降准可期，逻辑已变！

 2015年的最后一天，降准成了分析师热议的话题。趋势上的降准是认同的，但具体的时点上分歧不小，一种观点认为在元旦期间就可以迎来2016年的第一次降准，另外一种猜测是在春节前。

从元旦到春节，中间有一个月的间隔，现在看，市场对这场降准连一个月都等不得了，这预示着资金的紧张程度或许并不如理想中的那么乐观，而这也正是降准时机有分歧的主要原因。相对于以往资金会比较充裕的岁末年初，今年为什么对资金会如此饥渴呢？

有三个原因是不容忽视的，一是长端利于已经接近于短端利率，而短端利率下行缓慢，这意味着资金使用成本的降低会受到影响；二是外汇占款快速减少，通常流动性也会随之趋于紧张；三是财政存款的年末效应弱于往年，不断扩大的财政赤字让可以投放的财政存款变少。

但是，央行研究局首席经济学家马骏近日关于降准与利率传导的表态，让市场猜测央行对于利用降准来引导利率进而释放流动性的做法仍然相当谨慎。马俊这样谈及降准：如果降准力度过大或过于频繁，会导致境内短期利率过度下行，因此可能加剧资本外流，使得本来希望看到的通过降准提高货币乘数、扩大流动性的效果被对冲。在11月公布的三季度行货货币政策执行报告中也提到，利率下降对M2增速并没有形成明显的拉动作用。

被认为会在下半年接棒货币政策的财政政策也显得捉襟见肘，有测算认为2015年全年的财政赤字将超过2万亿，而去年同期的财政盈余3000多亿。这个数据也解释了为什么年底财政存款对缓解流动性紧张低于预期。

如果，2015年的中国资金故事以这样的局面结尾，对于2016年来说，即将落地的降准以及可能在一两个季度后实施的降息，只能称得上是中规中矩的政策；此外，已经被框定框架的财政政策的腾挪空间与其说对未来的流动性至关重要，不如说对于实体和企业来说更加实实在在。

但是，如果跳出货币和财政的框架，需求疲弱和债务高企的问题则是任何处于经济下行周期的经济体都要面临的问题，不但棘手而且有效之策甚少。2008年的金融危机以来，目前能称得上在短期内将风险有效降低的，就是美联储和美国财政部联手注入流动性之举。回到当前国内对于降准时机的争论就可以发现，这背后更多的担忧实际上正是来自于，在新的一年里实体经济将承受更多的债务压力。

在债务重压之下，有一点需要格外注意，那就是中小企业面临的风险要大于大型企业。数据就显示，大型企业三季度PMI 指标有所回升，有小幅扩张态势，而小企业PMI指数持续回落，11 月的指数下跌至44.8%，中型企业第三季度PMI指数也处于收缩阶段。

实体疲弱和金融体外循环本质上可以理解为同一个问题，那就是风险的自主调整——当参资金与实体经济无法获得更多收益时，自然就会转向轻型运作的资本。可是，在中国的过去宏观调控中，往往将实体与金融割裂开来分别实施政策，这就导致政策打架或者政策效果打折。就眼前的资金不愿进入实体来说，一方面要实施及时的疏通和引导，另一方面还应该积极利用金融杠杆，既可以防止实体塌缩所带来的各种风险，比如负债率过高的问题，又可以利用不断修复的金融体系来保证经济有能力应对未来将承受的风险，比如淘汰僵尸企业过程中的债务和资产的重组问题。

一次预期中的降准，从中看到的是，中国经济调控的逻辑已经变化。