第五章公司治理

第五章公司治理

第一节公司治理概述

一、企业的起源与演进

纵观企业制度的演进发展史，基本可以划分为两大阶段：以业主制企业和合伙制企业为代表的古典企业制度时期和以公司制企业为代表的现代企业制度时期。随着生产经营规模的扩大和资本筹措与供应途径的变化，企业的形式经历了“业主制一合伙制一公司制”的发展。

(一)业主制企业

业主制(thesoleproprietorship)是最早存在的企业制度，其发源于工业革命时期由传统家庭作坊演变而来的手工工厂组织，是由自然人个人投资成立和经营控制的组织，是生产技术水平提高和市场规模扩大对专业化分工合作生产提出要求的必然产物。业主制企业不具有法人资格，对企业的负债承担无限责任，即当企业资不抵债的时候，业主需要拿出个人财产偿还企业债务。

业主制企业的优点有：

(1)企业内部组织形式简单，经营管理的制约因素少，经营管理灵活，法律登记手续简单，容易创立和解散。

(2)企业的资产所有权、控制权、经营权、’收益权均归业主所有，业主享有完全自主权，便于发挥其个人能动性、生产力及创造力。

(3)业主自负盈亏，对企业负债承担无限责任，个人资产与企业资产不存在绝对的界限，当企业出现资不抵债时，业主要用其全部资产来抵偿。因此业主会更加关注预算和成本控制以降低经营风险。

业主制企业的缺点有：

(1)所有者只有一人，企业资产规模小，资金筹集困难，企业容易因资金受限而难以扩大生产规模。

(2)企业所有权、收益权、控制权、经营权高度统一归业主所有，使企业存续受制于业主的经营意愿、生命期、继承者能力等因素。

(3)企业经营者也只是所有者一人，当企业发展到一定规模后，限制在个人内的人力资本就很可能会影响到组织决策的质量。

(4)因业主承担无限责任所带来的风险较大，企业为规避风险而缺乏动力进行创新行为，不利于新产业发展。

因此，随着企业规模的不断扩大，业主制企业逐渐被合伙制企业所取代。

(二)合伙制企业

合伙制企业(thepartnership)是由两个或多个出资人联合组成的企业。在基本特征上，它与业主制企业并无本质的区别。同业主制企业一样，合伙制企业也不具有法人地位，合伙人才是民事主体，并对企业债务承担无限责任。在合伙制企业中，企业归出资人共同所有、共同管理，并分享企业剩余或承担亏损，对企业债务承担无限责任。一般意义上，合伙制企业运行在共同出资、共同经营、共享利润、共担风险的契约关系之下。合伙人原则上拥有平等参与企业决策的权利，以及平等承担企业责任的义务。

与业主制企业相比，合伙制企业的优点有：

(1)扩大了资金来源，有助于企业扩大规模、生产发展，部分缓解了业主制资金不足的问题。

(2)合伙制企业虽然拥有多个产权主体，但其产权结构完整统一，更有利于整合发挥合伙人的资源优势，促进入力、技术、土地、资金等资源共享，部分缓解了业主制人力资本不足的问题。

(3)合伙人共同经营企业、共担风险，在企业经营管理上可以实现优势互补、集思广益，在一定程度上分散了经营压力。

合伙制企业的缺点有：

(1)合伙人对企业债务承担无限责任，风险较大。

(2)合伙人之间缺乏有效制约机制，监督履责困难，可能产生“搭便车”行为，单个合伙人没有全部承担他的行动引起的成本或收益，在无限责任下这种外部性导致了很大的连带风险。

(3)在经营管理决策中合伙人之间产生的分歧带来很多的组织协调成本，降低了决策效率。

(4)合伙人的退伙会影响企业的生存和寿命。

受到上述局限，合伙制企业不断向公司制企业演变。

(三)公司制企业

公司制企业(thecorporation)是企业制度与经济、社会和技术发展适应变迁的结果，是现代经济生活中主要的企业存在形式。它使企业的创办者和企业家在资本的供给上摆脱了对个人财富、银行和金融机构的依赖。在最简单的公司制企业中，公司由三类不同的利益主体即股东、公司管理者、雇员组成。与传统的企业或古典企业相比，公司制企业具有以下三个重要特点

1有限责任制。

有限责任制指公司应当以其全部财产承担清偿债务的责任。公司的股东以其认购的股份为限对公司承担责任，具体而言，有两层含义：一是公司以其全部法人财产对其债务承担有限责任；二是当公司破产清算时，股东仅以其出资额为限，对其公司承担有限责任。有限责任可以：降低股东风险，激励投资行为；促进资本流动，股东自由转让股份转移投资风险的行为也推动了现代证券市场的发展。此外，相较于无限责任制下，投资者为了避免承担与自身投资收益不成比例的巨额债务风险而须付出高昂监督成本的局限，有限责任制可转移、多样化、分散化的投资风险极大地降低了大部分中小股东的监督成本，实现了减少交易费用、降低管理成本的目标

虽然有限责任制减少了股东的投资风险，但与之相对应的经营风险并没有消失，而是转移到了包括外部债权人在内的利益相关者身上。股东可能产生不谨慎的投资行为，做出错误的经营决策，间接损害利益相关方权益。此外，股东还有可能利用有限责任的制度漏洞规避法律义务甚至从事违法活动，做出损害公众利益的行为。因此，有限责任制度也对现代市场经济的法律监管、市场秩序、社会稳定、公平交易提出更高的要求。

2股东财产所有权与企业控制权分离。

有限责任制将股东的风险上限确定后，股东不仅降低了相互监督的必要性，也降低了直接参与经营管理活动的积极性。随着技术发展、市场竞争加剧和企业规模不断扩大，企业的经营管理越来越复杂，对管理者的技能、知识和经验要求越来越高，企业的经营管理也成为一项专业要求很高的活动。这些都为公司从外部引入职业经理人提供了机会。

在业主制和合伙制企业中，企业的所有权和经营权紧密结合。职业经理人出现后，决策活动中最需要专业能力的部分由职业经理人来承担。一般来说，一项决策活动可以分为四个阶段：决策制定、决策审批、决策执行和执行监督，其中的决策制定和决策执行可称为决策管理，决策审批和执行监督可称为决策控制。在公司制企业中，股东保留决策控制权，职业经理人获得决策管理权，这大大缓解了公司对经营管理方面的人力资本需求问题。股东财产所有权与企业控制权两权分离是公司治理的基础，其最大优势是可以将掌握资产但缺乏管理能力的投资者与富有经营管理经验却缺乏资产的经理人结合在一起，实现企业资源与经营管理人员的最优组合，从而实现企业利润最大化的经营目标。

3规模增长和永续生命。

在现代公司制度中，企业以独立法人的形态存在，克服了传统合伙制退伙、散伙致使公司消灭的潜在风险。业主制、合伙制企业经营权和所有权相结合，受所有者个人因素影响较大，更为关注短期利益，不利于企业规模的扩大和长期存续发展。公司制企业初始即实现了产权与经营权的分离，所有者与法人财产权的分离，使企业实现永续运行，理论上可以多达几千万的股东数量极大提升了公司筹集资金的能力，公司规模可以迅速增长，在很多领域能够实现规模经济，迅速提升运行效率和降低成本，在市场竞争中取得核心竞争力。

公司制企业主要包括有限责任公司和股份有限公司，除此之外，还有两种特殊的形式，即一人有限责任公司、国有独资公司

有限责任公司是指依法设立的由一定人数(我国的规定是50人以内)的股东出资组成，每个股东以其出资额为限对公司承担责任，公司以其全部资产对公司债务承担责任的企业法人。有限责任公司具有以下特征：

(1)有限责任公司的股东数量有最高数额的限制。

(2)有限责任公司的资本不划分为等额股份，也不能公开筹集股份，不能发行股票，对股东出资的转让限制严格，一般要经过其他股东的同意，而且其他股东有优先购买权。

(3)有限责任公司只有发起设立而无募集设立，程序较为简单，可以由一个或几个人发起，管理机构也较为简单、灵活，公司账目及资产负债情况无须向公众公开。我国《公司法》第二十六条规定，有限责任公司的注册资本为在公司登记机关登记的全体股东认缴的出资额。法律、行政法规以及国务院决定对有限责任公司注册资本实缴、注册资本最低限额另有规定的，从其规定。

(4)有限责任公司的经营管理机构比较简单。股东会是最高权力机构，有权决定公司的一切活动事项，由股东按照出资比例行使表决权。有限责任公司董事会可设可不设，不设董事会的，股东会会议由执行董事召集和主持。有限责任公司设监事会，其成员不得少于三人。股东人数较少或者规模较小的有限责任公司，可以设一至二名监事’不设监事会。

由于有限责任公司的上述特点，许多中小规模的企业往往采取这种公司制度，由于有限责任公司为非上市公司，不能公开发行股票，受股东人数限制，筹集资金的范围和规模一般也有限，难以适应大规模生产经营活动的需要。

股份有限公司是指将全部资本划分为等额股份，股东以其认购的股份为限对公司承担责任，公司以全部财产对公司债务承担责任的法人。有限责任公司和股份有限公司主要在股东人数、股份形成、经营规模等方面存在差异。股份有限公司具有以下特征：

(1)股份有限公司的设立，可以采取发起设立或者募集设立的方式。发起设立，是指由发起人认购公司应发行的全部股份而设立公司。募集设立，是指由发起人认购公司应发行股份的一部分，其余股份向社会公开募集或者向特定对象募集而设立公司。

(2)对发起人有明确规定。我国《公司法》规定，设立股份有限公司，应当有二人以上二百人以下为发起人，其中须有半数以上的发起人在中国境内有住所。股份有限公司发起人承担公司筹办事务。我国《公司法》第八十条规定，股份有限公司采取发起设立方式设立的，注册资本为在公司登记机关登记的全体发起人认购的股本总额。在发起人认购的股份缴足前，不得向他人募集股份。股份有限公司采取募集方式设立的，注册资本为在公司登记机关登记的实收股本总额。

(3)股份有限公司可以向社会公开发行股票，股票可以依法转让或交易。股份有限公司必须向全体股东以及有关部门、潜在的投资者、债权人及其他社会公众公开披露财务状况，包括董事会的年度报告、公司损益表和资产负债表等，以便股东了解公司的财务状况。

二、公司治理问题的产生

随着公司制企业的不断发展，现代公司呈现出股权结构分散化、所有权与经营权分离等典型特征，由此产生了治理问题，使公司治理成为现代企业所应关注的核心问题

股权结构的分散化是现代公司的第一个特征。公司的股权结构，经历了由少数人持股到社会公众持股再到机构投资者持股的历史演进过程。在公司制企业发展早期，公司只有少数的个人股东，股权结构相对集中。随着公司规模的扩大及证券市场的发展和成熟，公司的股权结构遂步分散化。尽管机构投资者也经历着快速的发展，但这些机构的投资策略较为分散，大量的公司股票还是分散到了社会公众手中。高度分散化的公司股权结构，对经济运行产生了重要的影响。一方面，明确、清晰的财产权利关系为资本市场的有效运转奠定了牢固的制度基础。不管公司是以个人持股为主，还是以机构持股为主，公司的终极所有权或所有者始终是清晰可见的，所有者均有明确的产权份额以及追求相应权益的权利和承担一定风险的责任。另一方面，高度分散化的个人产权制度是现代公司赖以生存和资本市场得以维持与发展的润滑剂。因为高度分散化的股权结构意味着作为公司所有权的供给者和需求者都很多，股票的买卖者数量越多，股票的交易就越活跃，股票的转让就越容易，规瘼发展就越快，公司通过资本市场投融资就越便捷。但是，公司股权分散化也对公司经营造成了不利影响。首先，股权分散化的最直接影响是公司的股东们无法在集体行动上达成一致，从而提高了治理成本；其次，对公司的经营者的监督弱化，特别是大量存在的小股东，他们不仅缺乏参与公司决策和对公司高层管理人员进行监督的积极性，而且也不具备这种能力；最后，分散的股权结构使得股东和公司其他利益相关者处于被机会主义行为损害、掠夺的风险之下。

所有权和控制权的分离是现代公司的第二个重要特点。1932年，美国学者佰勒(Berle)和明斯(Means)在其著名的《现代公司与私有产权》一书中提出，公司所有权与经营权出现了分离，现代公司已由受所有者控制转变为受经营者控制，管理者权力的增大有损害资本所有者利益的危害。在古典企业里，所有者与经营管理者合二为一，因此不会产生所有者与经营者的利益分歧。所有权和控制权的分离，自然是在两个利益主体之间的分割，由此产生了公司行为目标的冲突以及两种权利、两种利益之间的竞争。然而，在现代经济生活中，大多数的股份制企业是所谓的公众公司，它们在社会范围内募集资本，向全社会发行股票。在这里，股票所有者或者不再参与公司的经营管理，或者作为经营者参与公司的经营事务，但只拥有小部分本公司的股权。在这种条件下，股东利益目标就有可能与经营管理者的利益目标发生偏离，甚至冲突，而在实践中也确实出现了经营者损害股东权益的倾向。

三、公司治理的概念

(一)公司治理的定义

从公司治理的实践及这一问题的产生和发展来看，可以从狭义、广义两个方面来理解公司治理的定义。狭义的公司治理是指所有者(主要是股东)对经营者的一种监督与制衡机制，即通过一种制度安排，合理地配置所有者和经营者之间的权力和责任关系。它是借助股东大会、董事会、监事会、经理层所构成的公司治理结构来实现的内部治理，其目标是保证股东利益的最大化，防止经营者对所有者利益的背离。

广义的公司治理不局限于股东对经营者的制衡，还涉及广泛的利益相关者，包括股东、雇员、债权人、供应商和政府等与公司有利害关系的集体或个人。公司治理是通过一套包括正式或非正式的、内部或外部的制度或机制来协调公司与所有利益相关者之间的利益关系，以保证公司决策的科学性与公正性，从而最终维护各方面的利益。因为在广义上，公司已不仅是股东的公司，还是一个利益共同体，公司的治理机制也不仅限于以治理结构为基础的内部治理，还是利益相关者通过一系列的内部、外部机制来实施的共同治理，治理的目标不仅是股东利益的最大化，还是所有利益相关者的利益最大化。要实现这一目的，公司治理不能局限于权力制衡，而必着眼和确保企业决策的科学性与公正性，不仅需要建立完备有效的公司治理结构，还需要建立行之有效的公司治理机制。在此基础上，学术界还产生了泛广义的公司治理概念，认为公司治理是董事和高级管理人员为了股东、职员、顾客、供应商及提供间接融资的金融机构的利益而管理与控制公司的制度或方法。也就是说，泛广义的公司治理概念在涵盖狭义与广义的公司治理内涵的同时，还包括了企业的战略决策系统、企业文化、企业高管控制制度、收益分配激励制度、财务制度、人力资源管理等制度。

(二)公司治理的概念理解

为了更好地把握公司治理的内涵，可以从以下三个方面进一步思考和理解公司治理问题。

1公司治理结构与治理机制。

依据公司内外部环境差异，公司治理可以被划分为治理结构和治理机制两个维度。治理结构主要侧重于公司的内部治理，包括股东大会、董事会、监事会、高级管理团队及公司员工间权责利相互监督制衡的制度体系。显然，在现代市场经济环境下，仅靠公司内部的治理结构很难解决公司治理的所有问题。因此，还需要超越公司内部治理结构的外部治理机制监控公司的经营决策。

治理机制主要指除企业内部的各种监督机制外的各项市场机制对公司多维度的监督与约束，包括限制经理人的道德风险、公司并购和接管市场及公司产品市场的竞争程度等。此外，信用中介机构、政府、媒体舆论等依据公司法、证券法、会计准则等政策法规对公司进行监督也发挥了重要的作用。公司治理机制主要有三大类，即权益机制、市场机制和管理机制。此处对权益的界定是对专用性资产的求偿权。权益性的公司治理机制主要是与利益相关者的专用性资产相对应，包括股权机制、债权机制、经营者机制、工会机制和消费者供给者机制。

2从权力制衡到科学决策

从权力制衡到科学决策。公司治理的实质就是委托代理关系下利益相关方的权、责、利配置问题。市场信息不对称、合约不完备及代理成本的存在，使得在利益不一致的委托人和代理人之间可能产生逆向选择和道德风险等代理问题。因此，需要通过信号显示机制、契约的完善、委托人的监督及对经理人的激励来降低代理问题发生的可能性。但是，传统公司的治理理论一般只关注在两权分离的条件下，力求通过建立一种制度体系以实现权力的配置与制衡来降低代理成本、减少代理风险，但在现实生活中，公司治理仅仅关注权力的分配与制衡，很难实现各方利益最大化的目标，因此，应当理顺各利益相关方的权、责、利关系，使其利益在公司实体中得到最大限度的满足，才能保证公司可持续的良好经营与发展，即“公司治理的目标不是相互制衡，它只是保证公司科学决策的方式与途径”。权力制衡只是方法，科学决策才是公司治理的核心

3公司治理能力。

前面介绍了公司治理结构与治理机制对公司治理的重要性，这并不证明只要建立健全了公司治理结构与治理机制就能取得良好的治理效果。在实践中，拥有相同或类似的治理结构和治理机制的企业，绩效却存在着差异。当同一企业处于建立初期、成长期、成熟期等不同发展阶段时，相同的治理结构与治理机制也会表现出不同的绩效。这是由于在理论上，治理结构和治理机制可被视作企业的两种重要资源，究其本源，这两种资源只是公司治理能力的载体和构成要素。这种能力与公司领导者的个人能力、治理工具、治理环境等要素密切相关。这些要素相互影响、相互作用，综合体现了公司的治理能力。一个公司的治理结构与治理机制是可以模仿的，但其背后的治理能力是难以学习和替代的。公司治理结构、治理机制、治理能力以及治理环境等因素共同组成了完整的公司治理体系，并综合地形成了公司的治理能力系统。

四、公司治理理论

1932年，伯勒和明斯合作出版了《现代公司与私有财产》一书，正式拉开了公司治理理论研究的序幕。经历了80多年的理论发展，时至今日，公司治理理论已取得了极其丰硕的成果。这里主要介绍三种公司治理理论，即委托代理理论、资源依赖理论和利益相关者理论。

(一)委托代理理论

委托代理理论是制度经济学契约理论时主要一，主要研究的委托代理关系是指一个或多个行为主体(股东等)根据一种明示或隐含的契约，指定、雇用另一些行为主体(经理等)为其服务，同时授予后者一定的决策权利，并根据后者提供的服务数量和质量对其支付相应的报酬。授权者就是委托人，被授权者就是代理人。

委托代理理论的主要观点认为：委托代理关系是随着生产力大发展和规模化大生产的出现而产生的。其原因一方面是生产力发展使得分工进一步细化，权利的所有者由于知识、能力和精力的原因不能行使所有的权利了；另一方面是专业化的分工产生了一大批具有专业知识的代理人，他们有精力、有能力代理行使好被委托的权利

20世纪初，伴随着规模巨大的开放型股份制企业的大量出现，企业的股权也日益分散化。股份制企业中作为企业所有者的股东所拥有的企业控制权越来越少，而企业的经营管理者几乎完全拥有了企业的控制权和支配权。所有权与控制权分离导致的直接后果是委托代理问题的产生。这就是作为委托人的股东怎样才能以最小的代价，使得作为代理人的经营者愿意为委托人的目标和利益而努力工作。从委托人方面来看：①股东或者因为缺乏有关的知识和经验，以至于没有能力来监控经营者，或者因为其主要从事的工作太繁忙，以至于没有时间、精力来监控经营者。②对于众多中小股东来说，由股东监控带来的经营业绩改善是一种公共物品；对致力于公司监控的任何一个股东来说，他要独自承担监控经营者所带来的成本，如搜集信息、说服其他股东、重组企业所花费的成本，而监控公司所带来的收益却由全部股东享受，监控者只按他所持有的股票份额来享受收益。这对于他本人来说得不偿失，因此股东们都想坐享其成，免费“搭便车”。在这种情况下，即使加强监控有利于公司绩效和总剩余的增加，但只要每个股东在进行私人决策的时候发现其行为的私人收益小于私人成本，他就不会有动力实施这种行为。从代理人方面来看：①代理人有着不同于委托人的利益和目标，所以，他们的效用函数和委托人的效用函数不同；②代理人对自己所作出的努力拥有私人信息，代理人会不惜损害委托人的利益来谋求自身收益的最大化，即产生机会主义行为。在所有权分散的现代公司中与所有权与控制权分离相关的所有问题，最终都与代理问题有关。

(二)资源依赖理论

资源依赖理论认为组织需要通过获取环境中的资源来维持生存，没有组织可以完全实现资源自给，企业经营所需的资源大多需要在环境中进行交换获得。组织对环境及其中资源的依赖，也是资源依赖学派解释组织内权力分配问题的起点。资源依赖理论强调组织权力，把组织视为一个政治行动者，认为组织的策略无不与组织试图获取资源、控制其他组织的权力行为相关。资源依赖理论也考虑了组织内部的因素，认为组织对某些资源的需要程度、该资源的稀缺程度、该资源能在多大程度上被利用并产生绩效以及组织获取该项资源的能力，都会影响组织内部的权力分配格局。因此，那些能帮助组织获得稀缺性资源的利益相关者往往能在组织中获得更多的话语权，即资源的依赖状况决定组织内部的权力分配状况。

相较于委托代理理论，资源依赖理论可以更好地解释企业董事会的功能。董事会可以管理环境依赖并且应该反映环境的需要。具体而言，董事会有能力获得并降低企业的依赖性，董事会的规模和构成影响董事会为公司提供核心资源的能力。董事会的规模并不是随意的、独立的，而是对外部环境条件的理性反映，随着环境的改变，董事会的构成也应随之改变。同时，公司当前的战略和早期财务绩效也是影响董事会规模的因素。除规模外，董事会成员给公司带来资源的能力也是公司治理关注的重要问题。董事会为获取资源发挥的作用主要包括：①为企业带来忠告、建议形式的信息;②获得公司和外部环境之间的信息通道；③取得资源的优先条件；④提升企业的合法性。此外，处于不同生命周期的企业对董事的资源依赖也不同，小公司由于缺乏关键资源，资源提供功能较监督功能对其绩效的影响就更为显著，而处于组织衰退和破产期的公司正经历着资源基础的锐减，作为资源提供者的董事发挥的作用更为明显。例如，有更多外部董事的公司，更可能从破产中重组，再次验证了资源依赖理论的论断。

(三)利益相关者理论

1984年，弗里曼出版了《战略管理：利益相关者管理的分析方法》一书，明确提出了利益相关者管理理论。利益相关者管理理论是指企业的经营管理者为综合平衡各个利益相关者的利益要求而进行的管理活动。与传统的股东至上主义相比较，该理论认为任何一个公司的发展都离不开各利益相关者的投入或参与，企业追求的是利益相关者的整体利益，而不仅仅是某些主体的利益。

企业的利益相关者是指那些与企业决策行为相关的现实及潜在的、有直接和间接影响的人和群体，包括企业的管理者、投资人、雇员、消费者、供应商、债权人、社区、政府等，这既包括股东在内，又涵盖了股东之外与企业发展相关的群体。每个利益相关者群体都希望组织在制定战略决策时能给他们提供优先考虑，_以便实现他们的目标，但这些权益主体的相关利益及所关心的焦点问题存在很大的差别，且往往互有矛盾。公司不得不根据对利益相关者的依赖程度作出权衡，优先考虑某类利益相关者。“股东优先”的治理模式正是因此而产生的。然而，企业虽是由出资者设立，以获取盈利为出发点，但其毕竟是存在于社会之中，与社会及其他社会成员之间存在着千丝万缕的联系，而且这些利益相关者都对企业承担着不同的风险，企业的生存和发展取决于其能否有效处理同各个利益相关者之间的关系，而股东只是利益相关者之一。因此，从利益相关者视角来分析企业的公司治理问题，如今得到了普遍的认可。

利益相关者理论的要点主要体现在以下几个方面：

(1)在现代公司中，所有权是一个复杂的概念，讨论公司治理以所有权为起点“是彻底错误的，是高水平的误导”，股东并不是唯一的所有者，他们只能拥有企业的一部分。传统理论把作为所有者的一切权利和责任赋予股东，’并非出于社会科学的规律，而仅仅是一种法律和社会惯例而已。

(2)并不是只有股东承担剩余风险，职工、债权人、供应商都可能是剩余风险的承担者，所有利益相关者的投入都可能是相关专用性资产，这部分资产一旦改作他用，其价值就会降低。因此，投入公司的这部分资产是处于风险状态的，为激励专用性资产进入公司，需要给予其一定的剩余收益，应该设计一定的契约安排和治理制度来分配给所有的利益相关者一定的企业控制权，即所有的利益相关者都应该参与公司治理。

(3)该理论还从对企业发展的贡献上说明了重视非股东的其他利益相关者的必要性。在现代经济生活中绝大多数资本所有者只是小股东，只不过是市场上的寻利者，大多只会“用脚投票”，而放弃“用手投票”权，对企业承担的责任日益减少。真正为企业的生存和发展操心的，是与企业利害关系更为密切的经理人员和广大职工。公司治理结构不能仅仅局限于调节股东与经理之间的关系，董事会等决策机构中除了股东代表以外还应有其他利益相关者的代表。

(4)该理论还从产权角度论证了其“新所有权观”的合理性。出资者投资形成的资产、公司经营过程中的财产增值和无形资产共同组成公司的法人财产，法人财产是相对独立的。

五、公司治理与战略管理

公司治理作为现代企业制度的核心，通过合理的利益与风险的分配以及有效的监督机制、激励机制和权力制衡机制，能够在很大程度上解决由于契约的不完整性而产生的委托代理问题，从而为公司进行有效的战略管理提供了制度基础和根本保障。

(一)公司治理直接影响战略管理主体行使战略管理权限和职能

战略管理主体是指参与企业战略管理过程的所有组织、机构和人员，包括董事会、高层管理者、事业部经理、职能部门管理者及相关人员等。公司治理的不同模式或结构会赋予这些战略管理主体不同的权限和职能，从而影响他们对战略管理的参与度和影响力。在正常情况下，有效的公司治理能够在各战略管理主体之间合理、公平地配置战略管理的权限，使他们积极、正确地发挥战略管理的职能，客观、龠晰地认识企业内外环境的变化，及时、科学、公正地进行战略选择和经营决策，并对战略实施过程进行有效的指挥和控制。公司治理扭曲或流于形式，是导致企业战略管理失误、失败的最重要的原因之一。

(二)公司治理影响企业战略目标

战略目标是企业各利益主体进行利益博弈与平衡的结果，而公司治理结构与治理机制直接决定了企业各利益主体在利益博弈中的地位，制约着他们对自身利益的追求和对企业战略目标的选择。一般而言，合理的公司治理可以保证各利益主体实施平等共同治理，较好地协调各利益主体乏间的利益关系，形成体现所有利益主体利益最大化的战略目标。公司治理结构和治理机制存在缺陷或失效，会导致企业各利益主体之间的利益博弈失衡，从而难以形成符合所有利益主利益诉求的战略目标。例如，在“一股独大”的股权集中的公司中，控股股东对董事会具有控制力，在公司战略目标的选择上拥有决定权，他们可以注重企业的长远利益，选择能够引导企业持续发展，有利于促进和实现全体股东利益的战略目标，也可以只从自身利益出发，选择不利于企业长期发展、偏离或背离其他股东利益的战略目标。在股权较为分散的公司中，任何一个股东都难以单独控制、操纵董事会的决策权，因而企业战略目标的选择权往往集中于高层管理者手中，股东则通过持有或出售股票表达他们是否认同企业的战略目标。

(三)公司治理模式对战略实施过程有重大影响

公司治理作为一种权力制衡和监督机制，对战略实施过程起着监督、控制作用。企业如臬选萚内部治理模式，这种监督、捭制章任雜由董事会履行。企业如果选择外部治理模式，对战略实施的监督、控制则通k外部市场实现。如果公司治理失效，市场上的投资者就会通过“用脚投票”的方式抛售企业股票，董事会或相关高级管理层会因此受到相应的惩罚。

第二节公司治理三大间题

公司治理的问题主要包括：代理型公司治理问题和剥夺型公司治理问题。代理型公司治理问题面对的是股东与经理之间的关系，即传统意义上的委托代理关系，而剥夺型公司治理问题则涉及股东与股东间的利益关系。就本质而言，公司治理的这两类问题都属于委托代理问题，只不过公司治理的第一类问题是公司所有者与经营者(亦即股东与经理之间)的代理问题，而公司治理的第二类问题是大股东与中小股东之间的代理问题。可以将公司治理的第一类问题形象地称作“经理人对于股东的内部人控制”问题，将公司治理的第二类问题称为“终极股东对于中小股东的隧道挖掘”问题。除此之外，在更多利益相关者涉及公司经营方方面面事务的今天，企业与其他利益相关者之间的关系问题成为公司治理的第三类问题。

一、经理人对于股东的“内部人控制”问题

按照委托代理理论，现代企业可以看作一系列委托代理合约的结合，在这一合约中，所有者与经营者之间虽然具有委托代理关系，但是由于存在着目标利益的不一致与信息的不对称问题，企业的外部成员(如股东、债权人、主管部门等)无法实施有效的监督，从而使企业的内部成员(如厂长、经理或工人)能够直接参与企业的战略决策，并掌握大部分企业实际控制权，他们在公司战略决策中追求自身利益，甚至与内部各方面联手谋取各自的利益，从而架空所有者的有效控制，并以此来侵蚀作为外部人(股东)的合法权益，这就是所谓的“内部人控制”现象。

(一)“内部人控制”的成因

内部人控制问题的形成，实际上是在所有权和经营权分离的公司制度下，委托代理关系所带来的必然结果。虽然从某种意义上讲，所有者与经营者利益一致、目标相同，公司经营好坏与两者息息相关，但两者实际上并非相同的利益主体，所有者目标较为单一，追求企业利益最大化，而代理人的目标更为多元化，既追求个人收入也追求权力、地位与在职消费等。当两者之间发生利益冲突时，经营者往往会利用控制公司的特殊地位和拥有公司大量信息的有利条件，设法弱化所有者的约束，放弃甚至侵害所有者的权益以实现自身利益的最大化

另外，公司治理机制的不完善为内部人控制提供了有利条件。通过对股份制企业的运行状况进行研究分析可以发现许多公司的内部治理结构是扭曲的，在我国国有股份占主导地位的企业中表现得更为严重。股东大会流于形式，企业并没有把股东大会作为最高权力机构，董事会凌驾于股东大会之上，甚至是董事长兼任总经理一揽大权，董事会、监事会成员由股东大会选举产生的比例也不高，所以难以产生监督和制衡的作用。

(二)“内部人控制”问题的主要表现

经理人对股东负有忠诚、勤勉的义务，然而由于委托代理问题和缺乏足够的监督，经理人在经营管理中通常会违背忠诚和勤勉义务，从而导致内部人控制问题。

一般认为违背忠诚义务导致的内部人控制问题的主要表现有：过高的在职消费；盲目过度投资，经营行为短期化；侵占资产，转移资产；工资、奖金等收入增长过快，侵占利润；会计信息作假、财务作假；建设个人帝国。

一般认为违背勤勉义务导致的内部人控制问题的主要表现有：信息披露不完整、不及时；敷衍偷懒不作为；财务杠杆过度保守；经营过于稳健、缺乏创新等。

国有资产流失、会计信息失真是我国国企改革过程中的“内部人控制”的主要表现形式。

(三)治理“内部人控制”问题的基本对策

当前公司治理中存在的内部人控制问题虽然出现在企业内部，但根源却在企业外部的制度和机制，即外部职责的懈怠和治理功能的缺失。要解决内部人控制问题可以从以下几方面着手：

第一，完善公司治理体系，加大监督力度。在明确股东大会、董事会、监事会和经理层职责的基础上，使其运作流程更加规范，信息更加透明、公开。这既有利于监管企业的日常经营活动，也能为建立更好的经理人激励机制提供条件。

第二，强化监事会的监督职能，形成企业内部权力制衡体系。吸纳具有良好专业素质的外部人员担任独立董事，以此削弱监事会对董事会的依附，从而加强对企业经理人员的监督。监督机构独立运作，与日常经营相互制约、相互扶持。从长远看，这有助于形成内部不同利益集团间的监督制衡机制。

第三，加强内部审计工作，充分发挥内部审计的监督职能，完善企业内部约束机制。

第四，完善和加强公司的外部监督体系，使利益相关者参与到公司的监管中，再结合经济、行政、法律等手段，构建对企业经营者的外部监督机制。

【蔡湿51】四水集团存在的公司治理“内部人控制”问题

四水集团是一家专门从事基础设施研发及建造、房地产开发及进出口业务的公司，1996年11月21日在证券交易所正式挂牌上市。2014年8月8日，四水集团收到证监局《行政监管措施决定书》，四水集团一系列违规问题被披露出来。

(1)未按规定披露重大关联交易。四水集团监事刘某同时担任F公司的董事长、法定代表人；刘某的配偶李某担任H贸易公司的董事、总经理、法定代表人。2012年度，四水集团与F公司关联交易总金额为6712万元，与H贸易公司的关联交易总金额为87306万元；2013年度，四水集团与H贸易公司的关联交易总金额为215395万元。这些关联交易均超过300。万元且超过四水集团最近一期经审计净资产的5%。根据证监会的规定，这些交易属于应当在年报中披露的重大关联交易。但是，四水集团均未在这两年的年度报告中披露上述重大关联交易。

(2)违规在关联公司间进行频繁的资金拆借，非法占用上市公司资金。四水集团无视证监会关于禁止上市公司之间的资金相互拆借的有关规定，于2012年，4月至2014年8月，向关联公司H贸易公司、F公司拆借和垫付资金6笔，共计27250万元

(3)通过派发高额工资等方式变相占用上市公司非经营性资金。四水集团公司近年来效益不佳，连续10多年没有分红，公司股价也一直处于低迷状态。然而，2011~2013年，包括董事长在内的公司高管人数分别为17名、19名和16名，合计从公司领走1317万元、1436万元和1447万元薪酬，均超过同期四水集团归属于母公司股东的净利润水平。

(4)连续多年向公司董事、监事和高级管理人员提供购房借款。截至2013年12月31日，四水集团向公司董事、监事和高级管理人员提供购房借款金额达到610万元。上述行为违反了《公司法》关于“公司不得直接或者通过子公司向董事、监事、高级管理人员提供借款”的相关规定。

(5)利用上市公司信用为关联公司进行大量违规担保。四水集团2011~2014年为公司高管所属的公司提供担保的金额分别为。91亿元、52亿元、56亿元、77亿元。公司的管理层把四水集团当作融资工具，为自己所属的公司解决资金需求。一旦这些巨额贷款到期无法偿还，四水集团就必须承担起还款的责任。

四水集团管理层频繁的违规行为，导致四水集团的发展陷入了举步维艰的地步。公司2011~2014年的经营状况不佳，‘扣除非经常性损益后的净利润出现连续多年大额亏损的状况。公司连续多年资产负债率高达70%以上，且流动资产和流动负债相差无几，财务风险很大。四水集团的每股收益连续多年走低，远低于上市公司平均水平，反映出四水集团股东的获利水平很低。

本案例中，四水集团存在的公司治理问题的类型是经理人对于股东的“内部人控制”问题。主要表现有：

(1)信息披露不规范、不及时。“未按规定披露重大关联交易……根据证监会的规定，这些交易属于应当在年报中披露的重大关联交易。但是，四水集团均未在这两年的年度报告中披露上述重大关联交易”。

(2)工资、奖金等收入增长过快，侵占利润。“通过派发高额工资等方式变相：占用上市公司非经营性资余。四水集团公司近年来效益不佳，连续十多年没有分红，公司j股价也一直处于低迷状态。然而，2011——2013年，包括董事长在内的公司高管人数分|别为17名、19名和16名，合计从公司领走1317万元、1436万元和1447万元薪酬，丨均超过同期四水集团归属于母公司股东的净利润水平

(3)侵占资产，转移资产。“违规在关联公司间进行频繁的资金拆借，非法占用上|，市公司资金”；“连续多年向公司董事、监事和高级管理人员提供购房借款”

 

二、终极股东对于中小股东的“隧道挖掘”问题

在传统的公司治理理论中，一般都是将如何保障公司股东利益不被侵占作为关注的重点，相应的治理结构和治理机制也都是基于此种考虑进行设计的，但在如今的现实世界中，委托代理问题还体现为大股东与中小股东之间的利益冲突，具体表现为终极股东对中小股东的“隧道挖掘”的剥夺型公司治理问题。

(一)“隧道挖掘”问题的成因

许多公司都存在着一个或几个具有绝对影响力的大股东，第一大股东和其他大股东之间通常具有关联关系或形成控制联盟，对于那些在数量上占绝大多数的中小股东而言，他们实际上只拥有名义上的控制权，这与其所承担的实际风险并不对等。尤其是当资本市场缺乏对中小股东利益的保护机制时，对公司经营活动具有控制力的大股东的行为就更加不容易被约束，他们可能以牺牲众多的中小股东利益为代价，通过追求自利目标而非公司价值目标来实现自身利益最大化，从而导致终极股东的“隧道挖掘”问题。

“隧道挖掘”行为的产生，在于控股股东“隧道挖掘”的收益大于其“隧道挖掘”的成本，而收益来源于控股股东所掌控的权利，成本则反映了控股股东对其行为所承担的责任。

(二)“隧道挖掘”问题的表现

剥夺型公司治理问题主要是控股股东剥夺其他中小股东利益的行为，即“隧道挖掘”行为。剥夺是指终极股东利用控股股东身份侵犯公司资源，进而损害其他股东(以及其他利益相关者)利益的行为，其可以分为以下两种类型：

1滥用公司资源。

滥用公司资源是指并非以占有公司资源为目的，但也未按照公司整体目标为行动导向的行为。例如终极股东是某家族或国有企业的时候，终极股东做的一些决策可能更多是从家族利益(如为了家族荣耀等目标而采取过度保守的经营策略)或政府社会性功能的角度出发(如为了保障社会就业而导致国有企业的冗员)，从而偏离了股东财富最大化目标。终极股东滥用公司资源违背了其作为代理人的勤勉义务。

2占用公司资源。

占用公司资源是指终极股东通过各种方法将公司的利益输送至自身的行为。这违背了其作为代理人的忠实义务。

占用公司资源的利益输送行为，又可以分为直接占用资源、关联性交易和掠夺性财务活动三类。

(1)直接占用资源。直接占用资源是指终极股东直接从公司将利益输送给自己，在中国上市公司中这种行为一度盛行，表现为直接借款、利用控制的企业借款、代垫费用、代偿债务、代发工资、利用公司为终极股东违规担保、虚假出资。预付账款也是终极股东及其他关联方占用公司资金的途径之一，比“其他应收款”“应收账款”更加隐秘。比如，大股东及其他关联方通过代销产品等经营性关系，加大对挂牌公司资金的占用。

此外，除了这些直接的利益输送之外，终极股东占用公司商标、品牌、专利等无形资产，以及抢占公司的商业机会等行为也属于直接的利益输送，即终极股东违规占用公司的资源，为其进行利益输送。

(2)关联性交易。关联性交易的利益输送又可以分为商品服务交易活动、资产租用和交易活动、费用分摊活动。这些活动本属于企业的正常经营管理业务，但如果这些活动都以非市场的价格进行交易，就容易成为终极股东进行隧道挖掘谋取私利的工具。

①商品服务交易活动。商品服务交易活动在公司经营中比较普遍，我国很多上市公司都是原国有企业剥离改制上市的，因为很多上市公司后面都有一个控股的母公司国有企业集团，上市公司和母公司之间的买卖购销非常紧密。终极股东经常以高于市场的价格向公司销售商品和提供服务，以低于市场价格向公司购买商品和服务，利用明显的低价或髙价来转移利润，进行利益输送。

②资产租用和交易活动。资产租用和交易活动与商品服务交易活动很相似，仅仅是交易的标的物不同。租用和交易的资产有房屋、土地使用权、机器设备、商标和专利等无形资产。托管经营活动中的非市场交易，也属于这一类。

③费用分摊活动。在我国，上市公司后面经常有一个控股的母公司，双方在财务、人事、经营、管理等方面存在千丝万缕的联系，因此，上市公司和控股母公司常常要共同分担一系列费用，比如广告费用、离退员工费用、各类员工福利费用如医疗、住房、交通等费用，这些费用的分摊过程经常充满了随意性，且属于内部信息，控股的终极股东常常利用费用分摊活动从上市公司获取利益，进行“隧道挖掘”。另外，终极股东自己或者派人到公司担任董事、监事和高管等职位后，将相关的高额薪酬、奖金、在职消费等费用分摊到公司，这样终极股东就变相地从公司进行了利益输送。

(3)掠夺性财务活动。掠夺性财务活动更为复杂和隐蔽，具有多种表现形式，具体可以分为掠夺性融资、内幕交易、掠夺性资本运作和超额股利等。

①掠夺性融资。在我国，上市公司是稀缺资源，有了上市公司这个平台，一些上市公司可以大量融资、圈钱。一些公司通过财务作假以骗取融资资格、虚假包装以及过度融资的行为，损害了外部中小投资者利益。另外，公司向终极股东低价定向增发股票也属于掠夺性融资行为。

②内幕交易。内幕交易是指内幕人员根据内幕消息买卖证券或者帮助他人，违反了证券市场“公开、公平、公正”的原则，内幕交易行为必然会损害证券市场的秩序，因此《证券法》明文规定禁止这种行为。终极股东经常利用信息优势，利用所知悉、尚未公开的可能影响证券市场价格的重大信息来进行内幕交易，谋取不当利益。

③掠夺性资本运作。掠夺性资本运作活动，有点类似于资产租用和交易活动，但是掠夺性资本运作的标的物是公司的股权，终极股东经常利用公司股权进行资本运作，实现相关公司的股权交易，经常是公司高价收购终极股东持有的其他公司股权，造成公司的利益流向终极股东，这属于典型的“隧道挖掘”行为。

④超额股利。以终极股东需求为导向的股利政策操纵也是一种“隧道挖掘”行为。对于我国上市公司的终极股东和小股东而言，现金股利并非利益均沾。我国股权分置改制之前上市公司的“二元”股权结构使得通常持有非流通股的大股东与通常持有流通股的小股东在股权成本与股权利益上都存在明显的差异，大股东所持股份无法在股票市场流通，股权转让只能通过协议转让等形式进行，而且转让价格的确定一般依据账面净资产，而非股票市价，与小股东相比，大股东无法分享股票价格上涨带来的好处，因此其正常的利益实现形式只有现金股利。还有一些公司刚融到钱就大笔超额进行股利分配，利益输送的特征更加明显。

【屏湿52】太阳公司存在的终极股东“隧道挖掘”的利益输送行为

太阳公司是G省的一家于2013年挂牌上市的公司，其主营业务是从事水泥及水泥制品的生产和销售。2018年5月，某财经媒体深度报道了太阳公司存在的多种违规经营行为。该报道在微博等网络平台上成为热门话题后，G省证监局迅速反应，对其进行立案调查。

根据证局的调查结果，太阳公司违规经营行为主要有以下几点：

(1)2016年9月，太阳公司与银行签署一笔担保合同，为大股东星科集团50。。万元的贷款提供担保，承担连带保证责任。2016年11月，星科集团向龙辉公司借款2亿元，太阳公司为该笔借款提供担保，到期后星科集团没有偿还借款，龙辉公司向法院提起诉讼，法院做出判决，太阳公司作为该笔借款的担保方，须与星科公司共同偿还债务本金和利息。这两笔担保均没有在2016年年报中进行信息披露。

(2)太阳公司从甲公司购进熟料等重要原材料，双方签订了长期供应合同，价格比市场价高40%。太阳公司还从乙公司以租赁的方式引入一台机器设备，租赁费用每年50。。万元，同样的设备市场租赁价格为40。。万元。经查，甲公司和乙公司均为星科集团全资控制的子公司。

(3)太阳公司在2017年底完成一项定向增发，向星科集团以每股6元价格增发1亿股，当时太阳公司的股价为每股12元，相当于5折进行定向增发。

(4)太阳公司发布公告，拟购买丙公司10。%股权，由于丙公司拥有物联网概念，所以太阳公司发布公告后10个交易日内，股价大涨70%，发布公告前几天，星科集团实际控制人刘某买入太阳公司股票10。万股，在公告发布后卖出，获利60。多万元。经查，刘某买卖股票的时间都属于证监会认定的敏感期。

(5)2017年5月，太阳公司发布了一份收购方案，计划收购大股东星科集团10。%持有的丁公司的全部股权，收购价格为20亿元，丁公司被收购时净资产为50。。万元，盈利能力较差，业内专家质疑是超溢价收购

(6)2016年太阳分司14亿元的销售费角未及时入账，造成20比年年度报告虚假|记栽。此外，由于与星科集团多笔资金a来事项并未披露和记账，导致太阳公司在i|2016年命2017年年报中存在信息不实、處假记载的情况。太阳公司2016年和2017午|i年报经參注册会计师甲计后，审计师翁出真了标准兑#留的审计意见

证监渴对太阳公司及其大股东星科集团立案调查后，依法对其进行行政处罚及公丨：开谴责</

本案例中，简要分析太阳公司存在的终极股东通过“隧道挖掘”进行利益输送行;：：丨为的王要表现如下：

(1)直接占用资源：。“2016年9月，太押公司与银柃签署一笔担保备同，为大股东|；星科集团50。。万元的贷款提供担保，来担连带倮证责任。2016年11月，星科集团向！i龙辉公司。借款2亿元，太阳公司为该笔借款提供担保，到期后星科集团没有偿还借款，|：龙辉公司向法院提起诉命，法院做出妁决太阳公司作为该笔借款的在保方，须与星丨U牛公司共同偿还债务本姜;和利息”。

(2)通过关联交易玫行利益输运。太阳公司从甲公司购进熟料等重要原材料，双i方签订了长期供应合同，价格比市场价高40%。太阳公司还从乙公司以租赁的方式引|：入一台机器设备，租赁#用每年50。。‘万元，同样的设备市场租赁价格为40。。万元。|：经查V：申公司和乙公司均为星科集团全资控制的子公司”9

(3)掠夺性财务活动。

①掠夺性融资。“太阳公司在2017年底完成一项定向增发，向星科集团以每股6元|；的价格墻发1亿股，当时太阳公司的股价务每股12元，，相当于5折进行定向增发”。

②内：幕交易。“太阳公司发布公告，拟购买丙司40。%股权，由于丙公司拥有物I联网棱念，所以太阳公司发布公告后：10个交易日内，股价大涨70%，发布公告前几丨天，星科集团实际控制人刘某买入太阳公司股票10。万股，在公告发布后卖出，获利!——*——丨60。多万元。经查，刘某买卖股票的时间都属于证监会认定的敏感期”

③择夺性资本运作。“2017年5月，太阳公司友布了一份收购方案，计划收购大股|；东星科集团10。%持有的丁公司的全部股柊■，收购价格420亿元，丁公司被收购知净|：资产旖50。。万元，盈剌能力较差，业内专家质疑是超S价收购”。

 

(三)如何保护中小股东的权益

1累积投票制

我国《公司法》第一百零五条明确规定股东大会选举董事、监事，可以依照公司章程的规定或者股东大会的决议，实行累积投票制。本法所称累积投票制，是指股东大会选举董事或者监事时，每一股份拥有与应选董事或者监事人数相同的表决权，股东拥有的表决权可以集中使用。”我国2018年颁布的《上市公司治理准则》第十七条规定：“董事、监事的选举，应当充分反映中小股东意见。股东大会在董事、监事选举中应当积极推行累积投票制。单一股东及其一致行动人拥有权益的股份比例在30%及以上的上市公司，应当采用累积投票制。采用累积投票制的上市公司应当在公司章程中规定实施细则。”

累积投票制，即当股东应用累积投票制度行使表决权时，每一股份代表的表决权数不是一个，而是与待选人数相同，并且股东可以将与持股数目相对应的表决票数以任何集中组合方式投向所选择的对象。累积投票制对应的是直接投票制，直接投票制是指将董事会席位逐一进行表决，根据投票多少决定人选，直接投票制体现的是一种由大股东控制公司的权利义务对等的理念。为了简单比较两种投票制度在董事会席位选举中的差别，用一个简单案例来演示一下，假如公司有两位股东，张三有80股，李四有20股，现在要选举5位董事。若采取直接投票制，股东张三提名的5位候选人每人可以得到80%的选票，而股东李四提名的5位候选人全部没有胜算。若采用累积投票制度，张三有80x5=400(张)选票，李四有20x5=100(张)选票，如果李四把100张选票都集中起来投给一位他自己最信任的候选人或者他自己，这个候选人肯定能当选。因为张三的400张选票想确保5名候选人都成功当选，那票数最少的候选人的票数最多为80张选票(张三的5位候选人的票数相等)，也低于李四的100张选票。

可见，累积投票制度让小股东可以将其表决权集中投给自己的提名候选人，通过这种局部集中的投票方法，能够使小股东选出代表自己利益的人，从而对终极股东形成制衡，增强中小股东的话语权，提升中小股东权益的保护水平。

2建立有效的股东民事赔偿制度。

为了加强对终极股东的权力滥用的监控，限制其“隧道挖掘”行为，我国也出台了相应的法律规定，例如我国《公司法》第二十条规定：“公司股东应当遵守法律、行政法规和公司章程，依法行使股东权利，不得滥用股东权利损害公司或者其他股东的利益；不得滥用公司法人独立地位和股东有限责任损害公司债权人的利益。公司股东滥用股东权利给公司或者其他股东造成损失的，应当依法承担赔偿责任。公司股东滥用公司法人独立地位和股东有限责任，逃避债务，严重损害公司债权人利益的，应当对公司债务承担连带责任。”

我国《公司法》还规定：“公司的控股股东、实际控制人、董事、监事、高级管理人员不得利用其关联关系损害公司利益。违反前款规定，给公司造成损失的，应当承担赔偿责任。公司股东会或者股东大会、董事会的决议内容违反法律、行政法规的无效。”

3建立表决权排除制度。

表决权排除制度也被称为表决权回避制度，是指当某一股东与股东大会讨论的决议事项有特别的利害关系时，该股东或其代理人均不得就其持有的股份行使表决权的制度。建立表决权排除制度实际上是对利害关系和控股股东表决权的限制，因为有机会进行关联交易或者在关联交易中有利害关系的往往都是终极股东。有利害关系的终极股东不参与表决使得表决更能体现公司整体利益，从而保护了中小股东的权益。特别是在我国上市公司中，关联交易情况比较频繁，更加应该实施表决权排除制度。

我国《公司法》第十六条规定：“公司向其他企业投资或者为他人提供担保，依照公司章程的规定，由董事会或者股东会、股东大会决议；公司章程对投资或者担保的总额及单项投资或者担保的数额有限额规定的，不得超过规定的限额。公司为公司股东或者实际控制人提供担保的，必须经股东会或者股东大会决议。前款规定的股东或者受前款规定的实际控制人支配的股东，不得参加前款规定事项的表决。该项表决由出席会议的其他股东所持表决权的过半数通过。”

我国《公司法》第一百二十四条规定：“上市公司董事与董事会会议决议事项所涉及的企业有关联关系的，不得对该项决议行使表决权，也不得代理其他董事行使表决权。该董事会会议由过半数的无关联关系董事出席即可举行，董事会会议所作决议须经无关联关系董事过半数通过。出席董事会的无关联关系董事人数不足三人的，应将该事项提交上市公司股东大会审议。”

4完善小股东的代理投票权。

股东可以委托代理人出席股东大会会议，代理人应当向公司提交股东授权委托书，并在授权范围内行使表决权。代理投票制是指股东委托代理人参加股东大会并代行投票权的法律制度。在委托投票制度中，代理人以被代理人的名义，按自己的意志行使表决权。我国《公司法》第一百零六条规定：“股东可以委托代理人出席股东大会，代理人应当向公司提交股东委托授权书，并在授权范围内行使表决权。”

2018年《上市公司治理准则》第十五条规定：“股东大会会议应当设置会场，以现场会议与网络投票相结合的方式召开。现场会议时间、地点的选择应当便于股东参加。上市公司应当保证股东大会会议合法、有效，为股东参加会议提供便利。股东大会应当给予每个提案合理的讨论时间。股东可以本人投票或者依法委托他人投票，两者具有同等法律效力。”

表决权代理制度包栝：①股东本人主动委托他人代为行使表决权。②他人劝诱股东将表决权委托给自己代为行使。后者引出了一种有价值的公司治理工具，称为股东表决权征集。表决权代理制度可以给中小股东更多参与公司治理的机会。

2018年《上市公司治理准则》第十六条规定：“上市公司董事会、独立董事和符合有关条件的股东可以向公司股东征集其在股东大会上的投票权。上市公司及股东大会召集人不得对股东征集投票权设定最低持股比例限制。投票权征集应当采取无偿的方式进行，并向被征集人充分披露具体投票意向等信息，不得以有偿或者变相有偿的方式征集股东投票权。”

5建立股东退出机制。

当公司被终极股东控制，中小股东无法实现其诉求时，为了降低自己的投资风险和受终极股东剥夺的程度，中小股东就会选择退出。股东退出机制，包括两类方式：

(1)转股。转股是指股东将股份转让给他人从而退出公司，也称为“用脚投票”。我国《公司法》第七十一条规定：“有限责任公司的股东之间可以相互转让其全部或者部分股权。股东向股东以外的人转让股权，应当经其他股东过半数同意。股东应就其股权转让事项书面通知其他股东征求同意，其他股东自接到书面通知之日起满三十日未答复的，视为同意转让。其他股东半数以上不同意转让的，不同意的股东应当购买该转让的股权；不购买的，视为同意转让。经股东同意转让的股权，在同等条件下，其他股东有优先购买权。两个以上股东主张行使优先购买权的，协商确定各自的购买比例；协商不成的，按照转让时各自的出资比例行使优先购买权。公司章程对股权转让另有规定的，从其规定。

(2)退股。退股是指在特定条件下股东要求公司以公平合理价格回购其股份从而退出公司，这种机制来源于异议股东股份回购请求权制度。

异议股东股份回购请求权制度是指对于提交股东大会表决的公司重大交易事项持有异议的股东，在该事项经股东大会资本多数襄奂通过时，有权依法定程序要求对萁所持有的公司股份的“公平价俥”进行评估并由公司以此为标准买回其股票，从而实现自身退出公司的制度。该制度是一种中小股东在特定条件下的解约退出权。

对于有限责任公司，我国《公司法》第七十四条輝定：“有下列情形之一的，对股东会该项决议投反对票的股东可以请求公司按照合理的价格收购其股权：①公司连续五年不向股东分配利润，而公司该五年连续盈利，并且符合本法规定的分配利润条件的；②公司合并、分立、转让主要财产的；③公司章程规定的营业期限届满或者章程规定的其他解散事由出现，股东会会议通过决议修改章程使公司存续的。

对于股份有限公司，我国《公司法》第一百四十二条规定：公司不得收购本公司股份。但是，有下列情形之一的除外：①减少公司注册资本；②与持有本公司股份的其他公司合并；③将股份用于员工持股计划或者股权激励；④股东因对股东大会做出的公司合并、分立决议持异议，要求公司收购其股份;⑤将股份用于转换上市公司发行的可转换为股票的公司债券；⑥上市公司为维护公司价#及股东权益所必需。

2022真题：> 根据资料四(二)，逐项说明JJ证券公司建议悦来悦公司增加的公司章程条款所属于的保护中小股东权益的制度安排类型，简要说明理由。

丨1察湿53】：江新公司存在终扱股东命于中小股佘的“隧道挖掘^问题

江新公司辱是二家考牌国有商场，：2005f实现民荤化并上市，实陟控制人变更为丨「李衡。2011年拳衡向五陆集闺出售：所持江新公司股备，使五陆集团董事长王东：亚累|丨计持确工新公司2198%的股介并成为该公司新的实际控制人

2011年以前^江新公司专王尸龠1零售本务。王东亚入主江新公司后，开启了利|j，用上市公司进行资本运作的新战略。江新公司开始频繁并购迅速扩张，仅2014年就！完成了对B国H公司J国际赘易中心、的收购2015卑又爰起了命康安公司、陆国*公j司、齐宝公司等的收购，致使江新公司的资产总额迅速扩充至2015午9月30日的|B4796亿元。熬而，大量M繁的收《造成江▲公司资金链紧张。

江新公司的一系列收购中有多笔收购涉及与其控股股东五陆集团的关联交易。以|对：J：国际贸易中#收购项目。为例，：江新谷司发才于9685万股股份用亍购买五裕集团#有；的中实公司10。%股权：发行490万股戚：份用于购买五陆集团持有的瑞贸■^司10。%股|：k(宁寒公司、瑞贸分司持有錡主要资户为Jv®际贸易中心），同时声不超过10名其他|特定破资者发行股份募集配套资金。此次交易龙成以后，五陆集团不f一分一厘就使自己；|手平的挺新公司股权增翼3484%，还为新增自有物ik的装修改造及流动资金需求筹釋了j!资金。江新公司实际控制人王东亚成为上述资本运作蕞大的赢濠。

本考知中次故敢东对于中小股东的“摩道挖掘”“问题在江新公司案，中主奢体jI现在王未亚入王工新：公司S利用各种筌融手段邊过关联交易直接实现利益侵占。“发现丨i多笔收购行为步及与其脖股股东陆桌团的关联交易”；“五陆集团不费一分一厘就使j|#己手的江新公司股政增至紅84%，：同命仍拥有对J国舔贸易中心的完全控制政，：丨!还为交易完成后新增自有物业的装修改造及流动资金需求筹得了资金”。

[蘗倒54】两大公司治理问题在立达公司中的表现

立达公司成立于1984年，于1988年进入房地产行业，是目前国内最大的专业住宅开发企业。

立达公司的股权极其分散。截至2014年12月31曰，其第一大股东华民公司持有立达公司1497%的股份，而立达公司创始人王刚仅持有总股份的。。5%。华民公司一直给予立达公司管理层高度的信任，正如立达公司总经理所述，“华民是积极不干预管理的股东，是大股东的表率”。正因为如此，立达公司实际上是一个典型的内部人控制企业。立达公司在其高管团队的精心呵护下稳步实施其既定的企业战略，一步步做大做强，连续多次获得“国内最受尊敬企业”称号。

宝产系是宝产投资集团有限公司及其控制的公司。自2015年7月以来，宝产系通过旗下的投资公司大举收购立达公司股份。截至2015年12月24日，宝产系共持有立达公司2426%的股权，力图成为立达公司新的实际控制人。对此，立达公司高管团队反应强烈，不欢迎宝产系成为立达公司第一大股东，理由主要是宝产系素以擅长资本运作著称，长期以来商业信用不佳，一旦控股立达公司，一些投资公司、大金融机构以及商业评级机构便可能因此调低对立达公司的信用评级，立达公司则有可能沦为实际控制人掏空其他股东的工具。

由于华民公司拒绝增持立达公司股份，立达公司高管团队一度陷入控制权危机，后来因广地集团的资产注人，才暫时解除了立达公司高管团队的控制权危机。

两大公司治理问翅在立达公司中的具体表现如下：

(1)经理人对于股东的“内部人控制”问题。本案例中，在宝产系大举收购立达公司股份之前，由于大股东华民“是积极不干预管理的股东……立达公司实际上是一个内部人4空制的典型企业……立达公司在其高管团队的精心呵护下稳步实施其既定的企业战略，一步步做大做强”，说明尽管立达公司内部成员能够直接参与企业的战略决策，并掌握了大部分企业实际控制权，但是没有造成架空所有者的有效控制并以此来侵蚀外部人(股东）的合法权益的后果，因而不存在经理人对于股东的“内部人控制”问题。

(2)终极股东对于中小股东的“隧道挖掘”问题。本案例中，在宝产系大举收购立达公司股份之前，“第一大股东华民股份有限公司……持有立达公司1497%的股份……华民股份给予了立达公司管理层高度的信任……是积极不干预管理的股东”，因而，这一阶段立达公司不存在终极股东对于中小股东的“隧道挖掘”问题。然而，宝产系大举收购立达公司股份，力图成为立达公司新的实际控制人，“以王刚为首的高管团队反应强烈，不欢迎宝产系成为立达公司第一大股东，理由主要是宝产系素以擅长资本运作而著称，长期以来商业信用不佳，未来一旦控股立达公司，一些投资公司、大金融机构以及商业评级机构便可能同此调低对立达公司的信用评级，立达公司则有可能沦为实际控制人掏空的工具”，说明立达公司认为宝产系成为立达公司第一大股东后，难免会出现终极股东对于中小股东的“隧道挖掘”问题。“后来是广地集团的资产注入，才暂时解除了立达公司高管团队的控制权危机”，说明立达公司暂时避免了宝产系作为终极股东对于中小股东的“隧道挖掘”问题。

三、公司与其他利益相关者之间的关系问题

传统股东价值理论认为，公司归股东所有，公司的首要职责是为股东创造价值，所对应的治理模式也是以股东利益最大化为核心目标，过度关注投资者利益而忽略了债权人、员工、供应商、社区、顾客等与其也密切相关的利益群体。大量公司治理实践证明，现代社会任何一个公司的发展均离不开各种利益相关者的投入与参与。公司并不单纯是所有者的公司，而是所有利益相关者共同的公司。这些利益相关者都为公司的生存和发展注入了一定的专用型投资或者是分散了一定程度的经营风险，因此应当拥有公司的剩余控制权，公司的经营决策者必须要考虑他们的利益并给予相应的报酬或是补偿。只有当各利益相关者的利益得到合理的配置与满足时，才能建立更有利于公司长远可持续发展的外部环境，这有利于实现公司价值最大化和股东财富积累增加的目标。当前，在公司的治理模式中过度强调股东利益最大化，而缺乏必要机制维护各利益相关者权益的现象十分普遍。在利益相关者对公司经营和公司治理的影响越来越明显的背景下，公司经营必须重视将利益相关者融入公司的治理模式中，让外部与公司利益相关的主体共同参与公司治理。

与此同时，也有学者提出了让所有利益相关者直接参与公司治理事务的弊端。所有利益相关者共同参与公司治理会产生权责不清的问题，从而降低公司运作效率，公司容易陷人“泛利益相关者治理”的困境，因此应当对籾益相关者进行选择，应当依据潜在利益相关者对公司稀缺资源的贡献程度、利益相关者因公司破产或关系终结而承担的风险损失的大小、优先利益相关者的利益诉求、利益相关者在组织里的权力大小来安排公司治理。

利益相关者的重要性及其各自的利益诉求并非一成不变的，它们会随着政治经济或社会环境的变化而变化。例如，我国2018年修订的《上市公司洽理准则》第八十六条规定，上市公司应当积极践行绿色发展理念，将生态环保要求融入发展战略和公司治理过程，主动参与生态文明建设，在污染防治、齊源节约、生态保护等方面发挥示范引领作用。第八十七条规定，上市公司在保持公司持续发展、提升经营业绩、保障股东利益的同时，应当在社区福利、救灾助困、公益事业等方面，积极履行社会责任。鼓励上市公司结对帮扶贫困县或者贫困村，主动对接并积极支持贫困地区发展产业、培养人才、促进就业。这两项规定均与国际主要资本市场的ESG(环境、社会责任与公司治理，Environment，SocialResponsibilityandCorporateGovernance)信息被露发展保持了同步，有利于提高我国上市公司的ESGi平级，提升我国资本市场的国际竞争力。

第三节公司内部治理结构和外部治理机制

一、公司内部治理结构

公司内部治理结构是指主要涵盖股东大会、董事会、监事会、高级管理团队以及公

司员工之间责权利相互制衡的制度体系。由于经理人员与股东利益不一致、合约不完备和信息不对称所产生的不确定性，使得委托代理问题不太讨能通过合约来解决。这样，在公司内部就需要一个制度机制，来监督约束经理人员的败德行为。

(一)公司内部治理结构的不词模式

虽然各国公司治理结构中都有履行监督职能的机构或人员，但这些机构或人员是设在董事会内部，还是在董事会之外另设专门的监督机构，在国际上并无统一的模式。依据董事会权责特征和其他监督机构与董事会的权责关系，将其划分为单层董事会、双重董事会和复合结构三种公司内部治理结构模式。不同模式下，司治理结构的股东会、董事会(监事会)、经理班子的设置、组成和功能有所不同(见表5-1)。

 表5-1公司内部治理结构模式

1单层董事会制。

单层董事会制(UnitaryBoards)以英国、美国为代表，董事会既有监督职能又有决策职能。公司内部不设单独的监事会，相应的监督职能由董事会中的独立董事发挥。董事会结构由执行董事(ExecutiveDirecotrs)和非执行董事(Non——executiveDirecotrs)组成，执行董事是指参与公司经营管理的董事，非执行董事是指除董事身份外不在本公司内部任职的董事会成员，包括在股东及关联单位任职的非执行董事和独立第三方的非执行董事(即独立董事)。

2双层董事会制。

双层董事会制(Two——TierBoards)以德国为代表，一般设置一个由非执行董事会成员组成的监事会(SupemsoryBoard)和完全由执行董事组成的管理董事会(ManagementBoard)，且监事会的权力在董事会之上，监事会具有任命和监督董事会成员的权力。这种治理结构模式下，监事会、董事会分别行使监督、管理职能，监事与董事不得兼任。

3复合结构制

复合结构制将单层董事会制和双层董事会制结合起来，在公司内部设立董事会和监事会，且监事会与董事会是平行机构。以日本最为典型，在我国大陆和台湾地区、韩国以及东南亚的一些国家或地区也采取类似模式。这种模式下的董事会具有决策职能，但由于董事会大多由执行董事即经理人员构成，因此，董事会也具有执行职能。同时，法律规定由股东大会选举独立监察人或监事，对董事和经理层进行监督。

(二)公司内部治理结构各方主体的权利和义务

1股东大会。

(1)股东及股东权利。股东是出资设立公司并对公司债务负责的人。股东向公司投资，从而持有公司股票，并且凭借持有的股票行使其权利，享受法定的经济利益，并承担相应的义务。股东可以是自然人，也可以是各种类型的法人实体。股东与其所持股的公司互为独立的法律人格并互为权利义务关系，是相互独立的两个民事主体。依据《公司法》及公司章程的规定，股东拥有公司，公司拥有法人财产，因而两者之间存在互动关系，股东可以分为普通股股东和优先股股东。

①普通股股东。普通股是股份公司发行的无特别权利的股份，也是最基本、最标准的股份。一般情况下，股份公司只发行一种普通股，所有的普通股股东都享有同样的权利和义务。普通股股票的票面价值是股票票面表明的金额，其大小通常由公司章程规定。票面价值的主要作用是确定每股股票占公司股本总额的比例。我国法律规定，股票必须有票面金额，不允许公司发行无面额股票。普通股股东享有的权利可以概述如下：

第一，剩余收益请求权和剩余财产清偿权：在公司持续经营的条件下，作为公司的投资者，普通股股东有权按照其出资比例从公司获得投资收益，但是他们的投资收益是公司经营收益被所有其他利益相关者分割完毕后剩余的部分，故称为剩余收益请求权。在公司因故解散清算的条件下，普通股股东有权按照其出资比例分得公司的剩余财产。同样，这种清偿权也是要在所有其他有关人员的清偿要求得到满足之后才能实现，故称为剩余财产清偿权。正是由于普通股股东的剩余收益请求权和剩余财产清偿权的特征加大了投资风险，普通股股东必然要求较高的报酬率。所以，普通股的资本成本一般是最尚的。

第二，监督决策权：由于普通股股东享有公司剩余收益请求权，其投资收益的高低完全取决于公司经营业绩的好坏，是公司经营风险的主要承担者，因此他们必然要拥有对公司重大经济行为的监督权和决策参与权。这种监督权和决策参与权是多方面的，包括对选举公司董事、公司利润分配、公司合并分立等重大事项依其持有的股份行使表决权，是普通股股东“用手投票”的途径和体现。

第三，优先认股权：这方面的权利主要体现为在公司增发新股时，普通股股东有权按其持股比例优先认购一定比例的新股。普通股股东的这种优先认股权，主要是为了在公司扩股时使他们有机会保持自己对公司的控股比例不受伤害，即不稀释控制权。当然，普通股股东可以根据自己的意愿转让甚至放弃这一权利。

第四，股票转让权：公司的股东有权按照自己的意愿随时转让手中的公司股票。其中，上市公司的普通股股东可以在证券交易所进行转让，而非上市公司的股东只能在场外交易市场上转让手中的股票。转让股票是普通股股东“用脚投票”的途径和体现。

②优先股股东。优先股制度是有关优先股的一系列规范安排。优先股的根本特征在于优先股股东在公司收益分配和财产清算方面比普通股股东享有优先权。与这种优先权相伴随的是，优先股股东一般不享有股东大会投票权。从公司资本结构上看，优先股属于公司的权益资本，是介于公司债和普通股之间的一种筹资工具。优先股股东对公司的投资在公司成立后不得抽回，其投资收益从公司的税后利润中提取，在公司清算时其公司财产的要求权也排在公司债权人之后，这些都表现出了优先股的股票性质。另外，与普通股相比，优先股股东在利润分配和财产清算方面又优于普通股股东。在利润分配方面，公司要在支付了优先股股利之后才能向普通股股东支付股利。当公司因故解散清算时，在偿清全部债务和清算费用之后，优先股股东按照股票面值先于普通股股东分配公司的剩余财产。这些优于普通股的权利使优先股又具有一定的公司债的性质。

优先股股东的权利主要集中于以下三个方面：

第一，利润分配权：优先股股东在利润分配上有优于普通股股东的权利。在利润分配方面，公司要在支付了优先股股利之后才能向普通股股东支付股利。其中，优先股股利通常是按照面值的固定比例支付的，无特殊情况，不随公司的经营业绩波动而波动。一些国家的股份公司章程规定，在公司未发放优先股股利之前，不得发放普通股股利。有时，为了保护优先股股东的权利，公司还规定在某些特殊情况下不得发放普通股股利。例如，有些公司规定，当流动比率低于某一临界水平时，不得发放普通股股利，以使公司保留较多的经营资金。

第二，剩余财产清偿权：优先股具有收益凭证和产权凭证的双重属性。国内不少学者认为优先股制度是实现国有股流通、国有企业产权改革的一种有效方式。当公司因经营不善而破产时，在偿还全部债务和清理费用之后，’如有剩余财产，优先股股东有权按票面价值优先于普通股股东得到清偿。

第三，管理权：优先股股东的管理权是有严格限制的。通常，在公司的股东大会上，优先股股东没有表决权。但是，当公司研究与优先股有关的问题时有权参加表决。当然，有表决权的优先股股东有权参与公司的管理，能够参加股东大会并选举董事，但是这种优先股在实践中并不多见。

(2)股东大会。一般来说，股东主要是通过其参与股东大会来行使权利。股东大会具有两个基本特征：一是公司内部的最髙权力机构和决策机构；二是公司的非常设机构，除了每年的例行年会和特别会议外，股东大会并不会在公司出现。根据《公司法》规定，公司实行权责明确、管理科学、激励和约束相结合的内部管理体制。公司设立由股东组成的股东会(股东大会)，股东大会是公司的权力机构，行使决定公司重大问题的权力，决定公司合并、分立、解散、年度决算、利润分配、董事会成员等重大事项。股东大会按照股东持有的股份进行表决。公司设立的董事会是公司的决策机构。股东大会是权力机构，因此，如果法律没有保护小股东的特别条款，拥有绝对控制权的大股东便可以在任何时候、任何条件下绝对地控制公司，即在大股东的绝对控制之下，董事会与股东大会的效果是完全等价的，董事会完全按照大股东的意愿履行决策职能，小股东通常只能口方任，股东大会自然成为大股东履行法定手续的“橡皮图章”。因此，在股权集中的公司，大股东通过董事会直接对公司进行监管，股东大会只是可以利用的法律工具。在资本市场不完善的状况下，为了保护小股东的利益，并维护市场的健康成长，国家需要借助法律的手段。在小股东无法通过股东大会表达意愿的情况下，市场的有效性也就无法维护小股东的利益，当小股东利益受到大股东侵害时，小股东可以借助于法律来维护其合法权益。因此，在健全的法律制度下(包括立法和司法制度)，对于小股东而言，股东大会没有经济上的实际意义，而只有法律手续上的意义。股东大会是股东表达意见的主要渠道。在股东大会上，股东不但可以对公司的经营方针做出决策，还可以通过改选董事会来对经理层施加压力。也就是说，股东虽然没有权力直接解聘不称职的经理人员，但他们可以通过手中的投票权威胁董事会，使公司的董事会更加尽责，进而使得经理人员不敢随意侵占股东的利益。

股东大会分为一年一度定期召开的年度股东大会和非定期的、因公司特殊事项而组织召开的临时性股东大会。我国《公司法》规定，股东大会应当每年召开一次年会。年度股东大会应当于上一会计年度结束后的6个月内举行。除了年度股东大会之外，有下列情形之一的，应当在2个月内召开临时股东大会。一是董事人数不足本法规定的人数或者公司章程所定人数的2/3时；二是公司未弥补的亏损达股本总额1/3时；三是持有公司股份10%以上的股东请求时；四是董事会认为必要时；五是监事会提议召开时。

法律上，股东大会主要行使以下职权：①决定公司的经营方针和投资计划；②选举和更换非由职工代表担任的董事、监事，决定有关董事、监事的报酬事项；③审议批准董事会的报告；④审议批准监事会或者监事的报告；⑤审议批准公司的年度财务预算方案、决算方案；⑥审议批准公司的利润分配方案和弥补亏损方案；⑦对公司增加或者减少注册资本做出决议；⑧对发行公司债券做出决议⑨对公司合并、分立、解散、清算或者变更公司形式做出决议；⑩修改公司章程；(J)公司章程规定的其他职权。

(3)机构投资者。

①机构投资者概述。机构投资者是指用自有资金或者从分散的公众手中筹集的资金专门进行有价证券投资活动的法人机构，包括证券投资基金、社会保障基金、商业保险公司和各种投资公司等。与机构投资者对应的是个人投资者，一般来说，机构投资者投人的资金数量很大，而个人投资者投入的资金数量较小。随着公司投资者中机构投资者规模的扩大，机构投资者的所有权不再被视作是被动的，而是可以通过参与股东大会表决参与公司管理，这就形成了机构投资者的行动主义，从而使公司治理变得更加有效。证券投资基金、证券公司、信托投资公司、财务公司、社保基金、保险公司、合格的外国机构投资者(QFII)、三类企业(国有企业、国有控股企业、上市公司)是我国证券市场中的主要机构投资者。

②机构投资者的特征。机构投资者作为证券市场中一个重要的市场主体，具有如下特征：

第一，相对个人投资者而言，机构投资者具有显著的人才优势。为了实现投资收益最大化，机构投资者重视对宏观经济、行业状态及微观层面的公司基本面的研究，因此，机构投资者会拥有宏观经济研究、行业研究及公司分析的各类专家，具有人才优势。他们利用这些专业人士对上市公司及其所处行业基本情况和发展前景进行分析研究，从而投资那些行业发展前景好、公司基本面好的上市公司。

第二，机构投资者往往奉行稳健的价值投资理念，投资具有中长期投资价值的股票。一般来说，机构投资者多是专家理财型的长期投资者，投资偏好那些具有中长期投资价值的股票，特别关注公司的经营稳定性和上市公司未来的长期业绩，因此，相对个人投资者而言，机构投资者更加重视上市公司的基本面情况、长期的发展情况和公司所处行业的发展前景。

第三，相对个人投资者而言，机构投资者更加可能参与上市公司的治理。机构投资者具有资金优势，持有股票数量显著超过一般的个人投资者，同时具备专家的优势，因此机构投资者既有动机又有能力参与被投资公司的治理事务，加强对上市公司的影响。例如，机构投资者可以对所持股票的公司献计献策，提升公司经营管理水平，更重要的是可以给被投资公司施加压力让其改善经营状况、提高内部控制和风险管理水平，从而提高公司盈利能力，最终实现公司股东财富最大化，作为股东身份的机构投资者也可以获取丰厚的投资回报。

③机构投资者参与公司治理。

机构投资者主要通过以下两种途径参与公司治理、改善上市公司治理结构：

第一，“用脚投票”。“用脚投票”就是机构投资者作为投资人通过买人或卖出公司股票而参与被投资公司的管理的行为。如果机构投资者认为一家公司的股价被低估，就会大量购买该公司的股票，从而给市场传递一个积极的信号，股价显著增长，使包括机构投资者在内的全体股东获取了投资回报。反之，如果机构投资者发现一家公司董事会或经理层存在各类委托代理问题时，就会大量抛售该公司股票，迫使董事会或经理层能够及时对股东等利益相关者的要求做出反应，从而使其行为受到市场的约束。

第二，“用手投票”。“用手投票”就是机构投资者通过董事会选举获取董事会席位，人驻董事会和出席股东大会，对公司投资、融资、人事、分配等重大问题议案进行表决或否决，参与公司的重要决策，直接对公司董事会和经理层的行为施加影响。

2董事会。

董事会是由股东大会选举产生的，负责公司及其经营活动的指挥与管理。它对股东大会负责，是股东大会闭幕期间公司常设的权力机构，是集体行使权力的机构。股东大会所作的公司重大事项的决定，董事会必须执行。

(1)董事会的职能。我国《公司法》规定，股份有限公司设董事会，董事会对股东大会负责，行使下列职权：①负责召集股东大会，并向股东大会报告工作；②执行股东大会的决议；③决定公司的经营计划和投资方案；④制订公司的年度财务预算方案、决算方案；⑤制订公司的利润分配方案和弥补亏损方案；⑥制订公司增加或者减少注册资本的方案以及发行公司债券的方案；⑦制订公司合并、分立、解散或者变更公司形式的方案；⑧决定公司内部管理机构的设置；⑨聘任或者解聘公司经理，根据经理的提名，聘任或者解聘公司副经理、财务负责人，决定其报酬事项；⑩制定公司的基本管理制度。另外，董事会的职权规定也适用于有限责任公司。

(2)董事及其分类。董事是指由公司股东大会选举产生的具有实际权力和权威的管理公司事务的人员，是公司内部治理的主要力量，对内管理公司事务，对外代表公司进行经济活动。占据董事职位的人可以是自然人，也可以是法人，但法人充当公司董事时，应指定一名有行为能力的自然人为代理人。

董事按照其与公司的关系分为内部董事与外部董事。内部董事也称执行董事，主要指担任董事的本公司管理人员，如总经理、常务副总经理等。外部董事是指不在公司担任除董事以外的其他职务的董事，如其他上市公司总裁、公司咨询顾问和大学教授等。

此外，公司的外部童事还可以进一步分为关联董事和独立董事。关联董事是指虽然不在公司中担任其他职位，但仍与公司保持着利益关系的董事，如公司关联机构的雇员或咨询顾问等，而独立董事才是真正具有独立性的董事，他们不仅是公司的外部董事，而且还需要与公司或公司经营管理者没有重要的业务联系或专业联系，并对公司事务做出独立判断的董事，如大学的教授、退休的政府官员等。

(3)董事的权利及义务。董事的权利主要见于公司章程，一般包括：①出席董事会会议。依《公司法》规定，董事会会议应由董事本人出席。董事因故不能出席，可以书面委托其他董事代为出席董事会，委托书中应载明授权范围。②表决权。董事在董事会议上，具有就所议事项进行表决的权利。③董事会临时会议召集的提议权。《公司法》只规定董事会可以召开临时会议，而未规定如何召集。当然，董事长可视情况主动召集，也可以根据一定人数的董事的提议而召集，由后者产生董事对召集董事临时会议的提议权。④通过董事会行使职权而行使权利。董事会的职权不是董事个人的职权，因而不能由董事分别行使，但是没有董事的参与，董事会无法行使其职权，且董事作为董事会的成员，可以通过行使决议权影响董事会的决定。

董事义务又称作勤勉义务或专项义务，主要包括善管义务和竞业禁止义务。

①善管义务。董事在执行职务中应尽善管人的注意义务，尤其在公司所有权与经营权分离的情况下，董事对公司的正常运转负有责任。因此，强化董的善管义务是十分必要的。董事的善管义务可以分为以下三条：第一，董事必须忠实于公司。董事的这一忠实义务是对善管义务的具体化，它对董事的要求是：遵守公司章程，忠实履行职务，维护公司利益，不得利用在公司的地位和职权为自己谋取私利；不得利用职权收受贿赂或者其他非法收入，不得侵占公司的财产；除依照法律规定或者经股东大会同意外，不得泄露公司秘密。公司董事应当向公司申报所持有的本公司的股份，并在任职期内不得转让。第二，董事必须维护公司资产。公司资产是公司业务活动的前提，维护公司资产是对董事会这个业务执行和经营决策机构的组成人员的最基本要求。为此，董事应该做到：不私自挪用公司资金或者擅自将公司资金借贷给他人；不将公司资产以其个人名义或者以其他个人名义开立账户存储；不以公司资产为本公司的股东或者其他个人债务提供担保。满足这些要求，可以防止将公司资产转为个人资产，保证公司财产的安全。第三，董事在董事会上有审慎行使决议权的义务。董事不仅负有上述对公司的善管义务，还承担因未尽到义务而应负的责任。董事不得从事损害本公司利益的活动，否则公司可对其行使归人权，即将从事上述活动的所得收入归公司所有。董事执行职务时违反法律、行政法规或者公司章程的规定，给公司造成损害的，应当承担赔偿责任。董事会的决议违反法律、行政法规或者公司章程，致使公司遭受严重损失的，参与决议的董事应对公司负赔偿责任。按照监事会的职权，当董事行为损害公司的利益时，监事会有权要求董事予以纠正。如果监事会纠正后，董事仍拒不赔偿公司损失，则会酿成以公司为原告、以董事为被告的损害赔偿诉讼。

②竞业禁止义务。竞业禁止即竞业行为的禁止，指特定地位的人不得实施与其所服务的营业具有竞争性质的行为。在股份有限公司中，董事是具有特定地位的人之一。依《公司法》规定，未经股东会或者股东大会同意，董事不得自营或者为他人经营与所任职公司同类的业务。上述行为给公司造成损失的，应当承担赔偿责任。这里，其行为要素是董事自营或为他人经营的营业与所任公司的营业同类。董事违反上述竞业禁止义务，公司可以依法行使归入权。公司法之所以做出这些规定，主要是基于这种行为对公司的危害性。董事从事上述竞业行为，极有可能夺取公司的交易机会，还可能利用对公司秘密的了解，对公司造成损害。

(4)几个专门委员会。为了更有效地解决公司内部治理问题，董事会一般可以下设几个专门委员会，分别从事各方面的工作。董事会的这些委员会原则上都应由独立董事构成，分别召开会议，承担各自的工作。其中，最常见的是审计委员会、薪酬与考核委员会、提名委员会与战略决策委员会。…

①审计委员会。其主要职责是：第一，检查公司会计政策、财务状况和财务报告程序；第二，与公司外部审计机构进行交流；第三，对内部审计人员及其工作进行考核；第四，对公司的内部控制进行考核；第五，检査、监督公司存在或潜在的各种风险；第六，检查公司遵守法律、法规的情况。

②薪酬与考核委员会。其主要职责是：第一，负责制定董事、监事与高级管理人员考核的标准，并进行考核；第二，负责制定和审查董事、监事、高级管理人员的薪酬政策与方案。

③提名委员会。其主要职责是：第一，分析董事会构成情况，明确对董事的要求；第二，制定董事选择的标准和程序；第三，广泛搜寻合格的董事候选人；第四，对股东、监事会提名的董事候选人进行形式审核r第五，确定董事候选人，提交股东大会表决。

④战略决策委员会。其主要职责是：第一，制定公司长期发展战略；第二，监督、核实公司重大投资决策。

3监事会。

我国《公司法》第五十一条规定：有限责任公司，经营规模较大的，设立监事会，其成员不得少于3人。监事会应在其组成人员中推选1名召集人。监事会由股东代表和适当比例的公司职工代表组成，具体比例由公司章程规定。监事会中的职工代表由公司职工民主选举产生。有限责任公司，股东人数较少和规模较小的，可以设1~2名监事。董事、经理及财务负责人不得兼任监事。第一百一十七条规定：股份有限公司设监事会，其成员不得少于3人。关于监事会组成和人员产生方式的要求与有限责任公司相同。

4经理层。

经理人是公司日常经营管理和行政事务的负责人，是由公司董事会聘任，在法律、法规及公司章程规定和董事会授权范围内，代表公司从事业务活动的高级管理人员。

(1)经理人的职权。在我国，总经理虽受聘于董事会，但其职权的主体部分却不为董事会所授权，而是由《公司法》明文规定。我国《公司法》规定，公司经理人员的职权包括：

①主持公司的生产经营管理工作，组织实施董事会决议；

②组织实施公司年度经营计划和投资方案i

③拟订公司内部管理机构设置方案；

④拟订公司的基本管理制度；

⑤制定公司的具体规章；

⑥提请聘任或者解聘公司副经理、财务负责人；

⑦决定聘任或者解聘除应由董事会决定聘任或者解聘以外的负责管理人员；

⑧董事会授予的其他职权。

同时，考虑到各公司的情况不同，《公司法》也指出，当公司章程对经理职权另有规定的，从其规定。

(2)经理人的薪酬激励。经理人的激励一约束机制是公司治理结构中的一个核心问题。传统上，’薪酬激励一直是委托人用来解决代理问题的主要手段。一般来说，在经理人追求经济利益的前提下，一个设计合理的薪酬机制能够使经营者努力工作，为委托人创造更大的财富。

①年薪制。所谓“年薪制”是指以企业经营者为实施对象，以一个经营周期即以年度为单位，确定经营者的基本报酬，并视其经营业绩发放风险收入的一种薪酬制度。这一制度将经营者的收入与其经营业绩挂钩，体现出了经营者人力资本的价值，从而能更好地发挥经营者的积极性和创造性。

年薪制的根本缺陷在于易导致经营者的短期行为。由于年薪制中的企业家收入以年度来计算，主要取决于当年企业的经营效益状况，经营者有可能通过削减企业某些支出或选择那些回收期短的投资项目来提高企业当年的经营效益，这显然不利于企业的未来发展。

②股权激励。为了弥补年薪制的缺陷，公司一般都会对经理人进行股权激励。股权激励是一种通过经营者获得公司股权的形式给予企业经营者一定的经济权利，使他们能够以股东的身份参与企业决策、分享利润、承担风险，从而勤勉尽责地为公司的长期发展服务的一种激励方法。

一般来说，股权激励兼具“报酬激励”和“所有权激励”双重作用。如果公司经营得好，公司股票的价格就能不断地上涨，经营者就可以通过出售股权而获得可观的收益；反之，如果公司经营不善，股票价格就难以上涨，甚至还会下跌，在这种情况下，经营者就可能会遭受损失。因此，股权激励的目的是通过报酬机制把经营者的行为与公司所有者的利益体系相互联系在一起。同时，一旦经营者购买了公司的股票，他们就处于和普通股东同样的地位，成为企业的所有者。作为企业的所有者，他们当然也期望公司能实现利润的最大化和资产的保值增值，因此，股权激励可以通过所有权机制保证经营者行为与所有者的利益保持一致。

股权激励的具体方式有多种，包括股票期权、股票增值权、虚拟股票、业绩股票及限制性股票、延期支付、经理人持股等。

5国有企业各级党委(党组)。

加强公司党建工作是全面从严治党的必然要求，把加强党的领导和完善公司治理统一起来是中国特色公司治理的重要内容。2019年中共中央《国有企业基层组织工作条例(试行)》明确规定，国有企业的公司章程应写明党组织的职责权限、机构设置、运行机制、基础保障等重要事项，落实党组织在公司治理结构中的法定地位。

经党中央批准，中管企业一般设立党组，中管金融企业设立党组性质党委。国有企业党员人数为10。人以上的，设立党的基层委员会(简称党委)。党员人数不足10。人、确因工作需要的，经上级党组织批准，也可以设立党委。党员人数50人以上、10。人以下的，设立党的总支部委员会(简称党总支)。党员人数不足50人、确因工作需要的，经上级党组织批准，也可以设立党总支。

国有企业党委(党组)应当发挥领导作用，把方向、管大局、保落实，重大经营管理事项必须经党委(党组)研究讨论后，再由董事会或者经理层做出决定。研究讨论的事项主要包括：

(1)贯彻党中央决策部署和落实国家发展战略的重大举措；

(2)企业发展战略、中长期发展规划，重要改革方案；

(3)企业资产重组、产权转让、资本运作和大额投资中的原则性、方向性问题；

(4)企业组织架构设置和调整，重要规章制度的制定和修改

(5)涉及企业安全生产、维护稳定、职工权益、社会责任等方面的重大事项；

(6)其他应当由党委(党组)研究讨论的重要事项。

国有企业党委一般由5至9人组成，最多不超过11人，其中书记1人、副书记1至2人。设立常务委员会的，党委常务委员会委员一般为5至7人，最多不超过9人，党委委员一般为15至21人。国有企业党委由党员大会或者党员代表大会选举产生，每届任期一般为5年。党总支和支部委员会由党员大会选举产生，每届任期一般为3年。任期届满应当按期进行换届选举。

国有企业坚持和完善“双向进入、交叉任职”领导体制，符合条件的党委(党组)班子成员可以通过法定程序进入董事会、监事会、经理层，董事会、监事会、经理层成员中符合条件的党员可以依照有关规定和程序进入党委(党组K党委(党组)书记、董事长一般由一人担任，党员总经理担任副书记。确因工作需要由上级企业领导人员兼任董事长的，根据企业实际，党委书记可以由党员总经理担任，也可以单独配备。

二、公司外部治理机制

从科学决策的角度看，公司内部治理结构不能解决公司治理的所有问题，更需要若干具体的超越结构的外部治理机制。而外部治理机制主要是指除企业内部的各种监控机制外，还包括各个市场机制(如产品市场、资本市场、经理人市场)Xf公司的监控和约束。

(一)产品市场

产品市场的竞争对经理人员的约束主要来自两个方面：一方面，在充分竞争的市场上，只有最有效率的企业才能生存，作为企业的经理人员自然也就面临更大的压力。企业的经理人员如果不努力的话，企业就可能破产，经理人员自己也可能失业。在生存的压力下，经理人员就可能付出更大的努力，而且产品市场的竞争越激烈，经理人员的这种压力就越大。也就是说，市场竞争越激烈，经理人员败德行为的空间就越小。

另一方面，产品市场的竞争可以提供有关经理人员行为的更有价值的信息。如果企业所在行业没有竞争，全行业只有一家企业，企业的股东就很难评判经理人员工作的好坏。但是，如果同时有几家企业在同一行业内竞争，并且，影响不同企业收益和成本的因素是相同的，那么企业的股东就可以通过把自己的企业与其他企业进行比较而获得经理人员工作好坏的更准确的信息。有了产品市场上的比较，股东就可以把经理人员的报酬与同行业其他企业经理人员的业绩相联系，也就可以为经理人员提供更强的激励。

(二)资本市场

资本市场也称为控制权市场。资本市场对经理人员行为的约束是通过接管和兼并方式进行的，也就是通过资本市场上对企业控制权的争夺的方式进行的。简单地说，就是当公司现有经理人员经营不努力时，企业的业绩就可能下降，企业的股票价格就会下跌，股票的价值也会小于可能的最大价值。这时，就会有人通过资本市场上的收购，控制这家公司的控制权，经营无方的管理者将被替代，以期待改进管理后实现增值。

即使收购不成功，在位管理者也会因面临被替代的威胁而主动改变经营行为。此时，即使没有其他的激励措施，经理人员也可能付出更多的努力，从而有可能使其行为与股东利益和公司价值最大化目标更趋一致。因此，收购和重组的威胁被认为是控制经理人员行为的最有效方法之一。

(三)经理人市场

存在于公司所有者和管理者之间的委托代理问题会因为管理者对自己的职业生涯的关注而得到缓解。而管理者对自己职业生涯的关注主要来源于经理人市场。经理人市场之所以对经理人员的行为有约束作用，是因为在竞争的市场上声誉是决定个人价值的重要因素。经理人员如果不努力，其业绩表现就会不佳，声誉就会下降。同时，经理人员也必须关心自己的名声，因为只有信誉好了在未来才会有人愿意聘请他，他才能获得更高的报酬。

第四节公司治理的基础设施与治理原则

一、公司治理基础设施

影响公司治理效率的因素不仅包括公司内部治理结构和公司外部治理机制，还包括公司治理的基础设施。公司治理基础设施主要包括公司信息披露制度、评价公司财务信息和治理水平的信用中介机构、保护投资者利益的法律法规、政府监管以及媒体和专业人士的舆论监督等。这几个方面可以围绕确保披露高质量的公司信息而被有机地联系起来。公司治理的一个重要目标是提供髙质量的公司信息。但是，披露的信息质量很难保证，因此需要会计、审计等信用中介机构进行评价，为披露出的公司信息出具独立意见。但是，有了这些中介机构并不能保证公司披露的信息一定是真实可靠的，一旦出现问题，就可能要诉诸事后的惩罚机制，也就是法律法规的介入。如果有完善的投资者法律保护，并且有公正透明的执法程序，那么，即使出现信用中介机构伙同公司欺骗信息使用者尤其是投资者的情况，相关法律制裁机制便立即启动，同样可以在最大限度上挽回投资者损失。除此之外，还有从公司信息的产生到披露过程中的政府监管和专业人士的舆论监督，他们可以在事中控制信息披露的质量。因此，我们可以把公司治理基础设施统一到公司信息披露的分析框架下。

在考虑公司治理基础设施后，我们可以整理出公司治理效率影响因素的分析框架，如图5-1所示。

 图5-1公司治理效率影响因素的分析框架

从图5-1中可以看出，公司治理效率影响因素除了公司内部治理结构和公司外部治理机制以外，还包括公司治理的基础设施。并且，公司内部治理结构和外部治理机制还通过公司治理的基础设施影响公司治理效率。因此，公司治理基础设施的建设情形不仅影响其自身对公司治理效率的作用程度，还对公司内部治理结构、公司外部治理机制以及二者的互补关系产生影响。下面分别介绍公司治理基础设施的各个方面。

(一)信息披露制度

信息披露制度是上市公司为保障投资者利益、接受社会公众的监督而依照法律规定必须将自身的财务变化、经营状况等信息和资料向证券管理部门与证券交易所报告，并向社会公开或公告，以便使投资者充分了解情况的制度。它包括公司证券发行前的披露和上市后的持续信息公开，主要由招股说明书制度、定期报告制度和临时报告制度组成。信息披露制度的特征主要包括：信息披露义务的强制性和自愿性、信息披露内容的多样性和信息披露时间的持续性等。中国上市公司信息披露包括三类：①上市披露(对一级市场的招股说明书；对二级市场的上市公告书)。上市阶段的信息披露在公司完成上市以后就结束了。②定期披露(年度报告、中期报告)。公司年度报告基本上包括了所有最重要的、正式的应披露信息。上市公司的信息披露主要采取定期披露方式。③临时披露(重要事件公告、收购与合并公告等)。后两类信息被露在上市公司运营期间长期存在。

我们主要从以下。个方面评估信息披露的质量：①财务信息。包括使用的会计准则、公司的财务状况、关联交易等。②审计信息。包括注册会计师的审计报告、内部控制评估等，审计及信息披露比较注重评价当前审计关系本身的合规性、独立性。③披露的公司治理信息是否符合相关规定。目前虽具有较髙的定性标准，但缺乏具体的量化标准。④信息披露的及时性。公司应建立网址、网站，便于投资者及时查阅有关信息。总体而

言，信息透明度的核心是完整性、真实性、及时性。

会计信息披露在公司治理结构中的作用表现在：

1信息披露在内部治理结构中的监督作用。

如何监督高级经理人员和大股东的行为是公司治理的关键。监督需要信息，尤其是公司财务方面的信息。财务信息通过对一个企业财务状况、经营成果和现金流量的披露，降低了股东与经理人员之间以及大股东和中小股东之间的信息不对称，从而比较有效地降低了管理人员和大股东的机会主义行为。

2信息披露在内部治理结构中的激励作用

信息披露，特别是财务信息的披露为激励经理人员提供了依据。激励经理人员的关键在于如何评价经理人员与其签订的报酬契约。财务信息披露是对经理人员进行评价的基础，对经理人员真实、客观的评价可以起到降低道德风险、提高激励的作用。

3信息披露在内部治理结构中的契约沟通作用。

企业是一系列契约关系的联结。财务信息为企业各种契约的签订、执行与监督提供基础性数据，并成为企业契约的重要组成部分，以降低契约沟通成本(如签约成本和监督成本)。同时，契约是不完备的，缔约各方不可能对所有情况事无巨细地进行约定，因此，公司股东、董事会和经理层必然为获得财务信息相关的各种权利展开沟通和博弈。内部治理结构各个契约环节的有效运行，如股东控制权和投票权的行使，董事会决策权的实施和经理层薪酬计划的制订，同样以信息披露为依托。信息披露有效缓解了内部治理结构中的契约摩擦和沟通摩擦，降低了公司治理成本。

4信息披露有助于外部治理机制的有序运作

公司外部治理机制的有效运作同样需要相关、可靠、及时和充分的财务信息。

(二)中介机构

1主要信用中介机构及业务

信息披露制度旨在向公司利益相关者提供必要的公司信息，进一步，通过信用中介机构让公司利益相关者相信公司所提供信息的真实性和可靠性。信用中介机构需要保持足够的独立性，对公司披露的信息出具客观公正的评估，为公司的利益相关者负责，避免公司利益相关者的利益受到损害。主要的信用中介机构包括：会计师事务所、投资银行和律师事务所等。一般而言，这些信用中介机构在担保公司信息披露质量方面很守信用。如果它们对公司披露的虚假信息表示认可，那么就会面临承担相应法律责任的风险，可能会受到政府部门的民事或刑事起诉，后果比较严重，所以，它们在工作中一般会严格遵守工作准则和职业道德。

(1)会计师事务所。会计师事务所一方面为公司起草和审查财务报告，另一方面还要査找公司账目的漏洞，防止虚假信息的出现，从而保证真实、准确地描述公司财务状况。专业会计师是保证会计师事务所信用的关键，他们通过审计服务建议公司建立严格的内部程序，以保证审计结果或审计的财务报告达到最低质量标准。

(2)投资银行。投资银行是主要从事证券发行、承销、交易、企业重组、兼并与收购、投资分析、风险投资及项目融资等业务的非银行金融机构。它主要由一些专业金融投资分析师组成，他们能够对公司进行深度投资分析，评价公司投资价值，这是一般投资者所不具有的能力，因此，投资分析结论对广大投资者投资决策有重大影响。另外，有投资银行参与的企业兼并、收购和重组等业务充分体现出投资银行的公司治理功能。

(3)律师事务所。律师事务所是第三个主要的信用中介机构，尽管与会计师事务所、投资银行相比，投资者对它们并不是很关注，但在发达的证券市场中，它们的作用不容忽视。律师事务所会综合考虑接受发行公司准备的相关文件，提醒发行公司和投资银行遵守信息披露制度。

2信用中介机构的公司治理作用

信用中介机构的主要作用是保证公司披露信息的质量，以减少利益相关者的信息不对称程度，但如果信用中介机构出现失信行为，非但不能为利益相关者提供有效的公司信息，还可能加重公司对投资者的利益侵害，增加投资风险，因此必须通过有效的信息披露及监督机制对其进行弥补。由此可见，中介机构独立性保证和信用机制体系的建立至关重要。这些制度的有效性一方面依赖于中介机构人员的职业道德和专业能力，另一方面取决于有效的制度设计。因此，如何通过制度安排确保中介机构的独立性成为公司治理中建立中介机构信用机制的核心。提高中介机构的独立性可以采取两种方案：一方面通过制定一系列法律法规促使信用中介机构对投资者承担任，如设立代表最低质量标准的信用中介机构许可证、调查中介机构违规案件、取消中介机构经营许可证，对情节严重者追究其刑事责任。另一方面，建立评价二级信用中介机构以保证一级信用中介机构的质量，比如行业协会和自律组织等。

(三)法律法规

公司治理是以法治为基础的，《公司法》《银行法》《证券法》《破产法》《劳动法》等各法律均会对公司治理产生重大影响。投资者法律保护主要是指一个国家的法律法规对投资者的保护条款及这些条款的执行情况。对中小投资者法律保护越好，公司价值越高。对中小股东的权利保护较好时，普通投资者预期他们未来的投资收益被大股东剥夺的可能性较小，从而更愿意购买这些公司的股票。相反，对中小股东的权利保护较差时，普通投资者面临着很大的被大股东欺诈的可能性，因而不能实现他们应该得到的未来收益。在这种情况下，普通投资者愿意为这些公司的股票付出的价格就较低，奄极端的情况下甚至可能迫使一些公司退出股票市场。

(四)政府监管

政府监管的必要性和重要性在于：一是信息不对称问题导致市场失灵，从而需要政府监管；二是由于法律的不完备性，需要通过政府监管加以弥补。我国还处亍转型期，市场所存在的缺陷，无法通过市场本身来克服，必须借助公共权威机构，即政府，来克服市场缺陷。一个有效的政府才是市场经济转型的前提条件。同时，政府为了促进就业经济增长、收取税收，必然要关注公司稳定和公司各方的利益，也就必然要对公司实施监管。

有效的政府监管体系应包括以下四个方面：

1法律监管。

法律具有权威性与强制性，对公司治理中各主体和客体的行为具有最高权威的强制性约束，是其他形式监督的依据和基础。法律监管应从两个方面进行：①制定法律规章，即立法监管；②法院执法，即司法介人监管

2行政监管。

法律监管有其不足之处，即法律规章的制定不完善、不健全；司法介入监管一般是被动的和事后的，不利于保护受损人的利益。因此，有必要引人一个能主动执法的机构，即政府各级行政机关。行政监管就是指各级行政机关依法律的授权和规定对公司治理中各主体和客体的行为进行的监督。行政监管的主体主要有证监会及其派出机构、财政部、国资委、银保监会等。

3市场环境监管。

市场环境监管是指政府通过对市场环境的建设来达到公司治理的目的。良好的公司治理依赖充分竞争和完备的市场体系，如竞争的产品市场、资本市场、经理人市场、劳动力市场、健康的破产机制等，这些都是有效的公司治理体系的重要组成部分，而良好的市场体系，必然要依靠政府去培育和建设。

4信息披露监管。

上市公司信息披露管理体制是一国或地区对上市公司信息披露行为所采取的管理体系、管理结构和管理手段的总称，是上市公司监管体制的重要组成部分。负责上市公司信息披露览管的管理机构主要包括证券主管机关和证券交易所。

(五)媒体、专业人士的舆论监督

舆论监督的实施主体主要分为两个层次，即公众和媒体层次。公众作为舆论监督的主体，是舆论话题的发现者与提供者。媒体一方面是公众舆论监督的实现途径和输出管道；另一方面也是舆论监督话题的发现者与供应者。可以说，媒体在舆论监督中负有双重任务。

媒体监督具有全方位性和独立性，它无处不在，对公司治理主体和客体构成现实的和潜在的监督。它通过对公司的一些重大违法事件的揭露来提高监督效率，同时还对行政监管行为进行监督，通过对公司违规行为的调查披露，迫使行政监管部门提高监管效率，迫使立法机关加快立法进程，从而促进行政监管效率和法律监管效率的提升。

公众监督对公司治理的影响主要来自包括公司治理、公司财务等方面的专家和学者等专业人士的作用。他们对上市公司治理评价以及虚假信息披露等问题的分析发挥了专业人士积极的公司治理监督作用。

■【察挪55】公司治理基础设施在治理太咱公司终极股东"隧道挖掘”行为中的表

案例内容详见本章【案例52】。

本案例中，分析公司治理基础设施发挥作用的情况如下：

1)指息披露制度。“2016年9月，太阳公肖与银行签署一笔担保令同，为大股东1丨星科集团50。。万元妁贷款提供担保，承担连带保证责任。2016年11月，星：科集团向！L龙辉公司倩款2也元，太阳公司为该笔借款提供担保：/到鈿后星科集团没有偿还借款，\：龙輝公司向法院提起诉讼，法院做出判决，太阳公司作为，该笔借款的担保方，须与星；1科集团共同偿还债务本金和利息。这两笔担保均没有在2016年年报中进行信息披露“2016年太阳公司14亿元妁销售费用未及时入账，造成2016年年度报告虚假记载。此外，由于与星科集团多笔资金往来事项并未披露和记账，导致太阳公司在2016年和’2017年年报中存在信息不实、虚假记载的情况”。信息披露制度没有发挥应肴的治理：作用。

(2)中介机构。“2016年太阳公司14亿元的销售费用未及时入账，造成2016年年度报告虚假记载。此外，由于与星科集团多笔资金往来事项并未披露和记账，导致：太阳公司在2016年和2017年年报中存在信息不实、虚假记载的情况，而太阳公司2016年和2017年年报经过注册会计师审计后，审计师都出具了标准无保留的审计意：见”。中介机构制度在案例中没有发挥应有的治理作用。

(3)政府监管。“2018年5月，某财经媒体深度报道了太阳公司存在的多种经营违：规行为。该报道在微博等网络平台上成为热门话题后，G；|证监局迅速反应，立案调：‘查”。案例中政府监管发挥了应有的治理作用。

(4)_舆论监督。“2018年5月，某财经媒体深度报道了太阳公司存在的多种经营违’;规行为。该报道在微博等网络平台上成为热门备题”。案例中舆论监督发挥了应有的治：；理作用。

 

二、公司治理原则

经济合作与发展组织(OECD)早在1999年就出台了公司治理原则，旨在帮助OECD成员国及非成员国政府评估和改善本国公司治理的法律、制度和监管体系，为股票交易所、投资者、公司和其他在推进良好公司治理过程中发挥作用的机构提供指引和建议。《OECD公司治理原则》应当被视为一份不断完善的文件，自1999年以来进行过数次重要的修改，2004年的修改版获得OECD成员方的一致认可，它被认为是全球范围内政策制定者、投资人、公司和其他利益相关者的国际标准，成为目前体现各成员国及非成员国公司治理挑战及经验的范本。《OECD公司治理原则》是一个灵活的工具，提供了适用于各个国家和地区特殊情况的非约束性标准、良好实践和实施指南。2015年《G20/OECD公司治理原则》进行了第二次修订，主要包括以下内容：

1确保有效的公司治理框架的基础。

公司治理框架应提高市场的透明度和公平性，促进资源的高效配置，符合法治原则，并为有效的监督和执行提供支持。

(1)建立公司治理框架时，应当考虑其对整体经济运行和市场完整性的影响，其对市场参与者创新的激励，以及其对透明、运作良好市场的促进作用。

(2)影响公司治理实践的那些法律的和监管的要求应符合法治原则，并且是透明和可执行的。

(3)明确划分管理机构的责任，以便k好地为公众利益服务。

(4)证券交易所的监管应为有效的公司治理提供支持。

(5)应保证监督、监管和执行部门有适当的权力、正直的操和充足的资源，以专业、客观的态度履行职责，做出及时、透明、解释充分的裁定。

(6)应增强跨境合作，利用双边及多边安排促进信息交换。

2股东权利公平待遇和关键所有权功能。

公司治理框架应该保护和促进股东权利的行使。

(1)股东的基本权利包括：①可靠的所有权登记办法；②委托他人管理股份或向他人转让股份；③及时、定期地获得公司的实质性信息；④参加股东大会和参与投票表决;⑤选举和罢免董事会成员；⑥分享公司利润。

(2)股东有权批准或参与涉及公司重大变化的决策并为此获得充分信息，这些重大变化包括：①修改公司规章或其他类似的公司治理文件；②授权增发股份；③重大交易，包括转让全部或大部分资产而造成公司被出售的结果。

(3)股东应有机会参加股东大会并行使投票权，有权了解包括投票程序在内的股东大会的有关规则。

①股东应当充分、及时收到关于股东大会召开的日期、地点、议程等信息，也包括关于会议将要做出决定的事项的全部信息。

②股东大会的流程与程序应虑及全体股东的公平待遇。公司程序不应使投票过于困难或成本过高。

③在合理的范围内，股东应当有机会对董拿会提出问题，包括与年度审计报告相关的问题，应当有机会增加股东大会议程中的议题并提出议案。

④应当创造便利条件，使股东能有效参与关键的公司治理决策，如提名和选举董事会成员。股东应能够对董事会成员和关键经理人员的薪酬通过包括股东大会投票等渠道发表意见。董事会成员和雇员的薪酬方案中的股权部分应得到股东的批准。

⑤股东可以亲自或由代理人投票，两者都赋予投票结果以同等效力。

⑥应消除跨国投票障碍。

(4)应为包括机构投资者在内的所有股东行使权利创造有利条件，从而使包括机构投资者在内的股东能就本《原则》中所界定的股东基本权利有关的事宜相互进行协商。

(5)同类同系列的股东应享有同待遇。对于使特定股东获得与其股票所有权不成比例的某种支配力或控制权的资本结构和安排，应当予以披露。

①同类别的任何股份系列，均具有相同的权利。所有的股份都应该具有同样的权利。所有的投资者在购股之前都应该获得有关各类各系列股份所享有的权利的信息。投票权上的任何改变都应该由受到不利影响的股份类别持有者同意。

②资本结构和控制安排的披露应当必不可少。

(6)关联交易的批准和执行，应确保对利益冲突进行适当管理，并保护公司和股东利益。

①关联交易中内在的利益冲突应当予以处理。

②董事会成员和关键高管应当按照规定向董事会披露是否在任何直接影响公司交易或事务中有直接、间接或代表第三方的实质性利益。

(7)少数股东应受到保护，使其不受控股股东直接或间接滥用权力，或他人为控股股东的利益而滥用权力的侵害，并应当享有有效的补救手段。

(8)应允许公司控制权市场以有效和透明的方式运行。

①有关资本市场中公司控制权收购、较大比例公司资产的出售，以及类似于合并的特类交易的规则和程序，都应清楚详细并予以披露，以使投资者理解自己的权利和追索权。交易应在价格透明和公平条件下进行，以使各类股东的权利都受到保护。

②反收购工具不应当成为管理层和董事会规避问责的借口。

3机构投资者、证券交易所和其他中介机构。

公司治理框架应当在投资链条的每一环节中都提供健全的激励因素，并规定证券交易所的运行应当有利于促进良好公司治理实践。

(1)作为受托人时，机构投资者应当披露与其投资有关的公司治理及投票政策，包括决定使用投票权的相关程序。

(2)存管人或代理人应按照股份受益人的指示进行投票。

(3)作为受托人时，机构投资者应当披露如何管理可能会影响所投项目之关键所有权行使的重大利益冲突。

(4)公司治理框架应当要求委托投票代理顾问、分析师、经销商、评级机构，以及为投资人决策提供分析或建议的其他人员，披露可能会有损其分析或建议公正性的利益冲突，并将相应冲突控制在最低限度。

(5)内幕交易和市场操纵应当予以禁止，适用的规则应当予以执行。

(6)对于在注册地以外司法管辖区上市的公司，应当明确披露其适用的公司治理法律法规。在交叉上市的情况下，关于如何承认第一上市所适用的上市规则、相关的标准和流程，应当透明，并明文规定。

(7)证券交易所应当发挥公平高效的价格发现功能，以利于改善公司治理效果。

4利益相关者在公司治理中的作用。

公司治理框架应承认经法律或共同协议确定的利益相关者权利，并鼓励公司与利益相关者在创造财富和工作岗位以及促进企业财务的持续稳健性等方面开展积极合作。

(1)经法律或共同协议而确立的利益相关者的权利应得到尊重。

(2)在利益相关者的权利受法律保护的情形下，当其权利受到侵害时应能够获得有效的赔偿。

(3)应允许开发那些有利于业绩提升的员工参与机制。

(4)如果利益相关者参加了公司治理程序，他们有权及时、定期获取与他们的权利有关的充分、可靠的信息。

(5)利益相关者(包括个人雇员及其代表团体)应有权向公司董事会以及当地主管政府机构自由地就公司的非法或不道德的做法进行交流，并不得因行使该权利而妨碍其他权利的行使。

(6)公司治理框架应以有成效、有效率的破产制度框架和有效的债权人权利执行机制作为补充。

5信息披露和透明度。

公司治理框架应确保及时、准确地披露公司所有重大事件的信息，包括财务状况、业绩、所有权及公司的治理情况。

(1)应当披露的重大信息至少包括：①公司的财务和业绩状况；②公司经营目标和非财务信息；③公司主要的股票所有权及相关的投票权；④董事会成员和关键高管的薪酬政策，董事会成员的其他信息，包括他们的任职资格、选择过程、就任其公司董事职务情况、是否被董事会认定为独立董事等；⑤关联方交易；⑥可预期的重大风险因素；⑦与雇员和其他利益相关者有关的重要问题；⑧公司的治理结构和政策，尤其是其执行所依据的任何公司治理规则或政策及程序的内容。

(2)应根据会计、财务和非财务披露的高质量标准，准备并披露信息。

(3)公司每年应聘请独立、尽职、有热业资格的审计人员出具年度审计报告，由外部人员为董事会和股东对财务报表的编制和呈报的方式提供客观的依据。

(4)外部审计人员向股东负责，对公司负有在审计中发挥应有的职业审慎的义务。

(5)信息传播的途径应确保信息使用人能够平等、及时、低成本地获取有关信息。

6董事会的义务。

公司治理结构应确保董事会对公司的战略指导和对管理层的有效监督，确保董事会对公司和股东的问责制。

(1)董事会成员应在充分知情的基础上，诚实、尽职、谨慎地开展工作，最大程度地维护公司和股东的利益。

(2)当董事会的决策可能对不同股东团体造成不同的影响时，董事会应做到公平对待所有股东。

(3)董事会应具备高度的道德准则，并考虑利益相关者的利益。

(4)董事会应履行以下主要职责，包括①审查和指导公司的战略、重要行动计划、风险管理政策和流程、年度预算和商业计划；设定公司的业绩目标；监督战略实施和绩效;监督重大的资本支出、并购和出售等行为。②对公司治理的有效性进行监督并根据实际需要加以调整。③选举关键管理人员，确定其薪酬，监督他们的行为和业绩，在必要的时候更换新的人员并对他们职务的交接进行监督。④促使关键管理人员和董事的薪酬与公司和股东的长期利益相一致。⑤确保董事会成员的提名和选举过程的正规性和透明度。⑥对管理层、董事会成员和股东之间的潜在的利益冲突进行监督和管理，包括滥用公司资产和不当关联方交易。⑦确保包括独立审计在内的公司会计和财务报告系统诚实可靠；确保公司具备恰当的控制系统，特别是风险管理、财务和运营控制系统，以及合规系统。⑧监督信息披露和沟通流程。

(5)董事会应能够对公司事务做出吝观独立的判断。

①董事会应考虑委派相当数量的、具备独立判断能力的非执行董事对可能存在利益冲突的事项进行判断。例如，确保财务和非财务报告制度的完整性，并审查关联方交易，对董事会成员及关键经理人员的提名、董事会成员薪酬等。

②董事会应当考虑设立专门委员会，以支持全部董事会成员履行职能，特别是在审计、风险管理及薪酬方面(取决于公司的规模和风险特征)。如果董事会成立了专门的委员会，他们的职责、组成和工作流程应予以明确并由董事会进行披露。

③董事会成员应能有效地承担其职责。

④董事会应定期评估董事会的业绩，并评价董事会是否具备适当的履历和能力。

(6)为了更好地履行其职责，董事会成员应能够及时、准确地获取有关的信息。

(7)如果在董事会中设置员工代表是一项强制规定，董事会应当制定促进员工代表知情权和培训权的机制，以便员工代表有效地行使权利，最大程度地促进董事会有效性、知情权和独立性。

【麵56】公司治理综合案例：光耀公司的控制权之争

1998年，光耀公司的三位创始人王衡、李沁、赵立看到了照明行业的巨大商机，共同创立了光耀公司。

在辛苦的创业期，三位曾经的中学同学同吃同住，发挥各自的优势，共同管理公司（王衡负责生产、赵立负责市场拓展、李沁负责综合管理）。这种平等的观念也体现在公司的治理安排上：三人各自#股三分之一且同股同权，任何战略性决策的做出都要遵循少数服从多数的原则。

在1998~2005年这七年间，光耀公司打造了一个在当时看来颇为前卫的“轻公司公司只拥有少量的实物资产以满足制造需求，同时与公司的供应商和经销商建立了极为紧密的合作关系。为了打造独特的品牌，光耀公司拿出了大量的资金扶植各地的经销商。作为交换，经销商必须专营光耀品牌。这种制度安排使得企业、经销商、供应商的利益捆绑在一起。这种“捆绑”既激发了合作者的动力，同时也为处于创业期的企业节省了财务资源，因为如果所有的专卖店都由光耀公司投资自营，公司扩张的速度会大大减慢。

光耀公司在战略上扶植了经销商，在带来高增长的同时也必须承担相应的代价。每年无偿提供给经销商数千万元乃至上亿元的资金，对于——■家年销售额刚刚突破10亿元的公司而言，确实是一个沉重的负担。2005年底，王衡、李沁、赵立在经营理念上产生了分歧。王衡认为企业应该继续这种模式，另外两位创始人则认为应当将获得的资金以股利形式发放。依照股权投票，李沁和赵立的意见占得上风。气愤之下，王衡以800。万元的价格将自己的股份出售给李沁和赵立。

出乎意料的是，在王衡出售股份一周后，光耀公司的经销商齐聚在一起，“逼宫”‘李沁和赵立，要求雇用王衡为企业总经理。由于无法接受这一条件，李沁和赵立决定以相同的价格出售自己的股份，而王衡需要在半年内分别付给另外两位股东800。万元。虽然王衡夺得了控制权，可随之而来的问题是资金紧缺。

2006年8月，王衡接受了截范所领导的创拓投资公司2200万美元的投资，极大地缓解了光耀公司面对的财务窘境，然而令王衡没有想到的是，创拓公司对光耀公司做出很多限制，让后来的他悔不当初。钱范希望王衡改掉不換照公司财务制度办事且随意使用公司资金的习惯，从而防范创拓公司投资时所需要面对的风险。这让王衡颇为不满。在王衡看来，他和上下游建立的深厚个人关系才是光耀公司的成功之道，钱范的要求实陆上威胁到了这种个人化的商业关系。

创拓公司的投资提高了光耀公司的规范化程度。借用创拓公司的经验，光耀公司于2010年成功上市。成为上市公司董事长的王衡虽然获得了荣耀和财富，但也面临更为复杂的资本市场规则和审查。次年，王衡将公司总部搬回了自己的老家万市。出乎意料的是，随后因为需要配合当地警方审查其他案件，按照联交所规定，他必须辞去董事长职位。在获创拓公司的支持后，董事长由机构投资方德利公司方面的人员接任。这直接触动了经销商和王衡的利益：经销商担心机构投资方为了短期利益减少对渠it的财务支持，王衡则担心自己无法重掌光耀公司。2012年7月，在结束警方调查之后，王衡立刻调动自己在公司的旧部，配合主要的经销商和供应商，发动集体行动，进行新一轮的“逼宫”，迫使创拓公司和德利公司重新将王衡选举为董事长。在这次集体行动动员期间，群情激愤，工厂停工，上下游客户声称停止与光耀公司合作，光耀公司股价暴跌。地方政府也不得不协助事件的解决。最终双方达成和解，王衡重掌光耀公司运营。机构投资方也再三重申自己是“坐车不开车”，充分尊重王衡对于公司的独特价值。

这次胜利使王衡意识到自己依靠上下游等客户资源建立起来的对光耀公司的控制能力，即使他持股比例并不高（不足20%，创拓公司是第一大股东，持股35%)，但也足够改变光耀公司的航向。为了彻底赶走束缚自己的创拓，王衡与孙钦所领导的豪达公司达成合作，孙钦收购王衡手上的光耀股份并向王衡定向增发自己的股份，豪达公司成为光耀公司的控股母公司，而王衡则成为母公司的第二大股东。同时孙钦与王衡在私下达成了“君子协定”，孙钦承诺王衡在光耀公司的领导地位，并保证不插手光耀公司事务。事实上，王衡把孙钦视为自己对抗机构投资者的一张王牌，他借此再次获得了公司内部的最ifj权力。

在随后的两年中，获得最高权力的王衡在失去有约束力的股东之后，行为更为大胆：通过多种方式为自己控制的其他公司进行利益输送，掏空了光耀公司；嗜赌成性，欠下亿元赌债，拿光耀公司资金为自己还债；故意绕开财务制度，为自己的家族成员牟利。

孙钦意识到，王衡的行为已经践踏了之前的君子协定。为了夺得公司的控制权，孙钦做了大量准备。目睹了王衡的两次“逼宫”，孙钦充分意识到公司的控制权并非简单等同于股权。在2013年年末，孙钦动用多种利益手段来分化和获取经销商的支持，许多有影响力的经销商选择与孙钦合作。

2014年8月，孙钦利用股权正式罢免了王衡的董事长职务。王衡试图再次组织大规模的“逼宫”行动，但此时王衡才发现自己曾经付出大量投资的经销商站在了对手那一边。供应商内部也发生了分裂，为数不少的上游企ik认为王衡长期拖欠账款，不值得再次支持。这一次，获得几乎所有重要资源的孙钦取得了胜利。在双方对决的过程中，孙钦揭露了王衡的不端行为，最终引起了检方的重视。2014年11月，王衡因涉嫌挪用资金罪被逮捕，孙钦正式接手光耀公司。

案例分析：

1)本案例中，光耀公司在1998年到2005年底创亚期中，企业的形式为合伙制企业。“辛苦的创业期中，三位曾经的中学同学同吃同住，发挥各自的优势，共同管理公司（王衡负责生产、赵立负责市场拓展、李沁负责综合管理）。这种平等的观念也体现在公司的治理安排上：三人各自持股三分之一且同股同权，任何战略性决策的做出都需要遵循少数服从多数的原则”。

这种企业形式的优点在本案例中的主要表现是有利于整合发挥合伙人的资源优势，促进入力、技术、土地、资金等资源共享，实现优势互补、集思广益。“发挥各自的优势，共同管理（王衡负责生产、赵立负责市场拓展、李沁负责综合管理）”“光耀公司打造了一个在当时看来颇为前卫的‘轻公司’：公司只拥有少量的实物资产以满足制造需求，同时与公司的供应商和经销商建立了极为紧密的合作关系”。

这种企业形式的缺点在本案例中的主要表现是在经营管理决策中合伙人之间产生的分歧带来很多的组织协调成本，降低了决策效率；合伙人的退伙会影响企业的生存和寿命。“2005年底，王衡、李沁、赵立在经营理念上产生了分歧。……气愤之下，王衡以800。万元的价格将自己的股份出售给李沁和赵立。……由于无法接受这一条件，李沁和赵立决定以相同的价格出售自己的股份，而王衡需要在半年内分别付给另外两位股东800。万元。虽然王衡夺得了控制权，可随之而来的问题是资金紧缺”。

(2)依据资源依赖理论，那些能帮助组织获得稀缺性资源的利益相关者往往能在组织中获得更多的话语权，即资源的依赖状况决定组织内部的权力分配状况。本案例充分体现了这一理论。“光耀公司的经销商齐聚在一起，‘逼宫’李沁和赵立，要求雇用王衡为企业总经理”；“这次胜利使王衡意识到自己依靠上下游等客户资源建立起来的对光耀公司的控制能力”；“在2013年年末，孙钦动用多种利益手段来分化和获取经销商的支持，大量有影响力的经销商选择与孙钦合作。…这一次，获得几乎所有重要资源的孙钦取得了胜利”。

(3)三大公司治理问题中经理人对于股东的“内部人控制”问题在本案例中主要表现在王衡和钱范之间，此时钱范领导的创拓公司是第一大股东，持股35%，王衡持股不足20%。王衡所表现出的“内部人控制”问题主要是违背忠诚义务，建设个人帝国。“钱范希望王衡改掉不按照公司财务制度办事且随意使用公司资金的习惯，从而防范创拓公司投资时所需要面对的风险”“这让王衡颇为不满。在王衡看来，他和上下游建立的深厚个人关系才是光耀公司的成功之道，钱范的要求实际上威胁到了这种个人化的商业关系”。

(4)三大公司治理问题中终极股东对于中小股东的“隧道挖掘”问题在本案例中主要表现在王衡和孙钦之间，此时，虽然孙钦所领导的豪达公司成为光耀公司的控股母公司，但孙钦与王衡在私下达成了“君子协定”，孙钦承诺王衡在光耀公司的领导地位，并保证不插手光耀公司事务，王衡“失去有约束力的股东”成为事实上的第一大股东。“王衡在失去有约束力的股东之后，行为更为大胆：通过多种方式为自己控制的其他公司进行利益输送，掏空了光耀公司；嗜赌成性，欠下亿元赌债，拿光耀公司资金为自己还债；故意绕开财务制度，为自己的家族成员牟利”。

(5)三大公司治理问题中企业与其他利益相关者之间的关系问题在本案例中主要表现为企业经营必须重视将利益相关者融入企业的治理模式中，让外部与企业利益相关的主体共同参与公司治理。“目睹了王衡的两次‘逼宫’，孙钦充分意识到公司的控制权并非简单等同于股权。在2013年年末，孙钦动用多种利益手段来分化和获取经销商的支持，许多有影响力的经销商选择与孙钦合作”。

(6)本案例中，公司内部治理结构主要体现在股东与董事会之间的相互制衡。具体而言①钱范领导创拓公司（第一大股东）与王衡（董事长）之间的制衡；②机构投资方德利公司与王衡（董事长）之间的制衡；③孙钦所领导的豪达公司（光耀公司的控股母公司）与王衡（董事长）之间的制衡。

(7)本案例中公司外部治理机制主要表现如下：

①资本市场对经理人行为的约束。“成为上市公司董事长的王衡虽然获得了荣耀和财富，但也面对了更为复杂的资本市场规则和审查。次年，王衡将公司总部搬回了自己的老家万市。出乎意料的是，随后因为需要配合当地警方审查其他案件，按照联交所规定，他必须辞去董事长职位”；“光耀公司股价暴跌……王衡重掌光耀公司运营”。

②经理人市场对经理人行为的约束。“在获得创拓公司的支持后，董事长随后由机构投资方德利公司方面的人员接任”；“2014年8月，孙钦利用股权正式罢免了王衡的董事长职务……孙钦正式接手光耀公司”。

(8)本案例中公司治理的基础主要体现在政府监管方面。“因为需要配合当地警方审查其他案件，按照联交所规定，他必须辞去董事长职位”；“地方政府也不得不协助事件的解决”。

 

【察倒57】公司治理综合案例：恒立电器的公司治理

成立于1991年的恒立电器是一家地方国有资本控股的股份制企业，也是目前全球最大的集研发、生产、销售、服务于一体的专业化空调企业。不少股东认为，公司的董事长兼总裁谢东能力强，经验丰富，有战略眼光，为恒立电器迈入国际性大企业行列做出了巨大贡献。他有望将恒立电器带入一个新时代。

2012年5月，在国家“家电下乡”政策支持下，各家电企业均取得不错的经营业绩，股票市场上家电股呈现上涨趋势，但是恒立电器的股价表现不尽如人意。其中一个很重要的原因是其控股股东某市国资委提名国资委副主任李强参选公司董事会董事，进而担任恒立电器总裁。李强仅有在银行和国资委任职经历，完全不熟悉白色家电行业的管理方式，而且李强的调动没有事先通告恒立电器前董事长周彤，周彤向市国资委表达了对李强进入恒立电器的担忧，许多中小股东也对李强极度不信任。

不同于大多数国有控股企业，恒立电器股权结构较为分散，以多家法人相对均衡持股。经过股权分置改革、股权转让和多次二级市场减持、股权激励和增发，到2012年5月25日股东大会前，国资委所属的恒立集团在恒立电器的持股比例不足20%，成为相对控股的“大股东”。

在增选公司董事的股东大会上，机构投资者出于潜在的共同利益，运用“累积投;票制”联手集中推举徐积良高票当选公司董事，国资要提名的李强黯然出局。这一选：丨举结果震惊了国内证券市场，被认为是“机构投资考积：政参与上市公司治理，中小股i东叫板大股东”的标志性事件。

本案例中，怛立电器的机构投资者参与公司治理的i要途径是“用手投票”。“在：股东大会上，机构投资者运用‘累积投票制’联手集中推举徐积良高票当选公司外部丨董事，国资委提名的李强却黯然出局”。

本案例中，“累积投票制”对保护中小股东利益发挥了重要的作用。“机构投资者运用‘累积投票制’联手集中推举徐积良高票当选公司外部董事，国资委提名的李强：却黯然出局。这一选举结果大大震惊了中国证券市场，也被认为是‘机构投资者积极’参与上市公司治理，中小股东叫板大股东’的标志性事件”

据《OECD公司治理原则》董事会的义务”…中确保董事会成炅的提名和选举1过程的正规性和透明度”条款，本案例肀控股股东某甲国资委的做法不符合这一原则。：“拉股股东某市国资委提名国资委副主任李强参选公司董事会董事，进而担任恒立电器：总裁。李强仅有在银行和国资委任职经历，完全不熟悉白色家电行业的管理方式，而!且李强的调动没有事先通告恒立电器前董事长周彤/周彤向市国资委表达了对李强璀：入恒立电器的担忧。许多中小股东也对李强极度不信任”。

本案例中，机构投资者运用《OECD厶司治理原则》肀“机构投资者、证券交易丨所和其他中介机构”中“作为受托人时，机构投资者应当披露如何管理可能会影响所;我项目之关键所有权行使的重大利益冲突”条款f以及“股东权利、公平待遇和关键：所有权功能”中“同类同系列的股东应享有同待遇”条款，保护了中小股东的利益。：“在增选公司董事的股东大会上，机构投资者运用‘累积技票制’联手集中推举徐积良高票当选公司董事，国资委提名的李强黯然出局。……是‘中小股东叫板大股东’的标志性事件

 

 

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