原创： 陈喵喵
数据支持：远川研究
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1987年，著名导演奥利弗·斯通（Oliver Stone）准备筹拍《华尔街》。导演原本想让据说睡过12,775位女性的性感男性Warren Beatty出演男主角，但Warren Beatty不感兴趣，转而去演了一部超级大烂片。最后导演选择了迈克尔·道格拉斯，将他的事业推向了巅峰。
凭借在电影中塑造了高登·盖柯（Gordon Gekko）这一角色，道格拉斯获得了第42届奥斯卡最佳男演员的殊荣。他在电影中的那句“Greed Is Good(贪婪是好的)”台词，跟他西装革履、头发油量、精明算计的华尔街大鳄形象一起，成为影史经典。
这部反映华尔街金融商战的电影，取材于1980年代的多个人物和故事，但其中最关键的蓝星航空（Blue Star Airlines）收购战，是以美国资本大鳄卡尔·伊坎（Carl Icahn）恶意收购环球航空公司（Trans World Airlines，简称TWA）这一案例为素材，改编而来。
Telder纸业股东会上的Gordon Gekko
在电影中，盖柯企图恶意收购蓝星航空，然后将其拆分变卖，查理·辛（Charlie Sheen）扮演的年轻经纪人巴德·福克斯（Bud Fox）原本协助盖柯，最后良心发现，联合各方力量将盖柯挫败，最后拯救了蓝星航空和数千名即将被解雇的工人。
但现实的情况，远比这残酷的多。卡尔·伊坎恶意收购TWA这一战，并没有像电影中那样被挫败，反而大获成功，并在之后的私有化和拆分肢解TWA的过程中赚取了巨额利润。应该说，TWA收购战的故事，远比电影中“好人最终获胜”的版本精彩得多。
TWA股东会上的Carl Icahn
本篇影片是掘金影视系列的第三个专题“资本游戏”的首篇（前两个专题为“次贷危机”和“金融诈骗”）。我们将沿着电影中的蓝星航空收购战和现实中的TWA收购战这两条主线，来为大家讲述恶意并购这一资本游戏背后的套路和故事。按照公号老习惯，文章分为四个部分：
1. 筛选猎物：寻找被低估资产
2. 捕猎技巧：经典的谈判手段
3. 围追堵截：短兵相接的搏杀
4. 绞杀获利：资本不相信眼泪
下面进入正文部分。
1. 筛选猎物：寻找低估资产
卡尔·伊坎（Carl Icahn）于1936年出生于纽约皇后区，毕业于普林斯顿大学哲学系。1961年，他跟《华尔街》电影中的Bud Fox一样，进入华尔街做了一名普通的股票经纪人，并很快成立了自己的投资公司。70年代末，他慢慢找到了自己最擅长的投资方式：恶意收购（Hostile Takeover）
恶意收购又叫敌意并购，是指在目标公司管理层拒绝的情况下，在公开市场大量买入公司的股票，迫使目标公司溢价回购。如果公司不肯溢价回购，也没有“白衣骑士”来拯救，恶意收购者就会继续买入获取控制权，进而撤换管理层，拆分资产出售。
因此，卡尔·伊坎被华尔街称作“企业掠夺者”和“吸血鬼”。电影中的高登·盖柯就像卡尔·伊坎一样，通过恶意收购来获取大量利润。他不在乎方法，只在乎输赢的人，曾说过：“想在华尔街找朋友，那就找只狗吧，外面的世界是近身肉搏战。”
电影中的高登·盖柯，为了赚钱无所不用其极。他利用巴德·福克斯这个不得志的经纪人，为自己打探消息，比如向同学打听内幕信息、乔装潜入律所机要室偷内部文件、跟踪交易对手的行踪来推断对方要买的股票……
当巴德·福克斯提起蓝星航空（Blue Star）的时候，盖柯根本不屑一顾，认为笨蛋才会去买航空公司，主要是因为成本难以控制，三个工会占了营运预算的75%，而油价一旦上升，航空公司的利润就直线下降，这基本上是投资界对航空股的共识。
但巴德很快就说出了关键：蓝星航空高达7500万的现金在账上趴着，而巴德可以通过父亲去劝说工会降低工资，进而节省大量成本。盖柯像是闻到了血腥的鲨鱼，下意识地摸了摸嘴唇，这个不到两秒钟的镜头，充分展现了道格拉斯的演技。
巴德·福克斯还是太天真：他看到了蓝星航空效率提升经营改善的潜力，而盖柯则看到的是蓝星航空隐蔽资产的潜力，他要利用巴德的计划作为幌子，来肢解拆分蓝星。
现实中，映射蓝星航空的TWA也是同样的情况：这是一家实力较弱的航空公司，刚被母公司环球集团剥离出来；飞行员、机师和乘务员三个工会同样占据了大量预算；但TWA拥有相当规模的现金流，时任CEO爱德华·迈耶还在杂志上吹嘘公司已经储备了4亿美元的现金。
海瑞在《驿传三策》中写道：“俗谓财不露白，今露白矣，孰能保群盗仗戈夺之？”TWA主动露财，丝毫不知道一场灾难即将来临。
以蓝星航空和TWA为例，一个能被恶意收购的猎物，必须要满足四个条件：
1.公司股权分散：公司的股权越集中，企业被恶意收购的机会就越小；反之，被恶意收购的可能性就越大。而那些TWA大量股票在市场中流通，几乎没有实际控制人，这为伊坎日后突袭埋下了伏笔。
2. 拥有优质资产：TWA作为一家航空公司，拥有相当多的优质资产，比如多条国内和国际优质航线，庞大的机群和土地储备，更不用提趴在账面上的巨额资金，这些都是令高登·盖柯眼热的东西。
3. 资产严重低估：由于TWA经营效率低，连年亏损，这些资产的价值被市场严重低估。这些资产如果拆分出来，单独出售，其获得价值可能远高于公司的价值。
4. 制度存在漏洞：股权分散的公司，其实可以通过预先设置法律障碍，来阻止潜在的恶意并购者。但当时连续亏损多年的TWA，从未想过会被猎人看上，放松了警惕，没有设置抵御野蛮人的防线。
在电影上映了接近三十年后，宝能的姚老板四处寻觅了一番，居然发现了一家公司满足所有条件，这家公司叫万科。
2. 捕猎技巧：经典的谈判手段
孙子兵法有云：“上兵伐谋，其次伐交，其次伐兵，其下攻城”。可见攻心为上，攻城为下。在电影的这场恶意收购中，最重要的谈判是和工会达成降薪协议，谈的好不费一兵一卒，谈不好就得动刀动枪。
姜还是老的辣，巴德的父亲（蓝星航空的工会主席），一眼就看穿了盖柯的计划，但他却不能阻止盖柯说服其他工会代表，我们通过电影和现实为大家总结了这么几种谈判技巧：
1. 威逼利诱：剧中盖柯一面以公司即将破产为要挟，一面以员工配股分红计划为诱饵，要求机师、飞行员和乘务员三个工会减薪20%，每个月多工作7个小时。而一旦盖柯成功收购蓝星航空，就会任命巴德·福克斯出任公司CEO。
在这之前，巴德·福克斯只在暑假时在航空公司做过行李员和运货工，因此他提出的“提升竞争力”计划：管理信息化、疯狂打广告、扩张新航线，也显得很幼稚。从这个角度看，高登·盖柯其实根本没打算让他管理公司，只是拿他做幌子。
2.各个击破：现实中的卡尔·伊坎，对付三个工会采取了不同的方法：
工资最高的飞行员，最为害怕失业，能够承受的降薪幅度也更大，是伊坎率先击破的目标。最终飞行员同意降薪26%。
工资中档的航空机师，看到飞行员同事们率先投诚，加上自身降薪幅度较小，很快也接受了降薪15%的方案。
工资最低的乘务员工会最难搞定，伊坎采取冷处理，待和其他两个工会达成协议后，再回过头来谈判。这样乘务员工会就显得孤立无援，最终也只能乖乖就范。
3. 疲劳战术：卡尔·伊坎在跟TWA工会谈判期间，最喜欢把会议安排在深夜，自己先回家休息洗个澡，神采奕奕地回到办公室，跟谈判对手聊一堆棒球和人工授精等话题，等到对手筋疲力尽、大脑混乱的时候，再扔出策划好的方案，给对方致命一击。
威逼利诱、各个击破、疲劳战术，都是商场上经典的谈判手段，而在中国，最成功地运用这三种技巧的，是当年的铁道部。
3. 围追堵截：短兵相接的搏杀
当野蛮人来到家门口了，上市公司唯有两条出路，要么卖给别人，要么抵死不从。TWA没有抵死不从的法律条件，只能选择第一条路。
伊坎也是防着到嘴的猎物被别人抢去，对TWA发起了突袭。美国规定持有上市公司5%以上股份的股东必须披露，伊坎在披露后一两周内迅速将股份扩大至20%。
伊坎咬下了第一口，血腥味迅速吸引来了白衣骑士们。国际酒店集团、东方航空公司和曾收购过布兰尼夫航空公司的亿万富豪杰伊·普里茨克等依次登场，试图上演英雄救美，可惜他们要么时间来不及，要么没有足够的钱。
最终只剩下了经营德州航空的弗兰克·洛伦佐能拯救TWA，天时地利都有了。洛伦佐的介入可以让伊坎获利8000万美元，作为退出对TWA的竞购的补偿。然而双方对其中900万美元的费用产生了分歧，最终功亏一篑，TWA还是落入了伊坎的魔掌。
通过新闻媒体向TWA施压的Carl Icahn，1985年
如果最初TWA设置了毒丸计划，就能从根本上抵抗野蛮人的入侵，在这方面，当年的新浪曾经演示过经典的恶意并购反击策略。
2005年，拥有150亿人民币身价的陈天桥打了新浪一个措手不及，利用新浪业绩低迷股价大跌，在1月12日至2月10日之间先后三次在公开市场上买入新浪股票。2月19日周六清晨，盛大单方面宣布耗资2.34亿美元持有新浪19.5%股份，成为新浪第一大股东。
当时新浪的掌门人段永基，没有想到他的小老弟陈天桥是这样的果敢勇武，面对咄咄逼人的盛大，他把重担压在了陈天桥的复旦校友曹国伟身上。在普华永道见识过无数并购案的曹国伟临阵不乱，抛出了一份经典的毒丸计划：
一旦盛大再收购新浪0.5%或以上的股权，其他股东有权半价购买普通股。该计划如果被触发，盛大持有的股权就将大大被稀释，盛大如果想继续收购，必须增加收购成本，刚刚上市的盛大就将面临财务方面的巨大压力。
这场几乎改变日后中文互联网生态的并购案，最终以盛大在二级市场出售所有新浪股份而告终。盛大虽然获利7000万美元，但却并没有达到其战略目的。十几年后，新浪和微博两家公司的市值，已经超过200亿美金，盛大却几乎没有什么存在感了。
4. 绞杀获利：资本不相信眼泪
剧中蓝星航空被白衣骑士拯救，逃过一劫。现实中，TWA这头濒死的巨兽却被伊坎捕获，他们的悲剧才刚刚开始。
伊坎对现代管理制度有一套“达尔文退化论”，他不相信职业管理人能站在股东的立场上为公司攫取最大利润。现在由于他自己既作为投资人又作为管理者，可以充分践行自己的经营理念。在伊坎的心中，一个伟大的企业家正冉冉升起。
伊坎接手TWA的第二年，公司就出现了奇迹般地转变，但其实只是伊坎不入流的小把戏：拉长了资产折旧年限。趁着业绩好转，伊坎准备高价出售TWA，但潜在买家也都是业内人士，伊坎的出售计划流产。但发达的金融市场带来的好处是，资本有无数种方式来变现。
伊坎采取的第一步是私有化。在他的策划下，TWA通过发行垃圾债的方式，来向股东支付了私有化的费用。在这一过程中，伊坎赚了4.69亿美金，代价是让TWA背上了5.4亿美元的沉重债务。
伊坎采取的第二步是卖资产。在私有化的三年后，伊坎又把TWA卖了一遍。从美国到伦敦的三条航线被卖给了美国航空，作价4.45亿美元。一鱼两吃，想来伊坎对这次捕猎很满意。
航空公司是个重资本行业，需要不断投入大量资金更新设施，尤其是在TWA的飞机已经陈旧的情况下。伊坎的私有化计划抽走了公司所有的流动性，高额负债使得TWA丧失了再次起飞的机会。1992年，TWA申请破产。
在电影中，盖柯说过：“我的使命不是创造，而是占有。”金融家只负责辗转腾挪，不负责创造价值。“如果餐厅的冰箱坏了，金融家是不会修的，他宁可把坏掉的牛奶卖出去，也不会去修冰箱的。”
这部电影经典的地方在于：反面人物讲的每一句话，都是这个行业的至理名言。
5. 尾声
在文章的最后，给大家讲一个中国版的恶意并购的故事：2016年，广州国资委控制的广电运通（002152.SZ）和神州数码（00861.HK，现更名为神州控股）之间的股权争夺战。
2015年11月，港股神州控股将旗下IT分销业务出售给了A股上市公司深信泰丰，一举获得现金近50亿港币。与此同时，神州控股持有的神州信息、鼎捷软件、慧聪网等公司股权价值也达到了140亿港币左右。然而，此时神州控股自身的市值只有80多亿港币。
50亿现金+140亿股权≈200亿资产，几乎没有负债，市值却只有80多亿港币。更妙的是，最大单一股东是董事会主席郭为，持股只有6.6%。资产低估、股权分散的神州控股散发着Blingbling的亮光，很快便吸引了一江之隔的广电运通的目光。
2016年3月15日，广电运通发布公告，购买神州控股5.52%股权，15天后便增持到了10.09%，成为神州控股最大单一股东，并将风险投资额度上调至22亿元。而广电运通一季度财务报告显示，公司负债率仅24%，现金高达35亿元，有充足的粮草继续买入。
在这期间，神州控股除了股价快速下跌、日常发发公告，并无其他动作。然而，一片平静的湖面之下，却是暗流涌动，神州控股管理层和广电运通之间，很快就发起了三次对抗。
第一次对抗：发生于6月2日。神州控股宣布，向黄少康等人发行不超过1.49亿股（占扩大后股本12.01%），收购其持有的北京神州数码大厦4-9层及18层物业。公司“看好中国房地产市场”的收购理由相当冠冕堂皇，然而，稀释股权、拉拢盟友的目的，却众人皆知。
广电运通显然并不欢迎这一方案，却无能为力。因为该方案仅需要得到董事会批准即可，并不需要股东大会同意。这一规则成为无数公司实行“毒丸计划”的重要条件。也难怪看上万科的姚老板火急火燎地要召开特别股东大会，更换董事会。
数码大厦收购完成后，郭为及黄少康等人的持股比例达到了18%，一举超过了持有1.21亿股，被稀释后占比9.75%的广电运通。然而，郭为等人并没有睡几天安稳觉。
第二次对抗：6月30日，神州控股召开股东大会，郭为等人计划申请配股发行计划来提升自己的股权，不料却因3.64亿股（占比50.29%）反对票意外被否。这时，郭为等人才惊觉，广电运通持股已经达到了1.77亿股，占比15.09%，再次成为单一最大股东（低于郭+黄）。
败走股东大会的郭为开始四处游走，发动盟友，当时投了反对票的机构，也成为了郭为等人的重点拜访对象。与此同时，斩获一城的广电运通也继续高歌猛进，截止9月28日便买到了3.086亿股普通股，占神州控股的26.23%。
这一时点，于双方而言，都颇为微妙。对广电运通而言，继续购买的空间并不大了，一旦持股超过30%，就会触发要约收购，这个成本和结果，显然也不是广电运通想要的。而对于郭为等管理层而言，26%的比例也很难再超过了，第二次的对抗胜负已分。
显然，这场战役已经不能靠钱来解决了，而更需要的是靠其他资源，例如神州数码背靠的庞大的联想。郭为和广电运通都卯足了劲，迎接终极之战。
第三次对抗：2016年10月25日，神州数控召开了股东大会，董事会“欣然宣布”，1亿股（占发行前总股本8.45%）配股方案获得通过。而该方案和6月份方案最大不同之处是，不仅向郭为配股4.61%，更增加了40余名员工的股权激励。
大鳄也好，妖精也罢，欲得公司者，必先得员工支持。所以，持有持有3亿股的广电运通，也不得不对这个打包的配股方案，投出了赞成票。至此，郭为阵营再添重筹，局势逐步明朗。2017年初，广电运通发布了神州数码减持公告，承认了这场天王山之战的落败。
戏剧性的是，在广电运通减持之时，广州财政局控制的广州城投却逆势买入，最终获得了3.75亿股，占比22.37%，成为神州控股的新当家人。此间桌面底下的利益交换，远非表面呈现的那么简单，但作为私企的神州控股，迎来国企爸爸，已经是不可避免的归宿了。
在中国独特的经济制度和关系社会下，恶意收购这种资本主义国家大行其道的事情，都没办法像BlueStar收购案或TWA收购案那样按照市场化的途径来分出胜负。
比如，最有效的反击恶意收购的方法，不是靠毒丸，不是靠有钱，而是一种你绝对想不到的方法：做网红。
作者简介：陈喵喵，公众号第一位女性作者，旅游和美食爱好者，曾混迹于国内知名银行、基金、券商，懂得心平气和地与自己相处，也会梦想着执笔仗剑走天涯。
参考资料：
[1]. 《King Icahn》，马克·史蒂文斯，刘骏
[2]. Carl Icahn Killed An Entire Airline，Business Insider，2014
[3]. 《中国企业家杂志》，2016年第十三期
[4]. 《敌意并购大师》，对外经贸实务，毕夫
