性。

• 本分，我的理解就是不本份的事不做。所谓本分，其实主要指的是价值观和能力范围，赚多少钱不是我决定的，是市场给的。谋事在人，成事在天，如果你赚的是本份钱，你会睡的好，身体好会活的长，最后还是会赚到很多钱。最重要的是，不本份赚钱的人其实不快乐。

• “性价比”其实就是为性能不够好找借口，我也是花了很多年才突然想明白的，说追求“性价比”的公司大多是在为自己的低价找借口，长寿公司大概不太强调“性价比”这个概念，老百姓心里有杆秤，好货不便宜啊。

• 品牌溢价我觉得是一种误解，品牌只是物有所值而已，当一个品牌想当然认为其有溢价时，会很容易犯错误，大多数人买有品牌的东西肯定不是冲着溢价买的，所谓品牌其实就是差异化的浓缩。

• 当一个人认为自己可以战胜指数的时候，他可能已经失去平常心了，我觉得好的价值投资者心中是不去比的，但好的价值投资者会最后战胜指数。在任何地方投资真的都是一样的，你不认真了解你投的是什么，都会很麻烦。价值投资只管便宜与否，不管别人想法，找自己懂的好公司，别的不要太关心。

• 巴菲特早就不看图、看线了，看图看线很容易错失机会，其实每个人都有机会学习巴菲特，不过大部分人拒绝而已。绝大多数人是不会改的，再说这个做法也不一定就亏钱，亏的是机会成本，所以不容易明白。我见过一个做趋势很厉害的人，做了几十年，但依然还是小资金。其实，投机比投资难多了，但投机刺激好玩，所以大多数人还是喜欢投机。

• 对大盘的判断很简单，如果你有足够的钱把所有股票买下来，然后赚所有上市公司的利润，如果你觉得合适，那这个大盘就不贵，不然就贵了（这里还没有算交易费），分不分红和是否有投资价值无关。如果你认为公司每股收益，可以长期高过长期国债利率，这个公司当然就可以成为投资目标，投不投取决于有没有更好的目标。

• 实际上，我买的时候是不考虑是不是有人从我手里买的，我要假设如果这不是个上市公司，这个价格我买不买。你如果明白这点，价值投资最基本的概念就有了，反之亦然。不能单靠PE去推测公司未来的收益，不然会中招的，你如果能想想一个非上市公司是否有价值，可能就能明白你想问的问题。

• 做实业与做投资是有很大差别的，做事情就是要做对的事情，从做对的事情的角度来看，首先你要确定你做的是一件对的事情，再就是做对一件事情还要看你的能力，但能力可以通过学习来提高。无论是做实业还是做投资，要想取得成功的基本区别是，做事情不求快，但关键是找到对的事情，把它坚持下去，发现错马上改。

• 宁要模糊的精确，也不要精确的模糊，真的是巴菲特说的？还是巴菲特说的清楚。我觉得这就是毛估估的意思，很多人的估值就有点精确的模糊的意思，毛估估，就是5分钟能算明白的东西，一定要够便宜，我只有一个标准，就是自己觉得便宜才买。

• 找到被低估的公司本身是一种很难的事，我做投资最基本的概念就是价格围绕价值上下波动，价值是这家企业一生能够赚的钱折现到今天，价格就是现在市场表现出来的那个过高或过低的玩意。

• 成功率对我来说没有任何意义，投资的定义在我来讲，就是拥有一家公司的部分或全部，最简单的概念就是“拥有”。如果是你自己的钱，把这家公司买下来，你会买吗？你说只要后面有人买我的股票，你就会买，这就叫投机。

• 借钱是危险的，没人知道市场到底有多疯狂（向上或向下），我记得巴菲特说过类似的话：如果你不了解你的投资，你不应该借钱，如果你了解你的投资，你不需要借钱，反正你早晚都会有钱的。

• 投资不需要勇气，也就是说当你需要勇气时，你就危险了，巴菲特的教导千万别忘了：不做空，不借钱，不做不懂的东西。做空风险无限，一次错误就可以致命。而且长期而言，做空是肯定不对的，因为大市一定是向上的，价值投资者会犯错误的，做空犯错机会可能只有一次，只要你做空，总会有一次犯错的，何苦呢？

• 关于市场，再说一遍，我认为抄底是投机的概念，眼睛盯别人的，价值投资眼里只看投资标的，不应该看别人。不过，作为投资人，我认为对宏观经济还是要了解的好，至少要懂一般的经济现象。

• 巴菲特说过，他一生当中有很多次集中，甚至达到100%。碰上一个是一个，反正赚钱也不需要有很多目标（巴菲特讲一年一个主意就够了），有时候你感兴趣的目标会自己跳到眼前的。如果你只有一只股票，而且还是满仓，如果你真正了解你投资的东西的话，那下跌就和你无关了。

• 我从头到尾投资过的公司最多五六家，卖掉了一些，我持有的公司一般在三家左右。巴菲特的伯克希尔一千多亿美元市值，也才投资十来家，我不怕集中，我是绝对的集中。

• 做产品和市场，往往喜欢很多品种，好处用于不同细分市场，用于上下夹攻对手的品种，坏处是搞了一大堆库存，品质不好控制。单一品种需要很好的功力 —— 把产品做到极致。难啊，因为难，大部分人喜欢多品种，就跟投资一样，价值投资简单，但很不容易，做波动，往往很吸引人。

• 其实我知道的东西少得可怜，我就知道巴菲特这条路很好，肯定可以到罗马，可老是有朋友问索罗斯那条路怎么样，还不允许说我不知道，我真的不知道。总的来讲，看准了出手就要狠，似懂非懂很难下手狠，耐心等待总是有机会的。

• 如果你觉得好的投资机会为什么只拿出5%-10%呢？留钱干什么？要么就是你觉得这是投机，所以只放5%-10%。

• 在理解的安全边际内，如果还有钱，当然可以再买，要注意的是，加码和想买的人多了（股价涨了）没关系，只和价值和机会成本有关。

• 投资就是找到一个最好的公司，然后把你的钱投进去，既然你认为最好，不把钱投到这样的公司里，而把钱投到不好的公司里，在逻辑上是混乱的。

• 两分钟的判断，前提是几十年的思考。

• 巴菲特的东西每一个都可以学，当然可能只有很少人学会。事实上，我发现只有很少人会去真正的认真的学，所以能学会的人很少，就容易理解了。

• 投资就是买未来现金流，投资只有这一类型，其它如果是投资的话，都是从这里衍生出来的，不然就应该属于别的类型。

• 对于一个一年能赚20亿美元的公司，你花2000万买下和花20亿买下都是合算的，前提是怎么才能知道他未来能赚到20亿。

• 多数人的问题是：算得太多而想得太少，拿点小钱试试没啥不可，但你想试的是什么？市场的走势？

• 巴菲特在回答什么时候卖出伟大公司的时候说：Never，这个 never 不容易懂，老巴自己花了几十年才大致明白了。

• 如果时间使用上没区别的话，公司大小就没啥区别，大公司相对容易了解，一般大公司公开资料多，历史长，大公司就一定业务复杂吗？乔布斯笑了哈！苹果非常简单，茅台也是。小公司业务简单吗？贾布斯也笑了。

• 茅台还是茅台，生意模式非常完美，10年后人们还是会说10年前那个价格真不贵。

• 封仓十年是个很好的思路，选股时就该这么想。

• 其实每个人都知道自己能做什么，但往往不知道自己不该做什么。（Stopping List）

• 价格合理的股票不一定非买不可，我的观点是只有价格不太合理的时候才是机会哈，有时候可能会等得很难受，尤其是大牛市的时候。巴菲特说过，最难的事是什么都不做，呵呵，他都觉得难，我们觉得难也就正常了。

• 买股票当然要做定量分析，不然怎么搞？比如一个公司有净资产100亿，每年能赚10亿，这个公司大概值多少钱？大概就是你存X的钱能拿到10亿利息（长期国债利息），再把X打6折。长期利率会变，我一般就固定用5%，越觉得没谱的公司打折越要厉害，和我们平时的生意没有区别。

• 我在投资里用定性分析确实比较多，这也是我和华尔街分析家们的区别，不然我怎么有机会哈，不能简单的单纯看数字，除非账面现金多过股价了。PE=10意味着10年才能赚回股价，如果你想买的话，你必须认为10年内平均年利润要达到或超过现在的年利润。

• 我一般的目标是买我认为价值被低估50%或以上。

• 巴菲特成功的秘诀是他知道自己买的是什么。归根到底，买股票就是买公司，无论你看懂的是长远还是变化，只要是真懂，便宜时就是好机会。我有时也这么说：投资很简单，不懂不做，但是要能搞懂企业就算看一吨的书也不一定行，投资简单但不容易。

• 我们也不负债，负债的好处是可以发展快些，不负债好处是可以活得长些，反正你借不借钱，一生当中都会有无穷的机会，但借钱可能会让你再也没有机会了。

• 怎么判断股价便宜不便宜？段永平：这是关注短期，关注市场的人才会问的问题。我不考虑这个问题。我关注长期，看不懂的不碰。任何想市场，想机会的做法，可能都是错误的，我不看市场，我看生意。你说某只股票贵，how do you know？站在现在看十年前，估计什么都是贵的。你站在十年后看现在，能看懂而且便宜的公司，买就行了。

• 价值投资最重要的是什么？段永平：对的生意，对的人，对的价格。对的生意说的就是生意模式，对的人指的就是企业文化。对的价格没有那么重要，对的生意，对的人最重要。企业文化和创始人有很大关系。生意模式就是赚钱方式，这个是你必须自己去悟的，我没法告诉你。就像如果你没打过高尔夫，我是无法告诉你它的乐趣的。

• 怎么发现 对/不对 的事情？段永平：要有时间想。可能会想很久，有一天突然灵光一现，想明白是错的 / 对的。我们当年想小霸王的广告词，想了半年才想好。很多人一天到晚忙，根本没时间想，可能永远都不会明白。

• 怎么看待贸易战？段永平：你用十年看，这件事一定会过去。股市要真出了问题，苹果那么多现金，一定更厉害啊，所以这个时候更应该买好公司。

• 男怕入错行。将来会火的、自己擅长的、自己喜欢的，选哪个？段永平：如果你知道：会火的+擅长的+喜欢的，那肯定做那一行。问题是这很难知道，所以优先做自己喜欢的，钱多不是好事，因为挣钱是一个很大的乐趣，钱多你就失去了一个很重要的乐趣。钱差不多就可以了，做自己喜欢的事更重要。

• Stop Doing List 说的是做对的事情，如果知道错了，马上要改。要是不知道对错，就是没有是非观，那这辈子很难有成就。是非观是要自己培养的、坚持的，没有捷径可以走。比如抽烟，很多人不戒烟不是因为不知道它不好，而是抵抗不了短期的诱惑。很多人说“我没有更好的机会”，其实是他们没有停止做不对的事情的勇气。所以 stop doing 的意思，就是发现错了就要马上停，不然两年后，可能还是待在那个不好的地方。我一直想的是长远的事情。很多人都是在眼前的利益上打转，他30年后还会在那儿打转。Stop Doing List 没有捷径，要靠自己去积累，去攒，去体悟。厉害是攒出来的。

• 投资没有犯过错误，投机犯过。投机百度的时候亏了1-2亿美金。我学老巴：想不通的我不碰，肯定会错失很多好机会，但是保证抓住的都是对的。投资遵循老巴的逻辑：先看商业模式，理解企业怎么挣钱。95%的人投资都是Focus在市场上的，这就不懂投资。一定是Focus在生意上，公司是要挣钱的。

• 能力圈不是拿金箍棒在地上画一个圈，说待在里面不要出去，外面有妖怪。能力圈：诚实对自己，知之为知之，不知为不知。有这样的态度，然后如果能看懂一个东西，那它就是在我能力圈内，否则就不是。

• 苹果1万亿市值？我从来不关心这个，我只关心它赚钱的能力。买公司，是不打算卖的，除非它盈利能力改变，或者有更好的标的，自己很懂，价格又很低。

• 重要的还是产品。没有哪家公司的失败，是因为营销失败。公司失败，本质都是因为产品的失败。营销不好，顶多就是卖的慢一点，但是只要产品好，不论营销好坏，20年后结果都一样。

• 长远来看，没有什么企业是靠便宜赚钱的。性价比，都是给自己找借口。一定要把重心聚焦在用户上，也不是我们非要做高端还是低端，只是把自己能做的事情做好了，满足了一部分人群的需求。“性价比”实际上就是性能不够好的借口哈。

• 贷款和用“margin”，赚的时候快，赔的时候更快。常在河边走，哪能不湿鞋，湿一回鞋就湿一辈子，为什么要冒这个险呢？有些机会总是要错过的，只要保证抓住的是对的，就足够了。我们过去的大部分竞争对手都消失了，我们还健在，道理也许就在此。

• 怎么看比特币/区块连？我对不产生现金流的东西，不感兴趣。

• 多数企业垮掉都是因为借了太多的钱。

• 对你来说什么东西是最重要的？为什么？段永平：不同年龄答案是不同的。现在是家人、亲情、友情。这还需要说为什么吗？

• 谈一谈营销方法论？段永平：（外界）有个误解，以为我们很看重营销。其实对于我们来说，营销一点儿都不重要，最重要的还是产品。没有哪家公司的失败，是因为营销失败。公司失败，本质都是因为产品的失败。当然我不是说不要营销，事实上我们营销做得很好。营销，就是用最简单的语言，把你想传播的信息传播出去（给你的用户）。我这里是要强调，营销不是本质，本质是产品。营销最重要的，就是不能瞎说。企业文化最重要。广告最多只能影响20%的人，剩下80%是靠这20%影响的。营销不好，顶多就是卖的慢一点，但是只要产品好，不论营销好坏，20年后结果都一样。

• 现在手机（企业）有两种模式，一是小米这种先圈用户，再通过其他方式变现；二是苹果这样，靠产品本身赚钱。哪种好？段永平：首先，客户的角度，苹果比小米厉害；其次，长远来看，没有什么企业是靠便宜赚钱的。性价比，都是给自己找借口。一定要把重心聚焦在用户上，也不是我们非要做高端还是低端，只是把自己能做的事情做好了，满足了一部分人群的需求。即使苹果，也没有满足所有人。我们早年经常提性价比，直到我有一次跟一个中国通的日本人谈合作说到我们的产品性价比高时，对方很困惑地问道，什么是性价比，是“sex-price” ratio吗？我当时就愣了一下，觉得日本人的词典里似乎是没有性价比这个东西的，之后又花了很久才悟到，“性价比”实际上就是性能不够好的借口啊。我希望我们公司不会再在任何地方使用这个词了。

• 有没有过一些投资错误？段永平：投资没犯过错误，投机犯过。（投资其实也犯过，但错误很小，当时可能没想起来。）投机百度的时候被short squeeze（夹空）了，亏了1亿~2亿美金。我学老巴：想不通的我不碰，肯定会错失很多好机会，但是保证抓住的都是对的。投资遵循老巴的逻辑：先看商业模式，理解企业怎么挣钱。95%的人投资都是focus在市场上的，这就是不懂投资。一定要focus在生意上。公司是要挣钱的。

• 什么时候卖苹果，为什么？段永平：好公司是不需要卖的！

• 你来美国后，能力圈有什么提升？段永平：能力圈不是拿金箍棒在地上画个圈，说待在里面不要出去，外面有妖怪。能力圈：诚实对自己，知之为知之，不知为不知。有这样的态度，然后如果能看懂一个东西，那它就是在我能力圈内，否则就不是。苹果1万亿市值？我从来不关心这个，我只关心它赚钱的能力。买公司，是不打算卖的，除非它盈利能力改变，或者有更好的标的，自己很懂，价格又很低。

• 你主张不贷款，不用margin，错过了机会怎么办？段永平：贷款和用margin，赚的时候快，赔的时候更快。常在河边走，哪能不湿鞋，湿一回鞋就湿一辈子，为什么要冒这个险呢？（有些机会总是要错过的，只要保证抓住的是对的，就足够了。）我们过去的大部分竞争对手都消失了，我们还健在，道理也许就在此。

• 怎么看待中国企业爱弯道超车？段永平：Alaska有句话，shortcut is the fastest way to get lost（捷径是迷路的最快的办法。）不存在什么弯道超车的事情，关注本质最重要！不然即使超过去，也会被超回来。

• 关于什么叫“懂”：如果我没有理解错的话，你的问题其实就是对“不懂不做”时，什么情况能叫懂。我认为“懂”不是个绝对的概念，大概就是“毛估估”懂的意思。懂不懂只有自己才知道，任何别人都很难评价。比如说我觉得我懂ge的文化的价值，但不懂的人就会在其很便宜的时候把股票卖给我。从投资的角度而言，当你觉得你买的股票掉的时候你真的不受影响的时候，你大概就是懂了（不是讲的心理因素），不然就有可能是在投机（尤其是当你觉得害怕的时候）。比如，yahoo最近从今年的高点掉下来不少，我也重新review过我为什么投yahoo的理由，发现好的理由并没有任何减少，负面的东西也没有任何增加，我也就没有任何事情需要担心的了，投资和投机的很大差别其实就在这里。投机的很多理由是和市场上其他人的观点有很大关系的，而其他人的观点（市场的观点）可以变化的很快。所以，投机人可能需要每天根据他自己投机的理由的变化做出调整，厉害的投机者（比如索罗斯）确实也有机会赚（亏）大钱，但是很累且不好学。投机是个刺激的游戏，建议喜欢玩的人一定要量力而行。投资是个快乐的事情，投资人可以慢慢享受其过程。

• 记得很多年以前，有一次看资料，发现WMT的纯利大概只有5%左右，而Kmart的成本比Wmart大约高5%。我一想，这Kmart早晚要完蛋，只是不知道多久而已。结果3年后Kmart就倒了。有人说我是乌鸦嘴，说谁倒谁最后就倒了。其实，没那么邪乎，但确实，我说要出大麻烦的公司好像大多数最后都出了。投资里很重要的一点就是要避免大麻烦，巴菲特讲的不想拿10年的企业你就不应该投。

• 尽管我也很难做到，按巴菲特和芒格的意思，一年出手一次就算很多了。仔细想起来，我过去如果能做到这一点，可能会多赚很多钱。总的来讲，看准了出手就要狠，似懂非懂很难下手狠，耐心等待总是有机会的。

• 能涨价的东西就表示他有“护城河”，能体会出这点来还是很有天赋的。10年100倍的东西多少有点可遇不可求，能有10年3倍的我就满意了。

• 不知道有没有一个专门针对散户的价值投资法。反正我也很多东西不懂，不懂就不碰。有很多人，一辈子都不懂，所以一辈子都不碰股票，他们也是最好的价值投资者。

• 所谓客户忠诚度实际上是客户信任度（了解度），这个是护城河里很重要的一部分。什么叫以大股东利益优先？股东利益只能通过投票决定。还有就是如果你不喜欢，认为公司不以你的利益优先的话，你是应该卖的，不然你就是觉得他们会以股东利益优先，否则就矛盾了。有些大股东利用控股来为自己牟利，这种股票什么故事最好远离。

• 不集中投资是不明白的表现。

• 如果利润少于现金流的话就要小心了，要看他的钱花在哪里，是否确实对未来的发展有好处，不然会不见的。长期现金流少于利润不是一件好事，要仔细看财报，现金流多于利润这往往是由于折旧或预收等原因。

• 我曾对老巴讲：“买股票就是买公司”，这是我从他那里学到的最重要的一句话，然后他说，这正是他从格拉汉姆哪儿学到的最重要的一句话。

• “能力圈”、“护城河”、“安全边际”，“能力圈”永远是排第一位的。有时投资标的不一定同时具备后门两点，但也可能是好目标，但“不懂不做”什么时候都不应该忘记。我认为BYD就是没有“护城河”的企业，事实上，BYD是刚刚越过了别人的护城河，但对老巴而言，依然是个非常好的投资。

• 一般人学习理解是，总是觉得做什么是最重要的，其实最重要的是不做什么。巴菲特能有今天最重要的是“不做什么”。

• 牛熊市的说法都是马后炮的说法，没人可以预测，或者说只有一半的人可以预测，但事先没人知道是哪一半对。价值投资只管便宜与否，不管别人的想法，所以应该不考量。

• 我觉得为了融资而分红是件非常怪异的事，或者说分了红后又马上融资是件非常怪异的事。更怪异的是，居然连我买过的公司也干这种事。我水平低，看不懂，总有围棋里自紧一气的感觉。

• “懂”指的是懂要投资的企业。我也确实见过一些懂看图看线的人长期也能赚钱，那就是（写书）教人怎么看图看线。

• 理财也是生意。私募属于理财的部分可能大于投资，这个社会有很多人确实需要别人帮助理财。基金一般而言很难搞价值投资，因为一年（甚至一季度）一考核的机制是很难不做短线的。《孙子兵法》对投资没什么好处，对投机或许有。投资最重要的是关注自己的投资标的，别人短期怎么看非常不重要。

• 大多数人买有品牌的东西时，肯定不是冲着“溢价”去的。所谓品牌，其实就是某种（些）差异化的浓缩。早年我开的车，就是属于特别便宜的车，觉得都是代步，没必要多花钱。后来偶尔有一次试了一下“好车”，第二天就去买了一部，因为发现确实差别好大。

• 跟进的意思，就是自己不明白瞎买的意思，所以早晚会跟错的。而且，跟进也很难赚钱，因为不是很明白，所以拿不住。如果你也明白就不一样了。

• 假设yahoo是个非上市公司，这个价钱贵吗？有人抛不一定是坏事啊，没人抛哪有我今天？未来3年还有30个亿可以回购，所以我希望yahoo掉得越低越好。

• 问：段总当时卖空百度的理由是什么？段永平：首先，卖空行为是错的。当时确实看到了一些百度不对的东西，事实上百度后来也因为这个东西掉得很低（如果我能一直空到那时，实际上可以赚大钱），但我也确实忽略了一些对百度有利的重要条件，比如政策环境等。总而言之，卖空行为是投机行为，吾不该为之。

• 如果没有股市，很多好企业就根本无法开始。没有价值投资者，就根本没有股市。

• 问：四十岁以下没有价值投资者”是巴菲特说的吗？我感觉不明白？段永平：他的意思是40岁以前很少有人能理解深刻，但没有说40岁以后就一定能理解深刻。

• 看企业经营历史很重要，不然无法了解企业。不赚钱的生意多少营业额都是没用的。

• 无论如何，银行是用margin的生意，任何时候我都不会重仓的。

• 谁都可以把自己的品牌叫品牌，但能长久不容易。

• 关于亏钱的案例：亏钱的投资有好几次了，多数都可以原谅，但有一次属于极度愚蠢，就是跑去short百度。之前投资表现非常好，有点飘飘然，真以为自己很厉害。开始还是想小玩玩，后来又不服输，最后被夹空而投降，所有帐号加起来亏了很多钱，大概有1.5-2亿美金，其中有个帐号到现在都翻不了身。最可惜的是，这次错误把我们的现金储备全部消耗掉了，机会成本巨大，不然这次金融危机我就可以帮大家赚更多钱了。而且最遗憾的是，这个错误是发生在巴菲特叫我不要做空之后。现在知道什么叫不听老人言的后果了吧？值得欣慰的是，这3年总的表现还不错，真有点感谢金融危机给了我逆转的机会。老巴的教导千万别忘了：不做空，不借钱，不做不懂的东西！不过，这其实不算我最差的投资，因为这根本就是彻头彻尾的投机。以后不会再有这种例子了。

• 我一般碰到这种情况（尤其是大跌时），会再全面认真地看一下是不是自己哪里看的不对，如果确认没问题我就不管了。心情的事情说不清，一开始我也紧张。回想起来，紧张一般都来源于不了解。当你真的很了解你的投资标的时，下跌往往会让我觉得高兴或无动于衷。

• 购买GE：我买GE时是怎么算的：当GE掉到10块钱以下时（最低破6块了），我想GE好的时候能赚差不多两块钱，只要经济恢复正常，他怎么还不赚个一块多？由于ge的rating长期来讲还是会非常高的，假设他能赚1.5，给他个15倍pe不就20多了吗？我当时的想法就是这样的，简单吗？其实背后有一个不太简单的东西，就是我能够坚信GE是家好公司，好公司犯错后能回来的机会非常大。其实比我会算的人大把，但知道如何坚信确实不容易。

• 当有人非要把金子按铜的价钱卖给你的时候，你是不需要勇气的，你只要确认那真的是金就行了（有可能其实是镀金的铁块或石头）。买网易时我觉得有点孤独，好像这个世界就我一个人再买。买GE时我很平淡，略微有点兴奋。我想可能是我有进步了。

• 我记得巴菲特说过类似这样的话：如果你不了解投资的话，你不应该借钱。如果你了解投资的话，你不需要借钱。 反正你早晚都会有钱的。

• 我个人的经验基本是用“己所不欲”排除法来鉴别企业的，比如一家明知故犯地加三聚氰胺的公司，我就会认为是一家不好的公司。又比如一家为500大而500大的公司我就会很小心。

• 《优秀到卓越》和《基业长青》里提到的都是上市公司的原因，可能是非上市公司无法获取数据吧？另外，这两本书里最大的缺陷（我的观点）其实就是用市值，而不是股东真实回报去评价企业。公司是否上市没有对错之分，只有合适与否的问题。不是每个公司上市都好，但确实有些公司需要上市才能继续下去。

• 公平往往不是一个结果，而是一个过程。也就是说，对于每个人而言，结果可能都觉得“不公平”，但决策过程是公平的就行。

• 从5年10年的角度看，CEO至关重要。从10-50年的角度看董事会很重要，因为董事会能找出好的CEO。从更长的角度看企业文化更重要，因为一个好的企业文化，可以维持有一个好的董事会。GE就是一个好例子。好的公司之所以是好的公司，必然会有些好的产品。但所谓好的产品的寿命是非常有限的。所谓好的生意模式可以让好的产品的寿命大幅度提高。

• 我们企业也不负债。负债的好处是可以发展快些，不负债的好处是可以活得长些。再说，一般来讲，银行都是要确认你不需要钱时才借钱给你的。关于借钱投资的问题：反正你借不借钱，一生当中都会失去无穷机会的，但借钱可能会让你再也没机会了。

• 关于估值：有一高速板块公司，总资产40亿，基本没有负债，每年稳定净利润3亿左右，近五年保持现金10-15亿，现市值60亿，请教：1、大致如何估值？2、如考虑若干年内车流增加，大致估值？答：现在pe是20倍，就是20年回本。如果利润到6亿就是10年回本。能做到10年回本就还可以了，如果你相信10年内不会有其他变化的话，当然同时还要看你自己是否有更好的目标。

• 刚刚进他们网站看了一眼，居然一家中国公司没有中文网站，好像是给投资人设计的。另外，也没找到任何有关企业文化的描述。由于我不太懂这个行业，前面两点看完我就不会再往下看了，我可能又失去了一个赚钱的机会。一般而言，太把“华尔街”当回事的公司我都很小心。一个中国公司，没有中文网页。你想，消费者都是中国人啊。主页上2/3版面都是消息和股价资料，说明公司认为这些很重要。当然，这些并不代表这个公司就一定不好，但我至少觉得有明显缺陷，一般就很难再花时间去看了。

• 长期来讲，没有正的现金流的业务是不可能有利润的，没有利润的业务当然是不行的。你可以看看什么叫现金流就明白了。

• 我觉得对所谓价值投资者而言，其实没有那么考验。他们也就是没有合适的东西就不买了，有合适的再买，就和一般人逛商场一样。我想每个人逛商场时，一定不会把花光身上所有钱作为目标吧。

• 不当职业投资人的意思是：除非你是Tiger Woods这种水平的球手，不然当职业高尔夫球手太辛苦。这句话的潜在意思是，如果一个人还不是很了解投资的话，最好不要去做职业投资人。

• 巴菲特有很多保险和金融的投资，我基本没有，因为我还不懂，总觉得不踏实。我投了一些和internet相关的公司，巴菲特没投过，因为他不懂。他认为可口可乐是人们必喝的，我认为游戏是人们必玩的。500强就是500大，因为这是每年根据营业额统计出来的东西。我认为如果为了追求进入500大，而盲目追求营业额是危险的，但自然达到则是健康的。自然成长而进入500强的公司，往往能呆在里面的时间要长很多，而为进500大而跑进去的，往往呆不长就又出来了。

• 价值投资并不是盲目的买进并长期持有，如果是好公司才值得在好价格时买进并长期持有。当然，好价格并不一定是抄底的价格（如果是当然好），好价格指的是10年后回头看：哇塞，那真是好价格。

• 看图看线投的就是别人的短期看法，而投资投的是长期的数据。也许可以这样区分：投别人短期看法的叫投机，投自己长期看法的叫投资（或叫价值投资）？

• 我也没有任何想法想去复制巴菲特，我甚至很少关心他都在干嘛和干过嘛。我只关心他做事情的道理，明白后自己自然有机会。我非常在乎企业管理层的人品！等你长大了就明白我说的是什么了。

• 就每一件事情而言，当然有运气。所有的事加在一起不是靠运气。

• 产品的设计当然是消费者导向，技术是隐藏在产品里的，是为产品服务的。没有很强的技术是无法实现消费者导向的。广告是效率导向的，就是把产品本身用尽可能高的效率，传达给你的目标消费群。最不好的广告就是夸大其词的广告，靠这种广告的公司最后都不会有好下场，因为消费者长期来讲是个极聪明的群体。

• 航空公司还是不碰为好。航空公司的产品难以做到差异化，没办法赚到钱，长期来讲没投资价值。这是巴菲特教我的，省了我好多钱。

• 不赚钱的净资产有时候就是个累赘。比如在渺无人烟的地方建个酒店，花了一个亿，现在每年亏500w。重置成本还是一个亿，现在5000w想卖，这里谁要？

• 百年老店不意味着他就一定活到101年。这就像不能用pe去预测明年的利润一样，雷曼好像就有150多年的历史。但你只要注意到雷曼后期的企业文化都变成什么样了的话，你就不会对他们的结局感到惊奇。不过，有好的企业文化的企业犯原则大错误的机会低，和用户比较近，表现好的机会大。《基业长青》里会讲的比较好些。

• 请问：投资股票绝大多数时间在等待好股跌到合理的价位，或是在持有好股。这个时期我们该做些什么？ 段永平 回复:呵呵，可以看财报、看书、跑步、玩游戏、找信息。

• 芒格认为理性最重要。我们认为平常心最重要。好像这俩是一个东西。

• 一般而言，我评价企业的主要标准就是其健康度，其他都相对次要。最重要的是50年或100年后我们企业还在。

• 我也不知道啥时候卖好。反正不便宜时就可以卖了，如果你的钱有更好的去处的话。顺便讲一句，我个人认为抄底是投机的概念（没有褒贬的意思），价值投资者不应该寻求抄底。抄底是在看别人，而价值投资者只管在足够便宜的时候出手（不管别人怎么看）。对我而言，如果一只股我抄底了，往往利润反而少，因为反弹时往往下不了手，所以容易失去机会。最典型的例子就是当年买万科时我们就正好抄到底了，郁闷啊（其实没那么郁闷，总比亏钱好），买的量远远少于我们的原计划。

• 我不是很经常看财报（所以说没有巴菲特用功。）比较在意的数字是几个：负债、净现金、现金流、开销合 理性、真实利润、扣除商誉的净资产，好像没了。不知道3大表是什么。我看财报主要用于排除公司，也就是说如果看完财报就不喜欢或看不懂的话，就不看了。

• 这些年犯的错误就那几个：做了自己其实不懂的东西，借过钱，做过空。所有的错误都和这些有关。以后不会再做空和借钱，但可能还会有机会做以为自己懂了其实还是没搞懂的东西。所以犯错率大幅度下降了。最难的就是什么都不做。当手里有很多现金的时候就很容易理解为什么这么说。Buffett说他最容易犯错的时候就是手里有很多现金的时候。

• 从来没说过不喜欢企业创新！！！但不喜欢企业盲目创新。很难有企业不靠创新可以生存下来的，但创新是指在用户导向前提下的创新，而不是为了不同而不同的创新。我们公司把这叫差异化，也就是满足用户需要而别人还没有提供的东西。当然，用户需要而大家已经提供的东西我们绝对不能少。盲目创新是危险的，而消费者导向前提下的创新是企业生存的一个重要基础。

• 买一只股票往往要很多理由。不买的理由往往就一两个就够了。（今天是除夕，在此，祝愿我们的祖国繁荣昌盛，祝愿茅台早日市场化定价，祝愿博友鼠年有数不尽的健康、数不尽的快乐、数不尽的财富。）

• 如果谁觉得巴菲特已经过时，谁在投资时就该小心了，不然过时的很快就会是自己。该讲的老巴都讲了，别人谁讲的都不重要，能不能理解完全看自己的悟性和造化。

• 投资的一般规律是：出手越多，赚得越少或赔得越多。

• 价值投资者会用长期投资的办法，但长期抱着一个股票并不一定就是价值投资。价值投资最重要的是买对公司然后才可以长期持有。很多人把长期持有当成价值投资的唯一特性了，大错特错啊，千万别忘了前提。当然，你可能买的就是一个好公司，那就应该坚持下去（你自己要明白你为什么买）。所谓长期投资的意思就是短期有可能会亏钱的意思。

• 其实我知道的东西少的可怜。我就知道巴菲特这条路很好，肯定可以到罗马，可老是有一堆朋友问我索罗斯那条怎么样，还不许我说我不知道。我是真的不知道。

• 无论你多么努力，你都还是会错过无穷多机会，所以错过机会是正常的。比如，你查查每年股票升幅第一的股票，你看看有多少次能抓住就明白了（大多数情况下都抓不到）。

• 我总觉得价值投资就应该长期持有的说法是对价值投资的误解。误解最大的莫过于“长期持有就是价值投资”了。但是，买到了便宜的好股票最好不要轻易出手。赵丹阳卖物美肯定有他的道理，可惜他没跟我说过。林园的东西我看过，他是个很好的价值投资者。跟踪好的价值投资者买股票也是个办法，但不管买什么你还是要有自己的理解，因为巴菲特也可能犯错误。

• 如果不考虑手续费的话，投资什么和你有多少钱没关系。不过和精力有关系，也就是说如果钱太多时，可能没有足够多时间找到足够多好股票。钱太少又没有足够开销去研究企业。很多人觉得没法学巴菲特是因为巴菲特有太多的钱，可我基本肯定这么说的人是不懂巴菲特的。我可能会选我觉得最安全的。我觉得我不太合适在公开场合比较股票，而且我的观点也不一定对。我可以在投资上当个好教练，但不能代替大家去参加比赛。

• 本人唯一看过书就是巴菲特给股东的信，好像还没看完。道理讲来讲去都一样，明白了就行了。其他的书我翻过一些。我认为，如果你能明白巴菲特，别的书不看也没关系；如果你不明白巴菲特，别的书不看也没关系。

• 价值投资者眼里只看投资标的，不应该看别人。投资的眼睛是看着投资标的，投机的眼睛是看着别人的。

• 投资最简单的定义就是如果你有足够的钱你就想在这个价钱买下整个公司，然后把他下市。但只有很少钱的话就只能买一小部分了。倒不是真的要下市。意思是如果这不是一家上市公司，这个价你买吗？如果你说不买，那就不是价值投资。

• 我的所谓估值都是毛估估的。我买万科时万科市值才100多个亿，我认为这无论如何也不止，所以就随便给了个500亿。呵呵，当时唯一确定的就是100多个亿有点太便宜了，如果有人把万科100多个亿卖给我，我会很乐意买，所以买一部分也是很乐意的。

• 我不太会对一个自己完全不了解的公司有兴趣，除非有个什么理由吸引我。了解每个公司的办法可能都不太一样，我一般用排除法，发现不喜欢的东西就离开了，所以最后能留下的目标很少。没办法了解的公司就不碰了。

• 投资没什么规模限制，钱多多做些，钱少少做些，投资的原则是一样的。专门做“投资”是一件挺痛苦的事， 因为你必须要有年度目标，然后你就不得不看市场的眼色去投机了。如果你真是刚刚入门的话，还是不要考虑专门投资的好。先拿些不会要命的闲钱去感觉一下，3年5年或10年8年后你自然会有结论的。

• 你要了解一个公司才能坚持啊。我能坚持就是因为我了解。

• 我没买过中石油，也没买过比亚迪。但是，如果中石油回到当年巴菲特买的价钱，我会毫不犹豫跳进去，因为我后来看懂了。如果比亚迪回到当年巴菲特买的价钱，我还是不会买，因为还是不懂。

• 当您关注的股票到了你认为低估价格，您是一下买还是分批买？答：我认为长期来讲没什么差别。你一次买和慢慢买的结果最后都会是一样的。最重要是你能买到好的价钱，更好的价钱有时是可遇不可求的。

• 无论什么时候，卖都不要和买的成本联系起来。该卖的理由可能有很多，唯一不该用的理由就是“我已经赚钱了”。不然的话，就很容易把好不容易找到的好公司，在便宜的价钱就卖了(也会在亏钱时该卖的不卖。）买的时候也一样。买的理由可以有很多，但这只股票曾经到过什么价位，最好不要作为你买的理由。我的判断标准就是价值。这也是我能拿住网易8-9年的道理。我最早买网易大概平均价在1块左右（相当于现在0.25），大部分卖的价钱大约在30-35（现在价）左右。在持有的这8年到9年当中，我可能每天都会被卖价所诱惑，我就是用这个道理抵抗住诱惑的（其实中间也买卖过一些，但是很小一部分。）。我卖的理由是需要换GE和Yahoo。所以，为什么卖网易的问题已经回答过了。我会一直保留一些网易的股票的。

• 我对投资的长期回报基本希望是能略好于长期国债，比如8%。到目前为止，我管的钱的回报要比长期国债高不少，可能是运气好，也可能是因为投机者太多而给了我机会。

• 巴菲特讲的能力圈子指的就是每个人都有自己有限的了解范围。每个人总是有些东西懂有些东西不懂。所以投自己懂的东西，就容易知道价值，就知道什么叫便宜，就有机会赚钱，反之亦然。如果你觉得心虚的东西就是投机，投机当然也有赚钱的时候，但风险大，睡不好觉。

• 我买过一只航空股，叫FRNT，亏了很多钱（之前有过一只航空股赚过很多钱）。这家公司现金流很好，就是有点太小，结果08年被信用卡公司突然要全额现金（因为有4家别的小航空公司突然破产）。当时如果CEO想办法给对方现金的话（当时可以卖些飞机和其他资产的），其实也能过关。结果这个CEO突然宣布进破产法庭，最后该给人的钱还是给了，把公司真搞破产了。当时买这家公司时，主要是觉得石油太贵了，一定会掉下了。石油一掉，航空公司最先受益。结果都对了，油也确实掉下来了，这家公司也确实后来赚了很多钱，但我们却亏掉了。我这里犯的还是做了自己其实不明白的事。比较遗憾的是，之前巴菲特已经告诉我小心航空公司。这家公司破产后我真正想通了巴菲特是什么意思。所以，以后不会再轻易碰航空公司了。航空股的问题是消费者眼里航空公司没有差异化，所以消费者会趋向于只关心价格，最后的结果就是航空公司长期没法赚钱（因为没完没了的价格战）。

• 我买股票时总是假设如果我有足够多的钱的话，我是否会把整个公司买下来。我买卖股票不是基于大盘的，所以和他是否高点无关。

• 印象中有两种人创业成功的概率好像高一些：一种是无路可走的人，由于没有退路，他们会很拼命和专注，所以机会大些，比如像我。另一种就是看到路的人，也就是创业开始时就有很强的理想和一定的想法（往往是得到了某种验证的想法），比如比尔盖茨。当然，也有为创业而创业的人成功的例子，比如惠普的两个创始人。总而言之，创业好像也没个公式，唯一可以肯定的就是创业失败的概率非常高。

• 关于购买股票的次数：如果我的钱不是多到会严重影响价格，我又觉得确实很低的情况下，我会一次性进的，我总觉得不要太贪心的好。

• 没觉得自己有什么特别。如果有的话，实际上是我在这上面花的时间比较多而已。简化一个复杂的问题绝对不是一件容易的事。我的很多“简单”的结论，是花了很长很长时间得出来的，千万别以为我是一眼就看出来了。不过，“平常心”可以帮助人去找到事物的本源。

• 林奇的做法实际上是属于短视，所以早早就白了少年头，投资也没法做了。80多的老巴依然威武啊，芒格87了还自己开车。大部分人如果学林奇的话，会只学到白头发的那部分，而且最后还要亏钱，何苦？ 不明白老巴的话还是不要碰股市的好。不过，要明白也确实不容易，虽然老巴的办法是最简单的赚钱法，当然亏钱的办法就多了去了。这里说的最重要的不是林奇厉害还是巴菲特厉害的问题，说得是我们这些业余投资者能学谁的问题。老巴的东西实际上和老巴没什么关系，也就是说“买股票就是买公司”和老巴没啥关系，老巴不过和我们一样这么理解和运用罢了。我没办法理解一个搞不懂5只股票（5个公司）的人，如何可以靠投100只股票赚钱，历史的统计也很清楚地告诉我们实际上他们确实做不到，句号。

• 记住老巴的那句话：不打算拿10年的股票，为什么你愿意拿10天呢？我就是想通了这句话后，把我手里管的UNG全部亏本卖了，如果当时不卖的话，到现在为止每股要多亏6-7块钱，总数大概超过一亿了。当然还有一句话是我自己的，那就是：发现错误要尽快改，不管多大的代价都可能是最小的代价。

• 千万记住老巴讲的，“一生只富一次”的名言，就是不应该冒冒不起的风险。和富没富起来前后没关系。如果没富起来前，出问题了你打算赖账？

• 对yhoo而言，大涨我不怕，只是少赚而已。大跌我也不怕，因为我觉得我了解yhoo的价值，知道掉下来迟早也会涨回来。我一般只卖out of the money（会输）的call，卖in the money（会赢）的call和持股的逻辑有冲突。

• 打球和投资一样，最重要的是避免犯错，尤其是犯大错。只要少犯大错，成绩总是不错的。

• 投资风格是什么意思？难道是从只投看得懂的，变成只投看不懂的了？哈，有人问过我，都喜欢投什么公司，我总是说“看得懂”的。然后一般人家会问一般是哪类公司，我一般会回答不知道。

• 学巴菲特最重要和人们能够学的东西，其实是他不做什么！绝大多数人学的是相反的东西，就是他在做什么，那是没办法学的，因为每个人的能力圈不同。巴菲特说知道自己能力圈有多大，比能力圈有多大要重要的多。 当然，能力圈的大小也是可以学的，但那是每个人自己的经历包括学历等，巴菲特不教这个。 最重要的是我不做什么，巴菲特不做什么。你想学人怎么做是不可能的，因为每个人的能力圈不同，但什么不做才是成功的关键因素。比如说欺诈的事不能做，不能用margin等。我只是个业余投资者，自己那3板斧够用就行了，不想跟自己过不去。老巴也说过，知道自己能力圈多大，比能力圈有多大要重要的多。扩大自己的能力圈未必是明智的（这话一般可能看不懂哈）。

• 我选股不厉害，是业余级的，花的功夫太少。但我犯错的机会的确是大师级的，不懂就是不碰。真看得懂这两句话的，日子长了一定会有不错的赚头哈。

• 老巴不可能教会我们投资，因为会否投资是关乎每个人自己的能力圈的事情。不过，老巴教导我们要呆在自己的能力圈内，这样就会少犯错，时间长了以后投资就会有好的表现。关键在不懂就是不碰的原则。多数人错在一知半解时，由于害怕失去机会而急急忙忙出手了。每个人看看自己犯错的比率，再看看老巴犯错的比率，就明白差别在哪里了。

• “核心竞争力”有点像巴菲特讲的“护城河”，不是立于不败之地的法宝，但没有“核心竞争力”的企业，时间足够长后会立于必败之地。

• 当你看到很便宜的价钱时就应该出手！该出手时就出手的意思是包括少出手的。买到底部往往不是好事。

• 如果你买得确实便宜，再跌其实无所谓。最怕就是买到底部，结果钱没用完就涨了。抓一堆现金在手里干着急的味道更不好，容易犯错。

• 长线持有一定是在买对好股票的前提下。有很多人往往只是在“被套”的时候才想起“长线”来。这里“被套”的意思是指，有些人本来指打算拿10天的股票，结果因为“亏钱”了而决定改为拿10年，这种决定往往会让人亏更多。不打算拿10年的股票一定别去打算拿10天，不然就是“炒”了。特别说明一下，我理解中“不卖”指的是“绝对”好股。

• 在你的投资字典里删掉那个卖字；同时在头脑里删掉“盈”和“亏”两字。这里说的就是“理性”问题，卖的时候不要考虑成本（盈亏），买的时候不要想过去到过什么价。不过，投资里还是有“买”有“卖”的，不要太绝对理解“不卖”的意思，尤其是发现买错了的时。

• 老巴讲的护城河实际上指的是某种形式的垄断，往往是由生意模式决定的。当然，拥有一个好的生意模式需要有好的企业文化等等，不然很快就会搞得像雅虎一样。

• 特别好的生意模式也是可遇不可求的，而且机会一旦错过就没了。不过，没有好的生意模式，也是有可能成为一家不错的企业的。

• 不要以赚钱喜，不要为亏钱悲哈，关键在过程。要时刻记住的就那么几条：1、不要用margin；2、不要sell short；3、不要做自己不懂的东西。尤其是最后这条比较难，因为比较难界定自己的能力圈。我经常看到有人跑到自己的能力圈以外去做事情，回头安慰自己的话就是“扩大能力圈”是要付学费的。其实，对大多数有能力投资的人而言，自己的能力圈里能做的事情，实际上往往是足够多的，实在是没必要冒太大的风险，跑到一个未知的地方去。当然，如果是拿别人的钱或许可以试试？

• 我老觉得没有一定的能力圈就不应该开始投资。芒格讲，没见过40岁以下的价值投资者或许就是这个意思？我觉得一个人的能力圈在40岁以前大概就定了，之后恐怕很难扩展。好像打golf也有点类似的东西。

• 有信心为什么会拿钱去投资别人而不是自己呢（回购）？想把鸡蛋多放几个篮子的意思就是，担心自己这个篮子靠不住，对吧？我这里说的拿钱投资别人，指的是去建立投资公司，不是买工作室。买工作室属于战术问题，我不想说什么。另外，投资一个公司往往很大程度上，是投资在公司的文化和主要领导人身上，如果这帮领导人还有一堆别的事在干，就有点不太靠谱了。希望什么时候能明白把鸡蛋多放几个篮子，其实是有效提高风险的最好办法，虽然能明白这个东东非常不容易。

• 我没看老巴具体卖的是什么put。大致看到过报道，说是用信誉卖的是s&p500的15到20年的put，按当时大概是1300点左右的价格卖的，收了几十亿美金的现金（可能后来掉下来后又做了不少，我猜）。代价是如果15或20以后如果掉到1300点（后来补得可能更低）以下，老巴要付钱，如果那时s&p500掉到0的话，老巴要赔300多个亿。第一，很难想象s&p500到那个时候还会在这个价钱，第二，就算在这个价钱（不涨不跌）老巴也已经赚了几十个亿了，第三，老巴白拿着几十个亿用20年，就算8％一年的复合增长，老巴也要赚个4-5倍了。但是，虽然老巴不用给现金，但可能需要按mark to the market去记账，所以每个季度都会有“金融衍生品”的盈亏显示，让那些老想等着看老巴笑话的人乱激动一把。老巴这个deal实际上就是长期不看坏美国。如果谁给我这么个deal，我也愿意啊。和借margin是完全两码事。margin由于抵押的是账上的其他股票，任何是个市场短期的大波动，就可能将你的钱wipe out掉，但老巴的这个put是不受市场波动影响的，有兴趣想了解的，可以去看老巴的年报哈，没看的就别乱讲了。

• 我一般不太选股，除非某只股票因为某种原因跳到我眼里。一年有一次机会就很好了。当然，有主意以后执行起来还是很花时间的。

• 记得很久以前我就跟丁老大说网易的最大问题可能是现金太多。现在的现金显然已经比那个时候要多多了，但丁磊似乎没有因为有这么多现金而犯什么大错，这是非常不容易的事情，连老巴都说以前他现金一多就容易犯错。如果网易对自己公司的未来有信心的话，回购永远是最好的消耗现金的办法（在价格过得去的情况下）。目前网易的市值扣掉现金大概只有8-9倍的pe了吧？如果网易相信未来依然能赚这个利润，这个价钱回购应该还是相当有道理的，因为现金放在银行里实在是没啥回报，去投在自己不熟悉的地方会更糟，还要占用精力。

• 做空最大的问题就是，你是和市场的疯狂作战，一生只要错一次就可能全盘皆墨。况且，做空的利润最高只有100％，未必合算。把找做空目标的时间，好好去找好股票持有，你的投资生涯的总成绩会好得多。

• 是不是高估和是不是牛市其实没关系。是不是高估是由自己对某特定股票（公司）的理解，是不是牛市是所有人对所有股票的看法。有时候判断大市是不是高估要相对容易的多，比如A股6000点左右的时候，你只要想象你如果有钱，把市场所有的股票都买下来合不合算，就很容易判断当时有点太贵了。

• 价值投资的风险不该比开车出门大，投机的风险不会比去赌场小。最危险的可能是一知半解的那种，比如号称自己是价值投资者，也知道价值投资要拿长线的道理（知其然不知其所以然），结果买错股票又坚持长线持有的那种。

• 认为A股只是博傻的想法是大错特错的。其实在A股中，最后真正赚到大钱的还是那些价值投资者，和别的任何市场一样。不要被表面的那些东西所迷惑，长期而言没价值的股票是不被“填权”的，填了也会回归本原。涨的真正原因其实只和其业绩相关，只是市场的反应有时滞后而已。

• 老巴2002年的年报说：“在投资股票时，我们预期每一笔投资都会成功，在我们经营伯克希尔的38年中，投资获利的个案和投资亏损的个案比例约为100:1。”这才是老巴真正牛的地方啊------呵呵，说到关键了。高手和其他选手的差别就在错误率低，而不是能打出多少好球来。但人们注意的往往是高手打出来的那些好球。其实普通选手有时候也能打出很好的球。

• 其实没人可以告诉别人怎么做投资，但巴菲特告诉别人的是投资中什么东西不该做。看看巴菲特这么多年的(低）错误率，就不难理解为什么巴菲特的总投资回报高了。

• 借钱做生意一般而言是有还款期的，而且借款人对要做的生意一般了解度高，但也还是有很多人因为借钱做生意而陷入一生的麻烦。借钱（margin）做股票是用你的其他股票抵押的，完全由经纪人控制，但市场大跌时他们会随时要求你卖股票还钱。股票市场有时会疯狂到无法想象。

• 其实我不懂什么是“价值投资”的“定义”，但我懂“买股票就是买公司”。我不会因为欧元“可能有问题”，而在便宜的价格卖掉自己拥有的好公司或好公司的股票或其他资产。建议你没事看看巴菲特讲的东西，在网上和人探讨很难对你有帮助，所有的道理巴菲特都讲得很透，但也许你需要打开你的思想，试图理解他所说的。另外，职业炒股不容易保持平常心，建议多看看老巴都讲啥了。

• 事物怪异的一个地方就是，很多道理不懂的人是看不懂的，而且多数看不懂的人实际上根本就没用心“看”。所谓高成功率的概念其实只是低失败率造成的。

• 作为游戏规矩的制定者，最重要的是要有公平心。公平并不等于平等，也不是平均主义。看某样东西是否公平，往往从旁观者的角度会比较客观些。

• 目前我对诺基亚没有什么兴趣。没兴趣指的是看不懂未来现金流（或者叫看不懂未来现金流的下限），不够便宜的意思是大致能看懂未来现金流的意思，两者有本质差别。

• 诺基亚出的问题大概就是“成功是失败之母”类的问题。由于这些年一直非常成功，他们大概忘了为什么会成功的原因了，盲目追求市场占有率可能也是原因之一。简单讲，我认为是文化出问题了，也就是没能坚持做对的事情（或者叫做了错的事情）。

• 在没有贷款的前提下，净资产收益率高的公司当然是不错的，说明公司的盈利能力强。净资产收益率低的公司一般都不太好，但成长型公司的初期可能净资产收益率会很低。关键还是看你能不能看懂公司的未来（现金流）。

• 如果你的目标是打败谁谁谁的话，那确实很难有做下去的机会。但如果你能找到你能满足的细分市场的话，你也许就有机会。几乎所有大公司都是从小公司起来的，最重要是你能有消费者导向的观念。

• 所谓的“企业文化好”并不是百战百胜的武器，他只是能让企业少犯原则性错误而已。或者说，在同一个行业里，平均而言企业文化好的企业活的长些而已。

• 一个人是否能有财富，取决于很多因素，到底有哪些我也说不清，但受教育程度（不一定是学历啊）肯定是决定因素之一。这大概就是巴菲特讲的命吧，所以富人应该把财富回馈给社会。

• 富人在赚钱的过程当中，已经享受到了很多人生乐趣，多余的财富一定要早早筹划，要找到能高效回馈社会的方法。富人把多余的财富回馈给社会，实际上往往要比他们赚到这些财富，要难得多得多。

• 济贫的事确实难度比较高，主要是无法鉴别，伦理上也有纠结。所以我们的基金会主要是投教育，觉得授人以渔比较好。上天只助自助之人嘛，受教育是自助的最好办法。

• 千万不要被pe误导，因为pe是个历史数据，未必能说明未来。我说的pe一般指的是相对于未来长期实际利润的pe，不是一般财报上的那个pe。你愿意给多少pe完全取决于你自己的能力或者说你自己的资金的机会成本，其实和市场无关。

• “投资者”是应该具有基本常识的，不然就成投机了。老巴肯买优先股的公司一般都是老巴认为足够安全的公司，印象中老巴好像没怎么错过。2008年大跌时老巴完全不中招就是一个很好的例子，那些被消灭的公司老巴一个都没有。

• 我理解的老巴对很便宜的定义大概是，安全的年复合回报率在10％或以上的意思，10％这个数字是猜的。老巴一般安全回报8％或以上的可转换债券就愿意投了。

• 我很少考虑踏空的问题，也不太担心没子弹。实在觉得便宜就买，没钱了就打球去，没啥可着急的，不然永远都没法解决你那个问题。 最重要的是，你是不是真的懂你想投的那个公司，如果还不是的话，那就再等等，多看看想想。

• 所谓的“好公司”，我觉得应该是有原则的公司，不是单纯利润导向的公司；是那些知道要做对的事情（或者说，知道什么样的事情不该做），然后去追求高效率把事情做对的公司。

• 老有人说投资改变了我的一生，这个说法其实完全不着边际，因为投资没有改变我任何东西，但我确实找到了一件很有趣的事情做而已，就像学会打高尔夫球一样。投资并没有让我觉得自己更有钱，不然很难拿得住一只涨了100多倍的股票。要想拿得住一只涨了很多的股票，必须要有很好的平常心（芒格叫理性），平常人是很难有平常心的。不过，平常心大概是可以修炼出来的，和年纪可能也有点关系。

• 别的公司回购的真实理由可能有无穷个，但老巴回购的理由大概就只有一个，那就是他现在暂时很难找到比BRK更便宜的股票，也就是说他认为BRK确实很便宜了。

• 如果万科没负债，我会给他们加很多分，但他们不懂，他们想快点发展嘛。没认真看过财报，如果现金超过负债，那就应该很安全。我对大多数公司的担心是很多公司为了发展快些而去负债，结果某一天因为负债而陷入麻烦。万科相对还是比较健康的，但似乎对营业额的增长也很有追求。我一般喜欢那些追求好产品，不太提营业额目标的公司，比如苹果。

• 总而言之，我想的只有一个东西，就是未来自由现金流（的折现）。不过，要认为苹果能做到这一点并不容易，我自己也很遗憾，为什么以前一直没花功夫去想一想。

• 公司价值实际上只和其未来（净）现金流折现有关，净资产只是产生现金流的工具而已。简单但不容易。实际上简单的东西非常难。

• 不懂时以为自己懂了，就有机会吃大亏，和你是不是大师没有关系。不是大师的唯一好处是一般亏得绝对额要小一些。

• 差异化指的就是用户需求满意度上的差异，绝对不仅仅指的是外观。产品的差异化不是指的所谓的“与众不同”，而是指“与众不同”的东西正好是用户需要，而其他人没能够满足的东西。当一个产品找到的“差异化”正好是很多很多用户需要的东西时，那这个产品大概就很成功了。

• 我个人理解，好的公司一般来讲就是能够持续找到用户“差异化”需求的那些公司吧。有时候好的产品的“差异化”东西不一定需要很多，有时候哪怕有一个也会让公司（或产品）很成功。比如，如果你能想清楚麦当劳的“差异化”是什么，也许你就会明白些。至于如何找到“差异化”的问题，那是“如何把事情做对”的范畴的事情，那可不是一朝一夕之“功夫”啊。苹果能有现在这些个好东西，那也是10年20年积累的“厚积薄发”而已。

• 价格战一般在产品差异化很小时容易发生。酒是有很大差异化的东西，至少感觉如此。See‘s candy也是有很大差异化的产品。电子消费品，尤其是成熟的电子消费品的趋势往往是差异化越来越小，尤其在专利保护比较弱的国家里会更明显。

• 其实真正好的能持续经营的企业大多都不是着眼于利润的，利润不过是水到渠成的结果而已，就是所谓让利润追着自己跑的那种。

• 渠道成本的意思就是品种越多，占用的渠道库存越大，是几何级数的关系。

• 今年第一个投资大决策就是在一月二十一号买进了苹果，把去年赚的钱都放进去了。买苹果的灵感其实是来自博友的提问。记得前段时间，我在这用苹果举过一个什么股价叫便宜的例子：如果你觉得苹果值5000亿的话，那3000亿就是便宜，虽然他曾经只有50亿的市值。 其实我个人认为，苹果有可能会是地球上第一家年利润过500亿美金利润的公司（过多少不敢说）。也许苹果会是第一家市值过万亿美金的公司（这个取决于市场会有多疯狂）。苹果现在手里有600亿现金，去年4季度的盈利已经过60亿了。如果苹果达到500亿以上的年利润，5000亿以上的市值是非常合理的。一万亿只是一个说法，要看苹果后续的发展情况。

• 我决定买苹果以前，主要想的是他们是不是还有可能成长，有多大的空间可以成长，威胁都可能来自什么地方等等。 我不去想他现在的股价和过去的股价，尽量用平常心去看这家企业。以我的观点看，苹果年利润有一天达到800亿或更多都是有可能的，所以觉得我买的价钱还很便宜。

• 苹果的产品确实把用户体验或消费者导向做到极致了，对手在相当长的时间里难以超越甚至接近（对喜欢苹果的用户而言）。

• 苹果的平台建立起来了，或者说生意模式或者说护城河已经形成了（光软件一年都几十亿的收入了）。

• 苹果单一产品的模式，实际上是我们这个行业里的最高境界，以前我大概只见到任天堂做到过（sony的游戏产品类似）。

• 单一产品的模式有非常多的好处：a.可以集中人力物力将产品做得更好。比较一下iphone系列和诺基亚系列（今年要推出40个品种）。苹果产品的单位开发成本是非常低的，但单个产品的开发费却是最高的。b.材料成本低且质量好, 大规模带来的效益。苹果的成本控制也是做到极致的，同样功能的硬件恐怕没人能达到苹果的成本。c.渠道成本低。呵呵，不是同行的不一定能明白这话到底有什么分量（同行也未必明白)，我是20年前从任天堂那里学会的。那时很多做游戏机的都喜欢做很多品种，最后下场都不太好。

• 苹果的营销也是做到极致了，连广告费都比同行低很多，卖的价钱却往往很好。

• 苹果的产品处在一个巨大并还有巨大成长的市场里。 a. 智能手机市场有多大？你懂的！ b. pad市场有多大？你也会懂的。总而言之，我认为苹果现在其实还处在其成长的早期，应该还有很大的空间。扣掉现金的话，苹果的今年的未来pe只有12-13倍啊，明年可能要到10以下了。

• 茅台和腐败没有直接关系，但减少公款消费确实会减少很多浪费，短期内应该也会影响到茅台以及很多东西的销量，但公款消费应该不是茅台的大头。茅台被很多人喜欢是因为茅台是很特别的好酒，喜欢喝的人依然会喜欢喝，只是以后用公款喝的机会少了而已。

• 茅台如果短期销量下降些，那年份酒的产量就可以提高了，还真是很少见不怕有库存的生意模式。

• 回购最多只能说明大股东认为其股票被低估了。很多时候公司的回购经常只是为了给市场一个姿态，实际上并不表示什么。大概只有一种情况能表示公司确实认为其股票真的被低估了，那就是完全私有化。即便如此，也不代表这个股票真的被低估了。

• 单一比较容易聚焦，这意味着把事情做对的效率高同时犯错误的概率低。要做到“单一”是非常难的一件事，因为市场的需求是多样化的。

• 穷和懒没有必然联系，我见过很多穷人是非常勤快的。富的人也未必就一定勤快，其实我也算个懒人。

• 一个公司价值多少和它曾经价值多少没有必然联系。其实苹果是比较容易看明白的（如果你能平常心认真看一看的话），只要你看看他现在的盈利、账上的现金以及未来可能的盈利就好了。话说回来，之所以像大多数人一样我一直没买苹果的理由，也是因为它已经涨了许多了，所以没认真看过。真的有点像当年的网易啊。

• 苹果厉害的不仅仅是硬件，这是所有其他竞争对手没辙的地方。三星顶多不过是新的诺基亚而已，对苹果没有威胁。苹果的商业模式实在是强大，其他的“对手”已经难以撼动苹果了。我认为苹果最后至少会有20％ 的市场份额，但超过40％可能就有点不正常了。

• apple还有不少特别厉害的地方，比如：品种单一，所以效率高，质量一致性好，成本低，库存好管理等等。我从做小霸王是就追求品种单一，特别知道单一的好处和难度，这个行业里明白这一点并有意识去做的不多，我们现在也根本做不到这一点。比较一下诺基亚，你就马上能明白品种单一的好处和难度了。诺基亚需要用很多品种才能做到消费者导向，而苹果用一个品种就做到了，这里面功夫差很多啊。

• 基本版：投资就是买未来现金流。所谓能看懂公司，就是能看懂其未来现金流。（做对的事情）所有所谓有关投资的说法，实际上都是在讨论如何看懂现金流的问题。（如何把事情做对）

• 说明版：买股票就是买公司，买公司就是买其未来现金流。这里现金流指的是净现金流，未来指的是公司的整个生命周期。折现率实际上是相对于投资人的机会成本而言的。最低的机会成本就是无风险回报率，比如美国国债的利率。所谓能看懂公司就是能看懂其未来现金流。（做对的事情）所有所谓有关投资的说法实际上都是在讨论如何看懂现金流的问题。（如何把事情做对），比如生意模式、护城河、能力圈、等等。

• 啰嗦版：买股票就是买公司，买公司就是买其未来现金流(的折现）。这里现金流指的是净现金流，未来指的是公司的整个生命周期，不是3年，也不是5年。折现率实际上是相对于投资人的机会成本而言的。最低的机会成本就是无风险回报率，比如美国国债的利率。有些人把自己生意中有限的资金投到股市里，实际上往往是不合算的，因为其自己的生意获利往往比股市里的平均回报高。当然，多余资金投入无可非议（听说国内某网络公司买了很多苹果的股票，这属于无可非议型的）。可我确实看到不少公司贷着款还要买股票，看不懂啊。所谓能看懂公司，就是能看懂其未来现金流(的折现）。（做对的事情）所谓未来现金流（的折现）只是个思维方式，千万不要去套公式，因为没人可以真的确定公式中的变量，所有假设可能都是不靠谱的。个人观点：其实区分所谓是不是“价值投资”的最重要，也许是唯一的点，就是“投资者”是不是在买未来现金流（的折现）。事实上，我的确见到很多人买股票时的理由，很多时候都和未来现金流无关，但却和别的东西有关，比如市场怎么看，比如打新股一定赚钱，比如重组的概念，比如呵呵，电视里那些个分析员天天在讲的那些东西。我有时会面带微笑看看cnbc的节目，那些主持人经常说着满嘴的专业名词，但不知道为什么说了这么多年，也不知道他们自己在说啥。所有所谓有关投资的说法，实际上都是在讨论如何看懂现金流的问题。（如何把事情做对），比如生意模式、护城河、能力圈、等等。在巴菲特这里我学到的最重要的东西就是生意模式。以前虽然也知道生意模式重要，但往往是和其他很多重要的东西混在一起看的。当年老巴特别提醒我，应该首先看生意模式，这几年下来慢慢觉得确实应该如此。护城河，实际上我觉得是生意模式中的一部分，好的生意模式往往具有很宽的护城河。好的生意模式往往是好的未来现金流的保障。知道自己的能力圈有多大，往往比自己能力圈有多大要重要的多！我觉得margin of safety 实际上应该指的是，能力圈而不仅仅是价格。在自己能力圈内的生意，自己往往容易懂的多，对别人的不确定性往往对自己是很确定的。比如当年我投网易时，市场不看好的原因是，很多人觉得游戏这个市场不是很大。而我自己由于在这个行业里时间很长，所以很确定这个市场非常大（但也不知道到底有多大，事实上最后的结果比我看到的还要大）。不要轻易去“扩大”自己的能力圈。搞懂一个生意，往往是需要很多年的，不要因为看到一两个概念，就轻易跳进自己不熟悉的领域或地方，不然早晚会栽的。比如有的朋友跳进印度市场，有的朋友跳进日本市场。我总是假设市场绝大多数情况下是非常聪明的，除非我发现市场确实错了。（这句话是针对“逆向操作”说的。逆向思维很重要，但逆向操作和随波逐流都是不可取的。最重要的是理性的独立思考能力）很多人说，很难看懂未来现金流，其实绝大多数公司的未来现金流我也是看不懂的，看不懂的就不碰。一年、两年或许更久的时间里，总会有目标出现的。有些公司的生意模式很好，但股价有时候太贵，那就只能等了。好在这些年来一直如此，每隔些年就来个股灾，往往那时好公司也会跟着唏哩哗啦的。对于大多数不太了解生意的人而言，千万不要以为股市是个可以赚快钱的地方。长期来讲，股市上亏钱的人总是多过赚钱的人的。想赌运气的人还不如去买彩票，起码自己知道中的机会小，不会下重注。也有人说股场就是赌场。事实上，对把股场当赌场的人们而言，股场确实就是赌场，常赌必输！用我这个办法投资一生，可能会失去无数机会，但犯大错的机会也很少（但依然没办法避免犯错）。我经常听见有人在讲哪只哪只股票赚了几倍的故事，可他们就是不说总的成绩，你懂的。凡是觉得我写的这点东西有帮助的人，都应该多看看巴菲特的东西，我能讲的他都讲过好多次了。想到哪写到哪，主要是为了能随时提醒自己。有人问如何避免以为看懂实际又错了的问题，个人观点：错误是不可避免的，但呆在能力圈内以及专注和用功，可以大幅度减少犯错的机会。

• 再更正：上篇啰嗦版里忘了在未来现金流后面加折现了。折现是非常重要的概念，不懂不行。有些公司拿着很多现金却无法有效利用的话，实际上这些现金是在贬值的。最好的状况是在不用分红的前提下，可以维持资产回报率。“另外上一篇我说的最小机会成本是无风险国债回报，后来想了想，觉得也有问题。实际的最小机会成本应该是通胀率。也就是说，如果手里的钱的回报率赶不上通胀率的话，实际上是在亏钱。” 这一段改成下面的意思了：通胀率其实不是机会成本，而应该是“基本回报率”，在投资时其实无法考虑通胀率，但可以比较利率。也就是说，最小机会成本还是无风险国债回报。

• 卖股票和成本无关，买股票和其到过多少价也无关。最重要其实也是唯一重要的是公司本身。什么时候确实可以完全忽略市场影响的时候，对价值投资的理解就算是很到位了。当然理解价值投资不等于就能在股市上赚到钱，就像知道要“做对的事情”的人，不一定具备“把事情做对”的能力一样。“把事情做对”需要有很多年的辛苦积累，不是看一两本书或者上几个“高手”的博客就能学会的。大概由于这些天苹果掉得很厉害，昨天上午，有个朋友打电话问我苹果发生什么事了。我说我不知道，但我重复了《功夫熊猫》里Master Fu的那句话：“You Must Believe!"很多人读过很多书，知道很多投资的教条，but they just don't believe. Maybe, they don't believe because they don't really understand. Who knows.这里的“believe‘ 千万不要理解成简单的自信，这个“believe”的建立，是需要很多年的经验和理解的，但不是有很多年，就一定可以理解的意思。我见过很多有很多年“经验”的人，其实从来就没有真正花时间去“理解”过。

• 我依然还是不那么懂银行，但比以前好一些。美国银行同质化很厉害，但用户不会因为同质化而轻易换银行。bac属于大而不倒的银行，只要美国经济不继续大坏下去，bac在房产上的问题将会解决。bac是一家可以赚2块多一年的公司，只要不倒，早晚会回到20块吧？老巴买了bac的可转换债后，我觉得老巴都觉得bac不会倒，那我就投一些吧。我的最大限度可以投到20%。

• 我的股票在我眼里都是“白马”，我一般也只对“白马”感兴趣，但偶尔也有变“黑”的。

• 我没理由买债券，除非有一天美国国债利息到7-8%，不然我觉得，总能找到啥回报高点的股票。

• 虽然我也很享受自己股票的上涨，但有点像看见自己种在地里的庄稼，虽然“涨”势喜人，但也没有惊喜的感觉。

• 你的投资的事没人能帮你，你必须为自己的选择负责任，我们每个人都如此。

• 本分，我个人的理解就是“做对的事情+把事情做对”。明知错的事情还去做，就是不本分。本分是个检视自己非常好的工具。个人认为，总是拿“本分”当“照妖镜”去照别人是不妥的。

• 投资确实就是买的未来的现金流，未来现金流最大的保障就是“商业模式”，商业模式里最强的就是垄断，或者叫“护城河”。

• 传统渠道的重要性会随着internet的发展而变得越来越小，但负担会越来越大。如果我们“渠道”上不能变革成功的话，我们就会有大麻烦。

• 我个人理解，逆向思维指的是从不同的角度看问题。在投资里，逆向思维大概就是能看到大家看不到的价值吧，不然大家也不会用很便宜的价钱卖给你。我和大多数人一样，有些事明白，有些事不明白。

• 其实没人懂所有的企业，所以没有懂企业的说法，但可以有懂某个或某几个企业的说法。

• 不懂企业的人是很难懂企业的，不懂这句话的人也很难懂这句话。但要懂这句话，可能需要很多年的理解，而且很多年也未必就一定懂。不过，如果把企业看成一个在出租的房子或商铺，也许能对理解有点帮助？

• 所谓好的生意模式就是能持续赚钱的模式，懂生意的人应该容易懂的，不懂生意的人怎么讲都很难理解。

• 我觉得，当你认为你还需要去问别人，“你认为低估的股票还可不可以再多买”的时候，实际说明，你其实不是真的认为，这个股票被低估了。

• 护城河应该是生意模式的一部分。没有护城河的生意模式，不是好的生意模式，但有护城河的生意，未必就一定是好的生意模式。

• 投资的信仰：这里说的信仰不是形而上的东西。我理解的投资，归纳起来就是：买股票就是买公司，买公司就是买公司的未来现金流折现，句号！这就是我说的所谓信仰的意思，或者说我是从骨子里相信，不会因为任何影响而动摇。很多人一讲到投资，就会马上冒出很多大家都似懂非懂的术语，大概原因就是因为没有这个信仰。其实投资就是价值投资的意思，不然投资投的是啥？公司价值是什么？ 就是公司未来现金流的折现啊。

• 未来是多久？就是直到永远的意思。永远是多久？就是到公司结束为止。公司结束是什么意思？就是包括卖掉在内的所有可能。记得马克思说过：价格围绕价值上下波动。买股票花的是价格，买的是价值。其实我对投资的理解就这些，其他都是这几句话衍生出来的。简单不？对，简单，但绝不容易！不懂企业的人，绝对没办法看懂未来现金流。所谓懂的人，往往也只能看懂自己能力圈内，很少很少企业的未来现金流折现，而且还一定是毛估估滴。学会简单，其实就不简单（微博里看到的一句话），和我的简单但绝不容易的意思差不多。未来现金流折现的公式？未来现金流折现只是一种思维方式，只有在自己能力圈范围内的公司，投资人才能毛估估看明白。没人真用公式的，至少剩者都是不用公式的。(说自己有公式还有参数的，都是不懂甚至可能是骗人的，别理他们）很难吗？还好吧。我自己从事企业经营只有10多年，之后，开始投资到现在也差不多10年。在这10年里，在有兴趣的企业里，我大致看懂了不到10家企业（被排除的不算，投错的不算）重手投了5家，差不多两年一家，没想象的那么难吧？什么，你投的企业比我多多了？那你要小心了。一般而言，超出一定量以后，投的企业越多赚的越少。

• 怎么才能看懂企业或者叫看懂企业的未来现金流？有句话叫八仙过海，各显神通。不过我喜欢巴菲特说的那个办法，从来没看过别人的，也没有兴趣看。我觉得，真看懂了老巴的东西的人，大概是不会对别人的投资办法感兴趣的，觉得我武断的人请先看懂巴菲特的东西哈。说自己一半巴菲特一半索罗斯的意思，实际上是说自己既不懂巴菲特也不懂索罗斯。（这句话和老巴说的多少费雪多少格拉汉姆的意思不同）投钱（我觉得这里不叫投资的好）的办法有很多，一般而言，知道的越多，赚的越少。不然大学教这个的就应该赚的最多。老巴童鞋说生意模式最重要。我自己大概对这句话想了好几年了，还在继续想，但确实越来越感觉到老巴这个说法有道理。和老巴吃顿饭没白吃，这句话就已经值个100顿饭了吧（其实远远不止哈）？什么是生意模式？我也说不清楚，也许大学里的教授能给个靠谱点的定义吧。但是，我觉得我大致知道那到底是什么意思。如果你还不明白什么叫生意模式的话，那就看看老巴的那几篇在几个大学的演讲。还没懂？那看看喜诗糖果，看看可口可乐、看看比亚迪、看看苹果、看看航空公司、看看那些做太阳能晶片的“光伏企业”......还没懂？那重头来，接着再看。10-20年之内，看不懂都可以用这个办法，就是“重头来，接着再看”。20年以后还是看不懂怎么办？那20年以后再说了。

• 永远指的是企业的“生命周期”。在逻辑上不是很明白，为什么很多人不明白“永远”的意思。如果公司明天倒闭，那明天就是这个公司的永远。从看企业的角度，其实没人可以看到一个好企业的“永远”，但看到一个不好的生意的“永远”要容易的多。另外，对一个好企业而言，如果你看不到企业的20年，但如果能毛估估看懂5年，觉得5年内就能赚回投资，并且企业还会继续很好的话，这就是一个不错的投资了。我买苹果的时候看到的就是这种情况，对不对到时候就知道了。如果你看懂了的时候就看懂了。如果你一直觉得自己看不懂，那也表明你看懂了（或者说这个公司目前在你的能力圈之外）。

• 不打算拿10年的股票，你为什么要拿10天呢？这句话不是说自己买的股票一定要拿10年，而是说，如果自己觉得10年以后，自己认为肯定不好的公司，就不应该现在去买。经常看到有些人说，虽然知道过几年这公司会不行，但觉得短期股价还是有可能上行...，那是啥意思？

• 应该是知道自己能力圈有多大，比能力圈有多大要重要得多。当然知道也未必一定守得住，但不知道自己能力圈有多大的伤害，远比能力圈很小要大得多。其实股市上那些长期亏钱的，大多属于不知道自己能力圈有多大的人们，而认为自己不懂股票，而不买股票的人们是不会直接被伤害的。

• 个人认为悟性实际上是种习惯，思考的习惯，可能确实是从小养成的，但从多小不知道。但我发现大多数人是拒绝悟的，所以悟性不好就正常了。

• 不懂不做，老巴一直如此。但懂有时候要有个过程，老巴也不例外，也会碰到以为懂了，但后来发现其实不完全懂得东西。另外，老巴公司还有其他人管投资，老巴是放权给他们做的，但他们的理解有时候和老巴会不完全一样，所以大家看到的老巴的持股，未必一定就是老巴的风格。其实BYD就不是老巴的风格，GM也不是。在石油公司上老巴也认为自己犯了一个几十亿美金的错误（把中石油上赚的钱亏进去很多）。

• 其实能力圈很难扩大的，至少靠读书不行。不过，多读点书能告诉自己能力圈有多大。

• 牛市熊市的说法是眼睛看着别人（或叫市场）的表现。用这种办法投资有时候会对，因为“熊市”时往往股价都便宜，买到便宜股票的概率高。在自己了解并喜欢的公司便宜的时候满仓，往往都是对的，和熊市牛市无关，虽然看起来好像有点相关度。

• 开银行一定赚钱么？为什么你要开银行？如果你懂银行，这么说就一点问题都没有，不然就算这次不小心对了，未来还是会还回去的。我不懂银行。对我而言，即使是让我开银行，我也不愿开的。怎么看，银行都是靠借别人钱做生意，而且生意也是借钱给别人，这两件事我都不知道该怎么做，所以不懂。

• 人们愿意做错的事情的原因，是因为错的事情往往有诱惑。如果你这次赌对了，那将会更惨烈地倒在下一个错的事情上。（另：茅台分红股权登记日为6月23日，现金红利发放日为6月24日。 ）

• 对看得懂的公司估值其实不算太难，所谓看懂了的意思，就是认同其未来自由现金流折现远大于当时的市值。 不过，很多人对估值的理解会停留在估价格上，而价值投资最本质的东西是去评估公司未来现金流（的折现）。

• 我永远只有一种投资模式，那就是估算未来现金流（的折现）。有点像高尔夫，只有一种挥杆模式。不过，我要投机的话，那模式就多了。我想巴菲特买的也是王传福的未来现金流（的折现）。

• 如果是泡沫，早晚都会破。但泡沫之所以会有，往往是有一定原因或道理的，好像无人能有办法准确预测泡沫的破灭时间。我记得索罗斯前段时间大买黄金的时候就说过，这是泡沫的初期，所以可以买，末期就要逃了。所以说投机也是要水平的，比价值投资难学多了。

• 不知道你的80％是怎么来的。一般来讲，我不敢重仓的就表示我没把握，一般我不太买。 所谓把握也是毛估估的，谁也不是算命先生，发现买错了也是一定要纠错的，千万不要用“价值投资就一定要长期持有”来安慰自己。价值投资的长期持有是在买对股票的前提下才成立。

• 我没有投腾讯。在腾讯8块钱左右还专门去拜访过马化腾，对公司感觉也还不错，结果拖来拖去一直都没投。如果腾讯是在美国上市的话，我很可能会投的。我没有投苹果。苹果12块多时我可是非常有兴趣的，但有些东西没搞懂，当时好像不知道要忙些啥事，就放下了，现在可是600多块啊。这两个其实还不算太坏，毕竟我还没动手。我损失最大的投资其实是在NFLX。多年前当NFLX在9块钱左右的时候，我买了200多万股，当时我觉得看得挺明白的，觉得那个价钱实在是太便宜。结果没多久就涨到20块左右，我一高兴就卖了，到现在也没想起来当时为啥卖的。上个礼拜NFLX190多，按这个价钱，我等于让我们少赚了接近4个亿美金。那个时候刚刚开始投资没多久，有点稀里糊涂的。

• 好企业也可能会犯错的。我一般看到企业犯错时，主要判断这个错是“做了错的事情”还是在想“把事情做对”的过程当中犯的错。任何人在“做对的事情”的前提下，为了“把事情做对”的过程当中都是会犯错的，这种错误也可能给企业造成很大的短期损失，但长期而言却可能微不足道。而另一种错误的损失却可以是致命的。

• 郁郁不得志的人往往都是有他们自己的问题的。只是他们自己经常不愿意面对或真的不知道而已。

• 芒格知道做空会出大问题，所以就不做空。知道用margin会破产就不用margin。巴菲特说过，他有很多很厉害的朋友最后都破产了，原因就是因为用了margin，所以不能用margin。

• 常看到人们提到财务自由，感觉上多数人认为财务自由主要取决于财富的拥有量，似乎到了一定量就可以自由了似的。其实，财务是否自由未必和自己的拥有量有那么大的关系，尤其是对那些已经拥有不少财富的人们来说。我自己的定义是：当不为钱做自己不愿做的事情的时候，其实就已经拥有了财务自由了。然后就可以发现，其实很多不那么有钱的人们可以很开心，因为他们在做他们愿意做的事情。同时也会发现，有些很有钱的人其实不太开心，因为他们每天还要不得不去做许多自己不愿意去做的事情。

• 投资大概是唯一的能看到业余比职业表现好的地方，但整体而言，应该还是职业好。别忘了，巴菲特也算职业的。

• 一般短线赚钱了的意思和去赌场赚了钱的意思一样，人们喜欢把自己赢的那把告诉别人，而不是整个故事。

• 要相信的是：做对的事情最后会有好结果，或者说做错的事情最后会有大麻烦。至于把事情做对则是个过程，有时候快有时候慢，需要投资者耐心等待。

• 好的生意模式就是不太容易被变化影响的生意模式。

• 借钱的前提是如果最坏的情况发生你也能还钱，不要有侥幸的心理。

• 除非是国家垄断，不然长期而言企业不会有过高的利润的。

• 股票池里一堆股票的话，想不亏都难了。

• 好的小公司成长机会高，但对于大资金而言没用，因为好不容易找个好的小公司却放不了多少钱进去。我不鼓励小额投资人投苹果这类公司也是类似的道理。小额投资人或许更应该耐心地从生活中发现还很便宜的小的好公司。这里小的意思应该是指市值。如果五年找到一个未来发展很好的小公司，对于小额投资人来说回报应该会比跟着市场投要好。对于那些大小公司都看不懂的人来说，反正也都是一样的。一般来讲，小公司比大公司要容易懂一些。公司大到一定程度后会容易受到非商业因素的影响，小公司则受到影响的概率要低很多。

• 苹果现在一年都要推两款了，说明用户的需求比较分散。推50款基本是技穷的表现，东西绝对好不了。

• 当人们提起“双赢”时，可能本能会想只要不吃亏就行。后来发现，要想不吃亏的话，往往需要赚点便宜才能做到---于是我们公司便有了“不要赚人便宜”的文化---个人认为只有在“不赚人便宜”的心态下，才有可能做到“双赢”---所以“不赚人便宜”就成了“本分”的内容之一。顺便讲个小故事：记得很久很久以前（大概1989年）刚刚开始卖游戏机时，我们主要是靠进SKD大散件来组装游戏机的。有一次进了一个台商的一批货（好像是两千台），合同价里包含有2%的spare parts，就是对方按2000套的价钱共给了我们2040套散件的意思。结果生产完了以后大概有50台坏机，所以结账时就少付了对方50台的钱。（当时好像确实没搞懂spare parts的意思。）后来再也没和这个台商打过交道了。这事让我内疚至今，看来赚人便宜的事情其实是不便宜的。

• 好不好喝是关键。茅台已经“好喝”这么多年了。居然有人非说人们买茅台是因为茅台贵，有趣，有点象说iPhone的用户都是为了显摆一样。消费者的眼睛是雪亮雪亮的，只要时间足够长，啥事都能明白。

• 茅台的提价似乎不太有章法，其实每年小幅提两到三次价钱可能会好很多吧？每个季度涨1-2%大家都没啥感觉，存酒的人也觉得很舒服，管理上解决起来似乎也没那么难的，一方之言而已，不知道公司具体情况。

• 没听说过谁喊：来瓶有机茅台。喝茅台的人是因为喜欢喝茅台，应该不会太关心是否有机吧？我一直认为长期而言反腐败不会对茅台有实质性影响。

• 段总能否说说460美金的苹果与160元人民币的茅台哪个更便宜？段说：取决于你懂哪个以及懂多少。

• 啤酒和水差不过，运费很高，只能就地生产，所以好的地方品牌未必就能跑到别的地方去卖。啤酒牌子多了去了，能够成为全国或世界型品牌的极少，不然可口可乐也能卖啤酒了。见过最不聪明的啤酒品牌叫“茅台啤酒”，真不知道他们是哪根神经起了主导作用才这么做的。

• 我觉得茅台的生意模式很难得，价钱合适就可以买，未必要等到很便宜。从10年以上的角度看，130或160或200差别其实没那么大。

• 茅台这个生意和我们的消费电子比较起来，最大的差别可能就在库存上。我们这个行业的库存几乎就是垃圾，茅台几乎就是个宝。

• 茅台酒质量铁律“四服从原则”已经广为人知，即产量服从质量、速度服从质量、成本服从质量、效益服从质量。无论是过去还是现在，国酒茅台始终不渝地把产品质量视同为与生命一样重要。 在市场旺需的情况下，茅台从不为绩效显著的利益诱惑而产生短见和浮躁，当产量与质量、效益与质量、速度与质量、成本与质量这四对矛盾尖锐对立的时候，茅台始终坚定不移地严守“四个服从”，把保持和发扬国酒茅台的质量摆在首位，而产量、效益、速度、成本始终都摆在以质量第一为前提之下的从属地位，一切服从于质量。 “不挖老窖，不卖新酒”、“出厂酒品酒龄至少在5年以上”，都显示着茅台人对茅台酒品质的苛刻追求。作为国企，茅台确实是有点东西不是很完美，但做好酒的文化是茅台之所以是茅台的原因。有着这种文化的酒也就茅台了吧？！

• 长期看，在人民币不能流通的前提下，茅台这种商业模式我愿意给20倍的pe。未来10年茅台如果可以做到平均每年利润100亿，今天这个价钱就不贵了。如果能高些就有利润了。不要太在意季报或半年报或年报啥的吧。

• 多年前我就以为喝白酒的人会递减的，结果好像和我想象的不太一样。即使递减，喝茅台的人也很难减，因为人们会倾向少喝酒和喝好酒。

• 我不做空，当然不可能做空茅台。其实我是茅台多头哈，已经开始持有茅台了。如果茅台10年内能有300亿的年利润，今天这个价当然就很便宜。

• 老有人认为茅台生意不错但管理层不理想。关键是对茅台的理想管理层是什么样的呢？茅台这么多年走过来，越走越好，然后非说人家管理层不好是不是有点不厚道。茅台的文化中好的那部分不是来自国企，但不好的那部分确实好像有关系。多数企业一旦有了某年要冲多少亿的目标后，或多或少就可能会对质量产生影响。有时候感觉他们好像自认为手里同时有着，什么都可以刺穿的矛和什么都刺不穿的盾。

• 如果茅台能真正解决假茅台的问题，茅台这个价绝对还可以提。很多人不太买茅台的原因绝对不是因为贵，而是不知道在哪里可以肯定买到真的。买到假的时候人们是没太多办法解决的，总不能每次买的时候先打开喝一口吧？总不能把一整箱酒全部打开各喝一口吧？有些卖假茅台的甚至用的办法是一箱真酒里混几瓶假的，利润率立刻就大幅度上去了。我现在甚至怀疑我上次在美国送检的茅台酒里都有可能有假的。

• 我们那么多人买了茅台酒，居然没一瓶年份酒，说明年份酒确实不是老百姓喝的。 不过，如果茅台能学会加州或法国酒庄推红酒的办法，以后酒出来全部打上年份，50年后就会有很多人喜欢年份酒了。现在大家基本都知道所谓年份酒是勾兑出来的，自己掏钱喝的都不太想花这个钱。

• 反三公大概把茅台的年份酒给反没了。自己喝的大概很少人会买年份酒。茅台的利润掉很可能是这个原因，所以，一年后利润再大掉的机会就小了。