CPA教材财管2024-第十章股利分配、股票分割与股票回购

第十章股利分配、股票分割与股票回购

第一节股利理论与股利政策

一、股利理论

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股利分配的核心问题是如何权衡公司股利支付决策与未来长期增长之间的关系，以实现公司价值最大化的财务管理目标。围绕着公司股利政策是否影响公司价值这一问题，主要有两类不同的股利理论÷股利无关论和股利相关论。

(一)股利无关论

股利无关论认为股利分配对公司的市场价值(或股票价格)不会产生影响。这一理论是米勒与莫迪格利安尼于1961年在下面列举的一些假设之上提出的：

(1)公司的投资政策已确定并且已经为投资者所理解；
(2)不存在股票的发行和交易费用；
(3)不存在个人或公司所得税；
(4)不存在信息不对称；
(5)经理与外部投资者之间不存在代理成本。上述假设描述的是一种完美资本市场因而股利无关论又被称为完全市场理论。

股利无关论认为：

1.投资者并不关心公司股利的分配

若公司留存较多的利润用于再投资，会导致公司股票价格上升；此时尽管股利较低但需用现金的投资者可以出售股票换取现金。若公司发放较多的股利，投资者又可以用现金再买入一些股票以扩大投资。也就是说，投资者对股利和资本利得并无偏好。

2.股利的支付比率不影响公司的价值

既然投资者不关心股利的分配，公司的价值就完全由其投资政策及其获利能力所决定，公司的盈余在股利和保留盈余之间的分配并不影响公司的价值，既不会使公司价值增加，也不会使公司价值降低(即使公司有理想的投资机会而又支付了高额股利，也可以募集新股，新投资者会认可公司的投资机会)。

(二)股利相关论

股利无关理论是在完美资本市场的一系列假设下提出的，如果放宽这些假设条件股利政策就会显现出对公司价值(或股票价格)产生的影响。

1.税差理论

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在MM的股利无关论中假设不存在税收，但在现实条件下，现金股利税与资本利得税不仅是存在的，而且表现出差异性。税差理论强调了税收在股利分配中对股东财富的重要作用。一般来说，出于保护和鼓励资本市场投资的目的，会采用股利收益税率高于资本利得税率的差异税率制度，致使股东会偏好资本利得而不是派发现金股利。即使股利与资本利得具有相同的税率，股东在支付税金的时间上也是存在差异的。股利收益纳税是在收取股利的当时，而资本利得纳税只是在股票出售时才发生，显然继续持有股票来延迟资本利得的纳税时间，可以体现递延纳税的时间价值。
因此，税差理论认为，如果不考虑股票交易成本，企业应采取低现金股利比率的分配政策，以提高留存收益再投资的比率，使股东在实现未来的资本利得中享有税收节省。税差理论说明了当股利收益税率与资本利得税率存在差异时，将使股东在继续持有股票以期取得预期资本利得与立即实现股利收益之间进行权衡。如果存在股票的交易成本当资本利得税与交易成本之和大于股利收益税时，股东自然会倾向于企业采用高现金股利支付率政策。

2.客户效应理论

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客户效应理论是对税差理论的进一步扩展，研究处于不同税收等级的投资者对待股利分配态度的差异，认为投资者不仅仅是对资本利得和股利收益有偏好，即使是投资者本身，因其所处不同等级的边际税率，对企业股利政策的偏好也是不同的。收入高的投资者因其边际税率较高表现出偏好低股利支付率的股票，希望少分现金股利或不分现金股利，以更多的留存收益进行再投资，从而提高所持有的股票价格。而收入低的投资者以及享有税收优惠的养老基金投资者表现出偏好高股利支付率的股票，希望支付较高而且稳定的现金股利。
投资者的边际税率差异性导致其对待股利政策态度的差异性。边际税率高的投资者会选择实施低股利支付率的股票，边际税率低的投资者则会选择实施高股利支付率的股票。这种投资者依据自身边际税率而显示出的对实施相应股利政策股票的选择偏好现象被称为“客户效应”。因此，客户效应理论认为，公司在制定或调整股利政策时，不应该忽视股东对股利政策的需求。

3.“一鸟在手”理论

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股东的投资收益来自于当期股利和资本利得两个方面，利润分配决策的核心问题是在当期股利收益与未来预期资本利得之间进行权衡。企业的当期股利支付率较高时，企业盈余用于未来发展的留存资金会较少，虽然股东在当期获得了较高的股利，但未来的资本利得有可能降低；而当企业的股利支付率较低时，用于发展企业的留存资金会较多未来股东的资本利得有可能提高。
由于企业在经营过程中存在着诸多的不确定性因素，股东会认为现实的现金股利要比未来的资本利得更为可靠，会更偏好于确定的股利收益。因此，资本利得好像林中之鸟，虽然看上去很多，但却不一定抓得到。而现金股利则好像在手之鸟，是股东有把握按时、按量得到的现实收益。股东在对待股利分配政策态度上表现出来的这种宁愿现在取得确定的股利收益，而不愿将同等的资金放在未来价值不确定性投资上的态度偏好被称为“一鸟在手，强于二乌在林”。
根据“一鸟在手”理论所体现的收益与风险的选择偏好，股东更偏好于现金股利而非资本利得，倾向于选择股利支付率高的股票。当企业股利支付率提高时，股东承担的收益风险越小，其所要求的权益资本报酬率也越低，权益资本成本也相应越低，则根据永续年金计算所得的企业权益价值(企业权益价值=分红总额/权益资本成本)将会上升；反之，随着股利支付率的下降，股东的权益资本成本升高，企业的权益价值将会下降。这说明股利政策会对股东价值产生影响，而“一鸟在手”理论所强调的为了实现股东价值最大化的目标，企业应实行高股利分配率的股利政策。

4.代理理论

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企业中的股东、债权人、经理人员等诸多利益相关者的目标并非完全一致，在追求自身利益最大化的过程中有可能会以牺牲另一方的利益为代价，这种利益冲突关系反映在公司股利分配决策过程中表现为不同形式的代理成本÷反映两类投资者之间利益冲突的是股东与债权人之间的代理关系；反映股权分散情形下内部经理人员与外部投资者之间利益冲突的是经理人员与股东之间的代理关系；反映股权集中情形下控制性大股东与外部中小股东之间利益冲突的是控股股东与中小股东之间的代理关系。

(1)股东与债权人之间的代理冲突。

企业股东在进行投资与筹资决策时，有可能为增加自身的财富而选择了加大债权人风险的政策，如股东通过发行债务支付股利或为发放股利而拒绝净现值为正的投资项目。在股东与债权人之间存在代理冲突时，债权人为保护自身利益，希望企业采取低股利支付率的股利政策，通过多留存少分配以保证有较为充裕的现金留在企业以防发生债务支付困难。因此，权人在与企业签订借款合同时习惯于制定约束性条款对企业发放股利的水平进行制约。

(2)经理人员与股东之间的代理冲突。

当企业拥有较多的自由现金流量时，企业经理人员有可能把资金投资于低回报项目，或为了取得个人私利而追求额外津贴及在职消费等，因此，实施高股利支付率的股利政策有利于降低因经理人员与股东之间的代理冲突而引发的这种自由现金流量的代理成本。实施多分配少留存的股利政策，既有利于抑制经理人员随意支配自由现金流量的代理成本，也有利于满足股东取得股利收益的愿望。

(3)控股股东与中小股东之间的代理冲突。

如果所有权与控制权集中于一个或少数大股东手中，企业管理层通常由大股东直接出任或直接指派，管理层与大股东的利益趋于一致。由于所有权集中使控股股东有可能也有能力通过各种手段侵害中小股东的利益控股股东为取得控制权私利而产生的与中小股东之间的代理冲突使企业股利政策也呈现出明显的特征。当法律制度较为完善，对外部投资者的保护受到重视时，有效地降低了大股东的代理成本，可以促使企业实施较为合理的股利分配政策。反之，法律制度建设滞后，对外部投资者的保护程度较低时，如果控股股东通过利益侵占取得的控制权私利机会较多，会使其忽视基于所有权的正常股利收益分配，甚至因过多的利益侵占而缺乏可供分配的现金。因此，处于对外部投资者保护程度较弱环境中的中小股东希望企业采用多分配少留存的股利政策，以防控股股东的利益侵害。正因为如此，有些企业为了向外部中小投资者表明自身盈利前景与企业治理良好的状况，则通过多分配少留存的股利政策向外界传递声誉信息。
代理理论的分析视角为研究与解释处于特定治理环境中的企业股利分配行为提供了一个基本分析逻辑。如果在企业进行股利分配决策过程中，同时伴随着其他公司财务决策，并处于不同的公司治理机制条件下(如所有权结构、经理人员持股、董事会结构特征等)，基于代理理论对股利分配政策选择的分析将是多种因素权的复杂过程。

5.信号理论

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MM的股利无关论假设不存在信息不对称，即外部投资者与内部经理人员拥有企业投资机会与收益能力的相同信息。但在现实条件下，企业经理人员比外部投资者拥有更多的企业经营状况与发展前景的信息，这说明在内部经理人员与外部投资者之间存在信息不对称。在这种情形下，能够推测分配股利可以作为一种信息传递机制，使企业股东或市场中的投资者依据股利信息对企业经营状况与发展前景作出判断。内部经理人也认为股利分配政策具有信息含量，特别是股利支付信息向市场传递了企业的利能力能够头其项目投资和股利分配提供充分的内源融资，特别是本期与以前期间的股利支付水平以及变化程度的信息，甚至能够使投资者从中对企业盈利持续性及增长作出合理判断。
信号理论认为股利向市场传递企业信息可以表现为两个方面÷一种是股利增长的信号作用，即如果企业股利支付率提高，则被认为是经理人员对企业发展前景作出良好预期的结果，表明企业未来业绩将大幅度增长，通过增加发放股利的方式可以向股东与投资者传递这一信息。此时，随着股利支付率提高，企业股票价格应该是上升的。另一种是股利减少的信号作用，即如果企业股利支付率下降，则股东与投资者会感受到这是企业经理人员对未来发展前景作出无法避免衰退预期的结果。显然，随着股利支付率下降企业股票价格应该是下降的。
当然，增发股利是否一定向股东与投资者传递了好消息，对这一点的认识是不同的如果考虑处于成熟期的企业，其盈利能力相对稳定，此时企业宣布增发股利特别是发放高额股利，可能意味着该企业目前没有新的前景很好的投资项目，预示着企业成长性趋缓甚至下降，此时，随着股利支付率提高，股票价格应该是下降的÷而当宣布减少股利时，则意味着企业需要通过增加留存收益为新增投资项目提供融资，预示着未来前景较好，显然，随着股利支付率下降，企业股票价格应该是上升的。
股利信号理论为解释股利是否具有信息含量提供了一个基本分析逻辑，鉴于投资者对股利信号信息的理解不同，所作出的对企业价值的判断也不同。

二、股利政策的类型

在进行股利分配的实务中，公司经常采用的股利政策如下

(一)剩余股利政策

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股利分配与公司的资本结构相关，而资本结构又是由投资所需资金构成的，因此实际上股利政策要受到投资机会及其资本成本的双重影响。剩余股利政策就是在公司有着良好的投资机会时，根据一定的目标资本结构(最佳资本结构)，测算出投资所需的权益资本，先从盈余当中留用，然后将剩余的盈余作为股利予以分配
采用剩余股利政策时，应遵循四个步骤：
(1)设定目标资本结构，即确定权益资本与债务资本的比率，在此资本结构下，加权平均资本成本将达到最低水平
(2)确定日标资本结构下投资所需的股东权益数额：
(3)最大限度地使用保留盈余来满足投资方案所需的权益资本数额；
(4)投资方案所需权益资本已经满足后若有剩余盈余，再将其作为股利发放给股东。

【例10-1】某公司当年利润下年分配股利。公司上年净利润600万元，本年年初讨论决定股利分配的数额。预计本年需要增加长期资本800万元。公司的目标资本结构是权益资本占60%，债务资本占40%，本年继续保持。按法律规定，至少要提取10%的公积金。公司采用剩余股利政策。

问÷公司应分配多少股利?

利润留存=800x60%=480(万元)
股利分配=600-480=120(万元)

分析这类问题要注意以下几点：

(1)关于财务限制。

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在股利分配中，财务限制主要是指资本结构限制。资本结构是长期有息负债(长期借款和公司债券)和所有者权益的比率。题意要求“保持目标资本结构”，是指因目前资本结构已是目标资本结构，所以补充长期资本800万元时按目标比例筹集资金即可保持该结构，也就是留存480万元，另外的320万元通过长期有息负债筹集。
保持目标资本结构不是指保持全部资产的负债比率，无息负债和短期借款不可能也不需要保持某种固定比率。短期负债筹资是营运资本管理的问题，不是资本结构问题。
保持目标资本结构，不是指一年中始终保持同样的资本结构。利润分配后，随着生产经营的进行会出现损益，导致所有者权益的变化，使资本结构发生变化。因此，符合目标资本结构是指利润分配后(特定时点)新增长期资本的资本结构符合既定目标，而不管后续经营造成的所有者权益变化。
需要资金800万元是什么含义?是从什么基础增加800万元?如果以分配前的资金存量为基础，那么分出股利将减少资金存量，就要再补充资金，我们将陷入一个数字循环。因此，投资需要800万元是指需要800万元长期资本，不是指资产总额增加800万元。它要按照目标资本结构分别靠长期有息负债和权益资金(包括留存和增发股份)筹集。至于分配股利的现金问题，是营运资金管理问题，如果现金存量不足，可以通过短期借款解决，与筹集长期资本无直接关系。

(2)关于经济限制。

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出于经济上有利的原则，筹集资金要在确定目标结构的前提下使用利润留存(如不足，增发股份)和长期借款补充资金。因此，800万元资金只能由利润留存补充480万元，借款部分补充320万元。不应当违背经济原则，把全部利润都分给股东，然后去按资本结构比率增发股份和借款。

(3)关于法律限制。

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法律规定必须提取10%的公积金，因此公司至少要提取600x10%=60(万元)，作为收益留存。如果公司出于经济原因决定留存利润480万元，这条法律规定并没有构成实际限制。法律规定留存的60万元同样可以长期使用，它是480万元的一部分。
这条法律规定，实际上只是对本年利润“留存”最低数额的限制，而不是对股利分配的限制。由于以前年度的未分配利润也可以用来分配股利，所以法律对于股利分配的限制来源于“累计未分配利润”。就本题而言，“本年”利润中可用于股利分配的上限是600x90%=540(万元)，如果有以前年度未分配利润，法律不禁止股利分配超过540万元。
在本题中，限制动用以前年度未分配利润分配股利的真正原因，来自财务限制和采用的股利分配政策。既然需要补充资金，为什么还要超过540万元的限制，动用以前年度未分配利润呢?只有在资金有剩余的情况下，才会超本年盈余进行分配。超量分配，然后再去借款或向股东筹资，不符合经济原则。因此，该公司不会动用以前年度未分配利润，只能分配本年利润的剩余部分(即120万元)给股东。
例如，假定[例10-1]中的这家公司除了上年取得税后利润600万元外，还有以前年度的累计未分配利润1000万元，那么如果不考虑增加投资资本和保持现有资本结构的需要，只满足提取法定公积金的要求，该公司可用于分配股利的最高额则为：
最高可分配股利额=600x(1-10%)+1000=1540(万元)
如果考虑增加投资资本的需要，按照剩余股利政策，即使留有以前年度的累计未分配利润，公司也只能以「例10-1]解答中的股利分配额120万元向股东分配股利。

优缺点

奉行剩余股利政策，意味着公司只将剩余的盈余用于发放股利。这样做的根本理由是为了保持理想的资本结构，使加权平均资本成本最低。

(二)固定股利或稳定增长股利政策

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固定股利或稳定增长股利政策是公司将每年派发的股利固定在某一特定水平或是在此基础上维持某一固定增长率从而逐年稳定增长。
其中，固定股利政策是将每年发放的股利固定在某一相对稳定的水平上并在较长的时期内不变，只有当公司认为未来盈余会显著地、不可逆转地增长时，才提高年度股利发放额。如图10-1中的虚线所示。

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图10-1固定股利政策
稳定增长股利政策是每年发放的股利在上一年股利的基础上按固定增长率稳定增长如图10-2中的虚线所示。
固定股利或稳定增长股利政策的理论依据是“一鸟在手”理论和股利信号理论。该理论认为：

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图10-2稳定增长股利政策

优缺点

(1)固定或稳定增长的股利可以消除投资者内心的不确定性。等于向市场传递公司经营业绩正常或稳定增长的信息，有利于树立公司良好形象，增强投资者对公司的信心从而使公司股票价格保持稳定或上升。
(2)固定或稳定增长的股利有利于投资者安排股利收入和支出，特别是对那些对股利有着很高依赖性的股东更是如此。而股利忽高忽低的股票，则不会受这些股东的欢迎股票价格会因此而下降。
固定股利或稳定增长股利政策的缺点在于股利的支付与盈余相脱节。当盈余较低时仍要支付固定或稳定增长的股利，这可能导致资金短缺，财务状况恶化；同时，不能像剩余股利政策那样保持较低的资本成本。
固定股利或稳定增长股利政策适用于成熟的、盈利充分且获利能力比较稳定的、扩张需求减少的公司。从公司发展的生命周期考虑，稳定增长期的公司可采用稳定增长股利政策，成熟期的公司可采用固定股利政策。

(三)固定股利支付率政策

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固定股利支付率政策，是公司确定一个股利占净利润的比率，长期按此比率支付股利的政策。在这一股利政策下，各年股利额随公司经营的好坏而上下波动，获得较多余的年份股利额高，获得盈余少的年份股利额就低。如图10-3中的虚线所示。

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图10-3固定股利支付率政策

主张实行固定股利支付率的人认为，

这样做能使股利与公司盈余紧密地配合，以体现多盈多分、少盈少分、无盈不分的原则，才算真正公平地对待了每一位股东。但是，在这种政策下各年的股利变动较大，极易造成公司不稳定的感觉，对于稳定股票价格不利。

(四)低正常股利加额外股利政策

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低正常股利加额外股利政策，是公司一般情况下每年只支付固定的、数额较低的股利，在盈余多的年份，再根据实际情况向股东发放额外股利。但额外股利并不固定化不意味着公司永久地提高了规定的股利率。如图10-4中的虚线所示。

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图10-4低正常股利加额外股利政策

采用低正常股利加额外股利政策的理由如下：

(1)这种股利政策使公司具有较大的灵活性。当公司盈余较少或投资需用较多资金时，可维持设定的较低但正常的股利，股东不会有股利跌落感；而当盈余有较大幅度增加时，则可适度增发股利，把经济繁荣的部分利益分配给股东，使他们增强对公司的信心，这有利于稳定股票的价格。
(2)这种股利政策可使那些依靠股利度日的股东每年至少可以得到虽然较低但比较稳定的股利收入，从而吸引住这部分股东。
以上各种股利政策各有所长，公司在分配股利时应借鉴其基本决策思想，制定适合自己具体实际情况的股利政策。

三、股利政策的影响因素

在现实生活中，公司的股利分配是在种种制约因素下进行的，采取何种股利政策虽然是由管理层决定的，但是实际上在其决策过程中会受到诸多主观与客观因素的影响。影响股利分配政策的因素主要有：

(一)法律限制

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为了促进公司长期稳定发展，有关法规对公司的股利分配经常作如下限制：

1.资本保全的限制

规定公司不能用资本(包括股本和资本公积)发放股利。股利的支付不能减少法定资本，如果一个公司的资本已经减少或因支付股利而引起资本减少，则不能支付股利。

2.企业积累的限制

为了制约公司支付股利的任意性，按照法律规定，公司税后利润必须先提取法定公积金。此外还鼓励公司提取任意公积金，只有当提取的法定公积金达到注册资本的50%时，才可以不再提取。提取法定公积金后的利润净额才可以用于支付股利。

3.净利润的限制

规定公司年度累计净利润必须为正数时才可发放股利，以前年度亏损必须足额弥补。

4.超额累积利润的限制

由于许多国家股东接受股利缴纳的所得税税率高于其进行股票交易的资本利得税税率，于是规定公司不得超额累积利润，一旦公司的保留盈余超过法律认可的水平，将被加征额外税额。

5.无力偿付的限制

基于对债权人的利益保护，如果一个公司已经无力偿付负债，或股利支付会导致公司失去偿债能力，则不能支付股利。

(二)股东因素

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公司的股利政策最终由股东大会决定，因此，股东的要求不可忽视。股东从自身经济利益需要出发，对公司的股利分配往往产生这样一些影响：

1.稳定的收入和避税

一些股东的主要收入来源是股利，他们往往要求公司支付稳定的股利。他们认为通过保留盈余引起股价上涨而获得资本利得是有风险的。若公司留存较多的利润，将受到这部分股东的反对。另外，一些边际税率较高的股东出于避税的考虑，往往反对公司发放较多的股利。

2.控股权的稀释

公司支付较高的股利，就会导致留存盈余减少，这又意味着将来发行新股的可能性加大，而发行新股必然稀释公司的控制权，这是拥有公司控制权的股东们不愿看到的局面。因此，若他们拿不出更多的资金购买新股，宁可不分配股利。

(三)公司因素

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公司的经营情况和经营能力，影响其股利政策。

1.盈余的稳定性

公司是否能获得长期稳定的盈余，是其股利决策的重要基础。盈余相对稳定的公司相对于盈余不稳定的公司而言具有较高的股利支付能力，因为盈余稳定的公司对保持较高股利支付率更有信心。收益稳定的公司面临的经营风险和财务风险较小，筹资能力较强，这些都是其股利支付能力的保证，

2.公司的流动性

较多地支付现金股利会减少公司的现金持有量，使公司的流动性降低。这里公司流动性是指及时满足财务应付义务的能力；而公司保持一定的流动性，不仅是公司经营所必需的，也是在实施股利分配方案时需要权衡的。

3.举债能力

具有较强举债能力(与公司资产的流动性相关)的公司因为能够及时地筹措到所需的现金，有可能采取高股利政策；而举债能力弱的公司则不得不多滞留盈余，因而往往采取低股利政策。

4.投资机会

有着良好投资机会的公司，需要有强大的资金支持，因而往往少发放股利，将大部分盈余用于投资。缺乏良好投资机会的公司，保留大量现金会造成资金的闲置，于是倾向于支付较高的股利。正因为如此，处于成长中的公司多采取低股利政策；处于经营收缩中的公司多采取高股利政策。

5.资本成本

与发行新股相比，保留盈余不需花费筹资费用，是一种比较经济的筹资渠道。所以从资本成本考虑，如果公司有扩大资金的需要，也应当采取低股利政策。

6.债务需要

具有较高债务偿还需要的公司，可以通过举借新债、发行新股筹集资金偿还债务也可直接用经营积累偿还债务。如果公司认为后者适当的话(比如，前者资本成本高或受其他限制难以进入资本市场)，将会减少股利的支付。

(四)其他限制

除了上述的因素以外，还有其他一些因素也会影响公司的股利政策选择

1.债务合同约束

公司的债务合同，特别是长期债务合同，往往有限制公司现金支付程度的条款，这使公司只得采取低股利政策。

2.通货膨胀

在通货膨胀的情况下，由于货币购买力下降，公司计提的折旧不能满足重置固定资产的需要，需要动用盈余重置固定资产，因此在通货膨胀时期公司股利政策往往偏紧。

第二节股利的种类、支付程序与分配方案

一、股利的种类

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股利支付方式有多种，主要方式有以下两种：
第一，现金股利。现金股利是以现金支付的股利，它是股利支付的主要方式。公司支付现金股利除了要有累计盈余(特殊情况下可用弥补亏损后的盈余公积金支付)外还要有足够的现金，因此，公司在支付现金股利前需筹备充足的现金。
第二，股票股利。股票股利是公司以增发的股票作为股利的支付方式。
在我国上市公司的股利分配实践中，股利支付方式是现金股利、股票股利或者是两种方式兼有的组合分配方式。部分上市公司在实施现金股利和股票股利的利润分配方案时，有时也会同时实施资本公积转增股本的方案。
此外，公司还可以使用财产和负债支付方式支付股利。财产股利是以现金以外的资产支付的股利，主要是以公司所拥有的其他企业的有价证券，如债券、股票，作为股利支付给股东。负债股利是公司以负债支付的股利，通常以公司的应付票据支付给股东，在不得已的情况下也有发行公司债券抵付股利的。财产股利和负债股利实际上是现金股利的替代。这两种股利方式目前在我国公司实务中很少使用，但并非法律所禁止。

二、股利支付程序

(一)决策程序

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上市公司股利分配的基本程序是÷由公司董事会根据公司盈利水平和股利政策，制定股利分配方案，提交股东大会审议，通过后方能生效。在经过上述决策程序之后，公司方可对外发布股利分配公告、具体实施分配方案。我国股利分配决策权属于股东大会，我国上市公司的现金分红一般是按年度进行，也可以进行中期现金分红。

(二)分配信息披露

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根据有关规定，股份有限公司利润分配方案、公积金转增股本方案须经股东大会批准，董事会应当在股东大会召开后两个月内完成股利派发或股份转增事项。在此期间董事会必须对外发布股利分配公告，以确定分配的具体程序与时间安排。
股利分配公告一般在股权登记日前3个工作日发布。如果公司股东较少，股票交易又不活跃，公告日可以与股利支付日在同一天。公告内容包括：
(1)利润分配方案。
(2)股利分配对象，为股权登记日当日登记在册的全体股东，
(3)股利发放方法。我国上市公司的股利分配程序应当按登记的证券交易所的具体规定进行。
此外，为提高上市公司现金分红的透明度，《关于修改上市公司现金分红若干规定的决定》要求上市公司在年度报告、半年度报告中分别披露利润分配预案，在报告期实施的利润分配方案执行情况的基础上，还要求在年度报告、半年度报告以及季度报告中分别披露现金分红政策在本报告期的执行情况。同时，要求上市公司以列表方式明确披露前三年现金分红的数额与净利润的比率。如果本报告期内盈利但公司年度报告中未提出现金利润分配预案，应详细说明未分红的原因、未用于分红的资金留存公司的用途。

(三)分配程序

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以深圳证券交易所的规定为例÷对于流通股份，其现金股利由上市公司于股权记日前划入深交所账户，再由深交所于登记日后第3个工作日划人各托管证券经营机构账户，托管证券经营机构于登记日后第5个工作日划入股东资金账户。红股则于股权登记日后第3个工作日直接划入股东的证券账户，并自即日起开始上市交易。

(四)股利支付过程中的重要日期

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(1)股利宜告日(declaration-date)，即公司董事会将股东大会通过本年度利润分配方案的情况以及股利支付情况予以公告的日期。公告中将宣布每股派发股利、股权登记日、除息日、股利支付日以及派发对象等事项。
(2)股权登记日(record-date)，即有权领取本期股利的股东其资格登记截止日期。只有在股权登记日这一天登记在册的股东(即在此日及之前持有或买入股票的股东)才有资格领取本期股利，而在这一天之后登记在册的股东，即使是在股利支付日之前买入的股票，也无权领取本期分配的股利。此外，我国部分上市公司在进行利润分配时除了分派现金股利以外，还伴随着送股或转增股，在股权登记日这一天仍持有或买进该公司的股票的投资者是可以享有此次分红、送股或转增股的股东，这部分股东名册由证券登记公司统计在案，届时将所应支付的现金红利、应送的红股或转增股划到这部分股东的账上。
(3)除息日(ex-dividenddate)，也称除权日，是指股利所有权与股票本身分离的日期，将股票中含有的股利分配权利予以解除，即在除息日当日及以后买入的股票不再享有本次股利分配的权利。我国上市公司的除息日通常是在登记日的下一个交易日。由于在除息日之前的股票价格中包含了本次派发的股利，而自除息日起的股票价格中则不包含本次派发的股利，通常需要除权调整上市公司每股股票对应的股利价值，以便投资者对股价进行对比分析。
(4)股利支付日(paymentdate)，是公司确定的向股东正式发放股利的日期。公司通过资金清算系统或其他方式将股利支付给股东。

【例10-2】乙上市公司20x1年度利润分配方案已经公司20x2年6月16日召开的20x1年年度股东大会审议通过。股东大会决议以公司20x1年12月31日总股本(100亿股)为基数，每股派发现金股利人民币0.10元(含税)，共分配现金股利人民币10亿元。股权登记日为20x2年7月18日，除息日为20x2年7月19日，现金红利发放日为20x2年7月26日。发放范围为截至20x2年7月18日下午上海证券交易所收市后，在中国证券登记结算有限责任公司上海分公司登记在册的本公司全体A股股东。

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与我国上市公司不同，在美国的上市公司通常按季度发放股利，并把除息日确定在股权登记日之前的两个交易日。例如，在美国纳斯达克上市交易的W公司在20x2年第一个季度股利公告显示÷公告日，20x2年1月9日；除息日，20x2年2月16日和17日；登记日，20x2年2月18日；股利支付日，20x2年3月11日。在登记日的前两个交易日(即除息日)之前购买了公司的股票，才能成为本次股利的派发对象。如果是在除息日这两天或之后买人了股票，股利的发放对象依然是卖出股票的人。

三、股利分配方案

我国《证券法》规定，上市公司应当在章程中明确分配现金股利的具体安排和决策程序，依法保障股东的资产收益权。上市公司当年税后利润，在弥补亏损及提取法定公积金后有盈余的，应当按照公司章程的规定分配现金股利。

企业的股利分配方案一般包括以下几个方面：

(1)股利支付形式。决定是以现金股利、股票股利还是其他某种形式支付股利。
(2)股利支付率。股利支付率是指股利与净利润的比率。按年度计算的股利支付率非常不可靠。由于累计的以前年度盈余也可以用于股利分配，有时股利支付率甚至会大于100%。作为一种财务政策，股利支付率应当是若干年度的平均值。
(3)股利政策的类型。决定采取固定股利政策，还是稳定增长股利政策，或是剩余股利政策等。
(4)股利支付程序。确定股利宣告日、股权登记日、除息日和股利支付日等具体事宜。

【例10-3】C公司2022年度利润分配及资本公积转增股本实施公告

C公司2022年度利润分配及资本公积转增股本实施公告

一、股东大会审议通过的利润分配及资本公积转增股本方案情况

C公司于2023年3月20日召开的2023年第二次临时股东大会审议通过了《关于2022年度利润分配及资本公积转增股本预案的议案》，具体内容详见公司2023年3月10日在《证券时报》《证券日报》《上海证券报》《中国证券报》和巨潮资讯网(http÷//wwwcninfocomcn)上披露的《关于2022年度利润分配及资本公积转增股本预案的公告》(公告编号÷2022-xxx)。
(1)公司2023年第二次临时股东大会通过的利润分配方案÷以现有总股本60000000股为基数，每10股派发现金红利4元(含税)，合计派发现金红利24000000元(含税)同时，公司向全体股东以资本公积金每10股转增4股，共计转增股本2400万股，本次转增后公司的总股本为8400万股(具体股本变动情况以中国证券登记结算有限责任公司深圳分公司最终登记结果为准)。本次不送红股，剩余未分配利润结转以后年度。
(2)利润分配预案披露后至权益分派实施股权登记日之间如公司总股本由于可转债转股、股份回购、股权激励行权、再融资新增股份上市等原因发生变动，将按照分配比例不变的原则对分配总额进行调整。自分派方案披露至实施期间，公司的股本总额为60000000股，未发生变化。
(3)本次实施的权益分派方案与公司2023年第二次临时股东大会审议通过的权益分派方案一致。
(4)本次权益分派距离股东大会审议通过权益分派方案的时间未超过两个月

二、利润分配及资本公积转增股本方案

公司2022年度利润分配及资本公积转增股本方案为÷以公司现有总股本60000000股为基数，向全体股东每10股派4元人民币现金(含税；扣税后，通过深股通持有股份的香港市场投资者、OFII、ROF以及持有首发前限售股的个人和证券投资基金每10股派3.6元；持有首发后限售股、股权激励限售股及无限售流通股的个人股息红利税实行差别化税率征收，本公司暂不扣缴个人所得税，待个人转让股票时，根据其持股期限计算应纳税额①；持有首发后限售股、股权激励限售股及无限售流通股的证券投资基金所涉红利税，对香港投资者持有基金份额部分按10%征收，对内地投资者持有基金份额部分实行差别化税率征收)，同时，以资本公积金向全体股东每10股转增4股。
分红前本公司总股本为60000000股，分红后总股本增至84000000股。

三、股权登记日与除权除息日

本次权益分派股权登记日为2022年3月13日；除权除息日为2022年3月14日。本次所送(转)的无限售条件流通股的起始交易日为2022年3月14日。

四、权益分派对象

本次分派对象为÷截至2022年3月13日下午深圳证券交易所收市后，在中国证券登记结算有限责任公司深圳分公司(以下简称中国结算深圳分公司)登记在册的本公司全体股东。

五、分配、转增股本方法

(1)本次所送(转)股于2022年3月14日直接记入股东证券账户。在送(转)股过程中产生的不足1股的部分，按小数点后尾数由大到小排序依次向股东派发1股(若尾数相同时则在尾数相同者中由系统随机排序派发)，直至实际送(转)股总数与本次送(转)股总数一致。
(2)本公司此次委托中国结算深圳分公司代派的A股股东现金红利将于2022年3月14日通过股东托管证券公司(或其他托管机构)直接划入其资金账户。

七、股份变动情况表(见表10-1)

表10-1
股份变动情况

八、调整相关参考

本次实施送(转)股后，按新股本84000000股摊薄计算，2022年度每股净收益为0.12元。
股票股利是公司以发放的股票作为股利的支付方式，不涉及公司的现金流量。股票股利并不直接增加股东的财富，不导致公司资产的流出或负债的增加，同时也并不因此而增加公司的财产，但会引起所有者权益各项目的结构发生变化。发放股票股利以后，由于普通股股数增加会引起每股收益和每股市价(假设市盈率不变)的下降。但由于股东所持股份的比例不变，每位股东所持有股票的市场价值总额仍保持不变。
发放股票股利对每股收益和每股市价的影响，可以通过对每股收益、每股市价的调整直接算出：

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转增股本则是将资本公积转为股本，对企业而言属于所有者权益内项目之间的调整对股东而言可以按照其所持有股份的比例获得相应的转增股份。从股东持有的股份数量上看，公司发放股票股利与从资本公积转增股本都会使股东具有相同的股份增持效果但并未增加股东持有股份的价值。
我国上市公司在实施利润分配方案时，可以是单独实施发放现金股利或股票股利的分配方案，也可以是现金股利与股票股利组合方案，或者同时伴随着从资本公积转增股本的方案。由于股票股利与转增都会增加股数，但每个股东持有股份的比例并未改变结果导致每股价值被稀释，从而使股票交易价格下降。
在除息日，上市公司发放现金股利、股票股利以及资本公积转增资本后：

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第三节股票分割与股票回购

一、股票分割

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股票分割是指将面额较高的股票交换成面额较低的股票的行为。例如，将原来的-股股票交换成两股股票。股票分割不属于某种股利方式，但其所产生的效果与发放股票股利近似，故而在此一并介绍。
股票分割时，流通在外的股数增加，每股面额下降。普通股股数增加会引起每股收益和每股市价(假定市盈率不变)的下降，但公司价值不变，股东权益总额以及股东权益内部各项目相互间的比例也不会改变。这与发放股票股利时的情况既有相同之处，又有不同之处。

【例10-4】某公司原发行面额2元的普通股200000股，若按1股换成2股的比例进行股票分割，分割前、后的每股收益计算如表10-2、表10-3所示。
表10-2股票分割前的股东权益
表10-3股票分割后的股东权益

假定公司本年净利润440000元，

那么股票分割前的每股收益为2.2元(440000÷200000)。
分割后的每股收益为1.1元，如果市盈率不变，每股市价也会因此而下降。
从实践效果看，由于股票分割与股票股利非常接近，所以一般要根据证券管理部门的具体规定对两者加以区分。例如，有的国家证券交易机构规定，发放25%以上的股票股利即属于股票分割。
对于公司来讲，实行股票分割的主要目的在于通过增加股票股数降低每股市价，从而吸引更多的投资者。此外，股票分割往往是成长中公司的行为，所以宣布股票分割后容易给人一种“公司正处于发展之中”的印象，这种利好信息会在短时间内提高股价。从纯粹经济的角度看，股票分割和股票股利没有什么区别。
尽管股票分割与发放股票股利都能达到降低公司股价的目的，但一般来说，只有在公司股价暴涨且预期难以下降时，才采用股票分割的办法降低股价；而在公司股价上涨幅度不大时，往往通过发放股票股利将股价维持在理想的范围之内。
相反，若公司认为自己股票的价格过低，为了提高股价，会采取反分割(也称股票合并)的措施。反分割是股票分割的相反行为，即将数股面额较低的股票合并为一股面额较高的股票。例如，若「例10-4]原面额2元、发行200000股、市价20元的股票，按2股换成1股的比例进行反分割，该公司的股票面额将成为4元，股数将成为100000股，市价也将上升。

二、股票回购

股票回购是指公司出资购回自身发行在外的股票，

(一)股票回购的意义

股票回购时，公司以多余现金购回股东所持有的股份，这相当于公司回馈给股东现金。所以，可以将股票回购看作是一种现金股利的替代方式。
【例10-5】某公司普通股的每股收益、每股市价等资料如表10-4所示。
表10-4某公司普通股资料表

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公司拟将4000000元用于发放现金股利，则：

每股股利=4000000÷1000000=4(元)
普通股股东将有每股价值60元的股票和每股4元的现金股利，即每股合计价值64元，股权价值合计64000000元(64x1000000)。
如果公司改用4000000元以每股64元价格回购股票，则：
回购股数=4000000÷64=62500(股)

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被回购和未被回购的普通股股东的股票每股价值均为64元。
可见，公司不论采用支付现金股利的方式还是股票回购的方式，对股东而言都是等效的。

然而，股票回购却有着与发放现金股利不同的意义。

(1)一方面，对股东而言，股票回购后股东得到的资本利得需缴纳资本利得税，发放现金股利后股东则需缴纳股利收益税。在资本利得税率低于股利收益税率的情况下股东将得到纳税上的好处。但另一方面，上述分析是建立在各种假设之上的，如假设股票以每股64元的价格回购、7500000元的净利润不受回购影响、回购后市盈率亦为8等。实际上这些因素是很可能因股票回购而发生变化，其结果是否对股东有利难以预料也就是说，股票回购对股东利益具有不确定的影响。
(2)对公司而言，股票回购有利于增加公司价值：
第一，公司进行股票回购的目的之一是向市场传递股价被低估的信号。股票回购具有与股票发行相反的作用。股票发行被认为是公司股票被高估的信号，如果公司管理层认为公司目前的股价被低估，通过股票回购，向市场传递了积极信息。股回购的市场反应通常是提升了股价。
第二，当公司可支配的现金流量明显超过投资项目所需的现金流量时，可以用自由现金流量进行股票回购，有助于提高每股收益。股票回购减少了公司自由现金流量，起到了降低管理层代理成本的作用。管理层通过股票回购试图使投资者相信公司的股票具有投资吸引力，公司没有把股东的钱浪费在收益不好的投资中。
第三，避免股利波动带来的负面影响。当公司剩余现金流量是暂时的或者是不稳定的，没有把握能够长期维持高股利政策时，可以在维持一个相对稳定的股利的基础上通过股票回购回馈股东。
第四，发挥财务杠杆的作用。如果公司认为资本结构中权益资本的比例较高，可以通过股票回购提高负债率，改变公司的资本结构，并有助于降低加权平均资本成本。虽然发放现金股利也可以减少股东权益，增加财务杠杆，但两者在收益相同情形下的每股收益不同。特别是如果是通过发行债券筹资回购本公司的股票，可以快速提高负债率。
第五，通过股票回购，可以减少外部流通股的数量，提高股票价格，在一定程度上降低公司被收购的风险。
第六，调节所有权结构。公司拥有回购的股票(库藏股)，可以用来交换被收购或被兼并公司的股票，也可用来满足认股权证持有人认购公司股票或可转换债券持有人转换公司普通股的需要，还可以在执行管理层与员工股票期权时使用，避免发行新股而稀释收益。
我国《公司法》规定，公司只有在以下四种情形下才能回购本公司的股份÷一是减少公司注册资本；二是与持有本公司股份的其他公司合并；三是将股份奖励给本公司职工；四是股东因对股东大会作出的合并、分立决议持异议，要求公司收购其股份。
公司因第一种情况收购本公司股份的，应当在收购之日起10日内注销；属于第二种第四种情况的，应当在6个月内转让或者注销。公司因奖励职工回购股份的，不得超过本公司已发行股份总额的5%；用于回购的资金应当从公司的税后利润中支出；所收购的股份应当在1年内转让给职工。可见，我国法规并不允许公司拥有西方实务中常见的库藏股。

(二)股票回购的方式

股票回购的方式按照不同的分类标准主要有以下几种。

(1)按照股票回购的地点不同，可以分为场内公开收购和场外协议收购两种。场内公开收购是指公司把自己等同于任何潜在的投资者，委托证券公司代自己按照公司股票当前市场价格回购。场外协议收购是指公司与某一类或某几类投资者直接见面，通过协商来回购股票的一种方式。协商的内容包括价格与数量的确定，以及执行时间等。很显然，这一种方式的缺点在于透明度比较低。
(2)按照股票回购的对象不同，可以分为在资本市场上进行随机回购、向全体股东招标回购、向个别股东协商回购。在资本市场上随机收购的方式最为普遍，但往往受到监管机构的严格监控。在向全体股东招标回购的方式下，回购价格通常高于当时的股票价格，具体的回购工作一般要委托金融中介机构进行，成本费用较高。向个别股东协商回购由于不是面向全体股东，所以必须保持回购价格的公正合理性，以免损害其他股东的利益。
(3)按照筹资方式不同，可分为举债回购、现金回购和混合回购。举债回购是指企业通过向银行等金融机构借款的办法来回购本公司的股份。其目的无非是防御其他公司的恶意兼并与收购。现金回购是指企业利用剩余资金来回购本公司的股票。如果企业既动用剩余资金，又向银行等金融机构举债来回购本公司股票，称之为混合回购。
(4)按照回购价格的确定方式不同，可以分为固定价格要约回购和荷兰式拍卖回购固定价格要约回购是指企业在特定时间发出的以某一高出股票当前市场价格的价格水平回购既定数量股票的回购报价。为了在短时间内回购数量相对较多的股票，公司可以宣布固定价格回购要约。它的优点是赋予所有股东向公司出售其所持有股票的均等机会而且通常情况下公司享有在回购数量不足时取消回购计划或延长要约有效期的权利。荷兰式拍卖回购首次出现于1981年Todd造船公司的股票回购。此种方式的股票回购在回购价格确定方面给予公司更大的灵活性。在荷兰式拍卖的股票回购中，首先公司指定回购价格的范围(通常较宽)和计划回购的股票数量(可以上下限的形式表示)；而后股东进行投标，说明愿意以某一特定价格水平(股东在公司指定的回购价格范围内任选)出售股票的数量；公司汇总所有股东提交的价格和数量，确定此次股票回购的“价格一数量曲线”，并根据实际回购数量确定最终的回购价格。

End