自持园区的算账逻辑

“自持”，是产业地产永远绕不开的严肃话题。

如今，产业地产市场接近饱和，原有园区分割销售和规模化高周转模式逐渐失去生存空间，自持成了行业的主旋律。 

但话说回来，做好一个自持项目非常难。要知道，一个全自持项目，投资回收期普遍在15年以上（静态回收期短于15年的项目可称为优质项目），对于企业操盘能力和资金链的考验非常高。而由于最近几年一二线城市的天量供应，叠加经济增速放缓，在地价飞速上涨，租金上涨相对滞后的情况下，资金回收期被进一步拉长（20年回本就不错了）。

因此，在风险不可控的情况下，算好自持物业的收益账，积小流以成江海，是操盘手的必修课。 

Part.01 租金回报率重于未来升值

很多老板，尤其是传统地产转型而来的产业地产商，对产业项目有一个执念——在操盘项目时，首先想到的不是租金回报率，而是未来的增值收益。

事实上，这几年的楼市已经告诉我们，没有行业是永远向上的，产业地产亦是如此，园区也会贬值。

过去，在“地段为王”的铁律下，大家对核心地段物业的过度“崇拜”推动拿地成本水涨船高，产业地产商在泡沫中不断追逐黄金地段，他们坚信楼价和租金会继续上涨，高空置率只是暂时的。殊不知，那些拿在山顶的公司每天都在面临生与死的考验。很多项目看起来地段很好、品质也不错，但细算下来，即使租金、空置率维持在较好的水平，投资回报率也还达不到6%的底线，而在现在的行情下，实际投资回报率可能连5%都没有，这样的项目显然要亏本。

所以，在笔者看来，虽然产业地产的区位很重要，但比未来升值潜力更重要的是当前的租金回报率。通常情况下，一个自持园区用3-5年的时间达到收支平衡是比较好的状态（收支平衡即租金回报能够覆盖当年资金成本）；反之，如果租金回报长期覆盖不了资金成本，项目的累积成本会越滚越高，即使地段增值，终究也难以实现盈利。

Part.02 利用资本市场周期控制资金成本

如果把时间线拉得足够长，只要城市能级尚可，随着区域条件不断成熟，产业持续导入，园区总会盈利。所以前面这些年能否熬过来，直接决定了你是坚持到胜利的那一天，还是在一片萧条中黯然退场。

在这样的背景下，拥有条件合适的物业还不能保证成功，控制资金成本也极为关键——再优质的物业，如果获取成本过高，也无法提供满意的租金回报。现实中看起来潜力无限，却因为现金流断裂而万劫不复的项目比比皆是。

因此，在笔者看来，园区操盘，很重要的一点是能够利用资本市场周期控制融资成本。

资本市场的周期大体可分为经济复苏期，过热期，衰退期和萧条期。对园区来说，最关键的两个节点是过热期和萧条期。

在过热期阶段，经济高速增长，园区空置率下降，楼价和租金上升。这时候看起来很热闹，但实际上园区已经开始难受了。一方面，由于地价高速上涨，而租金涨速滞后于地价，以当前租金计算的投资回报率反而比较低；另一方面，政府为了逆周期调节，会实行紧货币政策，地产商的融资成本会增加。因此，这一阶段是一个最合适的“卖点”，而非合适的“买点”。对园区来说，最好的策略是出售，如果不能卖，也绝不能跟风扩张。

而在萧条期时，政府会加大逆周期调节力度，通过财政政策宽松来刺激经济需求。此时货币宽松力度会加大，利率下行，融资条件放松，融资难度下降。地产商再去融资，成本会低很多，此时最适合扩张。不过需要注意的是，由于近年监管趋严，融资渠道和规模会受到一定限制。

此外，在衰退期，政府会实行紧货币+紧信用政策，此时任何销售和投资行为都不建议。

举一个简单的例子，如果按照正常发展水平，园区的估值是15倍（资产价格是年资金贡献的15倍），那么，在达到20倍的情况下卖出物业，当价格回归正常水平时再买回，从而使收益率提高33%，这就是利用资本市场周期控制资金成本的效力。

Part.03 物业服务+商业配套使资产升值

租金覆盖运营和财务成本并不能保证项目回本，更不要说何时赚钱。那么自持物业到底赚什么钱呢？

事实上，园区的升值密码，并不在于户型，也不在于面积大小，而在于其所绑定的资源和配套，其带来的租金上涨的累积效应非常明显。

传统的物业服务包括工程维修、公区清洁、停车管理、安全保障等。但在追求品质服务的今天，客户对物业的期望已经不仅仅局限于满足基础空间保障，增值服务突出，如人文关怀（如入驻为客户送花篮，摆放小盆栽、雨天遮雨等贴心服务）、文化活动、管家服务、VIP服务等“以人为本”的服务更受客户欢迎。

商业服务中，普通园区的商业配套有食堂、便利店、文印店等基础设施，更完善的会设有公寓、银行、健身房、美容院、咖啡厅等。这些商务配套好比产业园供给园区企业的“福利”，能够让企业心无旁骛在园区研发生产。

好的物业服务和商业配套可以实现三方面的效果，一是加快租金价格的提升，实质是物业服务和商业氛围价值的租金加成；二是产生品牌价值，提高客户的好感度，从而增加招商引资的成功率，提升资产收益率；三是提升内部客户的体验，增大以老带新的可能性，本质上也进一步提升收入。

Part.04 产业运营拓展第二盈利曲线

早年，园区的硬逻辑是靠地产开发赚钱，运营只是勾地的噱头。由于前期园区开发与住宅开发秉承了一脉相承的简单粗暴的开发模式，导致入市后运营服务能力严重匮乏；而在分割销售模式下，由于产权已经易主，后续再想做园区产业转型升级已经不可能。

但当园区100%自持时，这个逻辑就被打破了。一般来说，一个纯自持的项目，租金收入能覆盖日常支出已经到了项目经营的“天花板”。如果在这个基础上还想赚钱，单凭租赁肯定行不通，唯一的出路就是靠持续经营，去赚产业成长的钱。

前几天，笔者去上海参加园区大会，在发言中我提到：整个行业都在探索赚除租金外的第二笔钱，以前大家说靠服务赚钱，但现在看起来赚服务的钱是很难的。所以未来只有两条路，一是靠资本，也就是靠投资赚钱。比如张江的“房东+股东”模式，现在已经跑通了（当然，产业投资对园区的募资能力、投资眼光以及投后管理能力要求很高，并不容易做好）；另一个方向便是通过主题产业集聚，从赚载体的钱转向赚产业的钱。由于产业形成集聚，园区的整体品质得以提升，产业吸附能力和租金水平也得以增强，园区的商业价值、资产价值也会因此提升。

最后，想赚运营的钱，需要做好打持久战的心理准备——运营是一项长期工作，要在发展中逐渐探寻盈利模式。刚开始几年，运营就是烧钱，几乎无法盈利。如果短期内太刻意追求利润，很可能适得其反，反而拖累园区主业的发展。

Part.05 以政府政策反哺园区发展

民营园区有一个基本逻辑，开发商也好、运营商也好，本质上都是在帮政府“打工”。政府通过市场化运作，以土地、政策、空间等换取企业的产业发展服务，企业协助政府招商引资。

搞清了这个逻辑，就会明白一个道理——政府的核心在于获取循环收益，企业（园区）的关键在于获取中间收益，但对于重资产运营、社会贡献大的园区来说，除了要获取中间收益之外，还要积极争取和申报各类政策，分享政府循环收益，以保证园区的持续开发与运营。

基于此，园区应根据产业主题，针对性向政府提出产业政策扶持方面的诉求；同时整合第三方产业服务机构资源和资源平台，积极协助企业申报政策。对园区来说，一方面，通过申报国家、省、市级园区，可以获取政策性补贴，反哺园区运营发展；第二，有条件的园区可以选择与政府税收对赌，获取企业税收的部分返还，这笔收入可能短期内不明显，但随着园区不断成熟，这笔钱会越来越多；第三，获得政策性补贴/奖励是一种荣誉，代表的是政府对你的高度认可，日后异地复制扩张有品牌加持。

Part.06 成本管控节约开支

获取利润，一是开源，二是节流。

园区运营阶段的支出主要涉及三大项：运营支出、管理支出、能耗支出。其中，运营支出占总收入的30%左右；管理支出主要是用人成本，是园区的支出大头；能耗支出一般占据总收入的10%-15%左右。

修炼成本管控能力，也从这几方面展开。

一是资产精细化管理，园区里几家、甚至几十家企业共用一层楼是租赁的常态，这就会涉及到空间分割的问题，怎么分割户型，才能让办公空间的利用效率最大化？怎么样的配比，才能让房型尽可能舒适（每个房间都有窗、户型尽可能方正）？如何在不失舒适度的情况下，最大限度节省公共空间？这些都是要经过精密测算。

二是节约能耗开支，一个园区，能耗最大的是中央空调、其次是电梯和照明。以中央空调为例，有数据统计，一般情况下，冷冻水具备的温度每降低1摄氏度，能耗就要上升3%左右。在日常管理中，可以根据气温选择最合适的工作工况，能让成本节约不少；另外，还可以对空调开启时间进行调控，比如企业早8：30上班，7：00开的空调改成8：00开，又节约了一个小时的能耗。

第三是数字化运营，借助园区数字化管理工具，提高资源利用率，组织运营降本增效。

Part.07 先做人气保证收益后做筛选提升层次

在招商启动期，园区迫于生存压力，不可避免会做一些“捡到篮里就是菜”式的撒网式招商。这在笔者看来，这种粗放式的发展模式却是前期园区发展的必要之举。园区招商需要“三气”——人气、名气、财气，三者是循序渐进的关系，先有人气，再有名气，最后转化为财气。如果一开始就把项目定得很高，层次是有了，但人气很难提上去。站在企业家的角度，一个入驻率高，人气兴旺的园区一定更受欢迎；反之，如果一家园区冷冷清清，哪怕定位再高、环境再好，企业决策也会十分慎重，总担心哪天园区就倒闭了。

另一方面，随着越来越多企业的进驻，以商招商的路径被打开，进而慢慢形成一种良性的互引生态，现实中无数案例告诉我们，很多园区产业不是规划出来的，而是在产业集聚的过程中自然形成的。

Part.08 REITs打通自持物业退出的最后一公里

最后，自持项目大多会涉及一个退出（融资套现）问题。

说起这个问题，大家第一个想到的一定是REITs。

目前，以产业园区为底层资产类型的公募REITs产品已经成为公募REITs的主力军。其中，国资平台REITs通道已经被打通，而民营园区由于商业模式和业务定位的出发点不同（前者只要有足够的经营性现金流覆盖融资成本，后者则是首先考虑盈利模式和利润率），短期内可能无法单独发行，但民企可以通过与国资平台多渠道合作的方式参与，进而完成从拿地、开发、招商、运营到退出的资本闭环。