小心！资本正在流出中国：国际收支表里被遗漏的-2547亿美元

小心，资本正在流出中国。无论结售汇率指标、外汇占款，还是政府没有监控到的“净误差与遗漏”项，均昭示资本流出迹象。

-901亿美元！这是2015年上半年国际收支表上“净误差与遗漏”一栏出现的一个很是暧昧的数字。更甚者，如果统计去年同期至今年上半年的国际收支表上“净误差与遗漏”这一项，其数据为-2547亿美元。所谓 “净误差与遗漏”项目，意为不能精确测算资本流动，但目前这一项目的数值或是自1998年以来的新高。

其话外音是，中国或面临有史以来较为严峻的一次资本波动挑战。当然，这未必都是坏事。

“净误差与遗漏为负值，既有统计和经济的原因，也有收入高估、支出低估的因素。所以，净误差遗漏为负不能都等同于违规资本外流（或资本外逃）。” 中国金融四十人论坛高级研究员、国家外汇管理局国际收支司原司长管涛说。

但他同时也认为，即使其中仅有一小部分属于违规资本外流，也有不小的规模。而且，因为它们既不被统计、又不被监管，有可能形成永久性的资本外逃，蕴含着金融风险隐患，需引起高度重视。

这并非孤例。10月22日，国家外汇管理局（简称“外管局”）公布的银行代客结售汇数据显示，2015年9月，银行结售汇逆差6953亿元人民币（等值1092亿美元）。这意味着，市场主体购汇意愿较强，资金流出明显。

在当天的前三季度外汇收支新闻发布会上，外管局副局长王小奕透露，市场主体购汇动机先弱后强，有序调减借债规模。衡量购汇动机的售汇率，也就是企业、个人购汇额与涉外外汇支出之比，一季度为79%，二季度下降到75%，三季度上升至91%。“在2007年到2011年人民币升值期间，售汇率只有50%至60%，说明当前企业、个人购汇意愿较强。”

这其中，第三季度高至91%的售汇率可能前所未有。“跨境资金流动波动加大”几成市场共识。

王小奕亦坦言，今年以来或者去年下半年以来，我国外汇资金确实呈现了一定的流出趋势。不过，他认为，这并不意味着资本外逃。外汇储备下降也是事实，但目前仍在可控范围内。“应理性看待这种波动，我们对未来保持国际收支基本平衡有信心。”他说。

其实，“当前的资本流出与恐慌性资本外逃存在本质区别。”王小奕解释，这主要反映了外汇资产由央行持有转向企业和个人持有，即藏汇于民，企业和个人更愿意持有外汇或者对外投资。同时，银行为应对今年以来远期结售汇逆差的需求，也购入了大量的外汇头寸，今年前三季度银行外汇头寸净增加了1000多亿美元，企业和个人外汇存款增加了500多亿美元。其次，在“一带一路”战略等推进下，国内企业对外投资意愿明显增强，“走出去”步伐加快。今年前三季度，非金融类对外直接投资累计873亿美元，同比增长16%。最后，部分外汇流出反映为企业主动减持了一部分对外债务，降低了自身的高杠杆经营风险。

何妨用数据说话？诸如，与此同时，衡量国际储备的国际收支总差额也从2010年的5247亿美元降至2015年上半年的230亿美元，缩水逾22倍。

逻辑上，国际收支总差额包含了除官方储备外的所有国际收支项目差额。若总差额为盈余，则国际储备增加；如果总差额为赤字，则储备相应减少。

事实也是如此，8、9月央行口径的外汇占款下降近6000亿元。可能导致一定的基础货币缺口。就此，央行在10月21日对11家金融机构开展中期便利借贷操作共1055亿元（期限6个月，利率3.35%），以纾缓流动性压力。

另一厢，短暂调整后，811汇改之后的人民币依然“平稳”。尽管中国外汇储备在减少，“净误差与遗漏”数据在变大。

瞧，期翼成为全球第5只SDR（特别提款权）货币的人民币，近来国际化动作频频。目前正值人民币是否被纳入SDR的敏感时间窗口，11月份国际货币基金组织（IMF）执董会结束后，可见分晓。包括CIPS(人民币跨境支付系统)上线运行；另有消息称，央行近期将在伦敦发行票据。诸如此类，均可能在为这一目标努力；似有志在必得之意。

加之，中英两国央行在10月20日续签双边本币互换协议并提高互换规模——由原来的2000亿元人民币/200亿英镑扩大至3500亿元人民币/350亿英镑。市场评论此举可为伦敦人民币市场的进一步发展提供流动性支持，也有利于贸易和投资的便利化。

概之，某种程度上，处于“三期叠加”阶段的中国经济也是在努力试图以时间换空间。中国能否借助各种机缘，转换增长动力，加速由“要素驱动”向“效率、创新和价值链驱动”转型，显得攸关重要。

不过，常常是现实丰满，理想骨感。

以国际收支表上的“净误差与遗漏”项目为例，自2014年上半年至2015年上半年的总规模是－2547亿美元。它暗示，实际的资本净流出规模可能更大。

据管涛分析，2014年二季度至2015年二季度，在经常项目顺差环比增长1.33倍的情况下，我国储备资产累计减少748亿美元，其中外汇储备资产减少736亿美元。除资本项目由净流入4401亿美元转为净流出1813亿美元的因素外，还有一个原因就是净误差与遗漏项下累计为-2547亿美元，环比扩大了5.62倍。

虽说，净误差遗漏为负不能都等同于违规资本外逃。但即使其中仅一小部分属于违规资本外流，也规模不小；蕴含金融风险隐患。

在中金所首席研究员赵庆明看来，国际收支平衡表并非会计报表，难免有统计误差，从同期全年的中国4万亿美元流量规模看，一2547亿美元占比在5%左右，仍属合理范围之内。

不过，赵庆明个人认为，国际投资头寸表上的境外资产规模可能被大量低估了——其中有一部分是中国人在境外的资产；流入量则被高估。

现在问题的是，狭义的“债务偿还”（即具有契约性偿还义务的对外负债）模式已经开启。而前期的资本外流是在我国尚未发生广泛的“债务偿还”背景下发生的。

“一旦未来因为信心危机，刺激境内机构和个人恐慌性囤积外汇，并触发国内企业加速偿还外债和外资加速撤离，则情况会更加复杂严峻。对此，必须树立底线思维和风险管控意识，有充分的心理和措施准备，在情景分析和压力测试的基础上拟定和完善应对预案，从最坏处打算、争取最好的结果。”管涛认为。

他建议，鉴于我国经济体量大、外汇储备多，对此应有一定的容忍度和承受力，不必过度解读和过度反应。但国家宏观层面仍不能忽视对外人民币负债增长可能产生的风险，未来需要进一步协调人民币资本项目可兑换与国际化进程。

不妨“按照‘有管理的资本项目可兑换’思路，在风险可控前提下稳步拓宽资本流出流入渠道，有助于变暗为明，降低金融开放风险。”管涛称。